האוצר צפוי להגדיל את קצב ההנפקות השנה כדי לממן את הגירעון

| מאת יונתן כץ וכלכלני לידר שוקי הון |

התמתנות באינפלציית הליבה בארה"ב (בעיקר מחירי השירותים ללא דיור) תמכה בשווקים ביום רביעי. קיימת הערכה שהתמתנות זו, תתמוך בעצירת העלאות ריבית הפד (בנוסף להשפעת משבר הבנקים על צמצום האשראי).

מכלול הנתונים היו שליליים עם עלייה במספר דורשי העבודה וירידה באמון הצרכני. ביום שישי, עלייה בציפיות האינפלציה בקרב משקי הבית העיבה על השווקים. ברקע, מתגבר החשש לגבי חוסר הסכמה לגבי הגדלת תקרת החוב.

| S&P שומר על אופק הדירוג של ישראל

ביום שישי S&P (NYSE:SPGI) הודיעה על אי שינוי דירוג האשראי של מדינת ישראל (AA-) עם אופק יציב. החברה מדגישה את הסיכון בגין החקיקה המשפטית, אך סבורה שתושג פשרה עם הסכמה רחבה.

S&P צופה שישראל תצמח ב-1.5% בלבד (ו-3.5% ב-2024) על רקע מדיניות מוניטרית מרסנת והתמתנות בקרב מדינות הסחר העיקריות (ארה"ב: 0.7% ואירופה: 0.3%).

הצריכה הפרטית צפויה להתרחב ב-2% בלבד השנה, היצוא ב-0.5% וההשקעות ב-1.5%. הגירעון התקציבי צפוי להגיע ל-2.5% תוצר השנה. העודף בחשבון השוטף צפוי לנוע סביב 3.5%-3.0% תוצר בשנים 2023-2026 לאחר 3.8% ב-2022.

בנק ישראל מתקרב לסיום מחזור ההידוק המוניטרי. בסך הכול, שמירה על אופק יציב מהווה חדשות חיוביות ולמרות ההתמתנות הצפויה בפעילות השנה, S&P אופטימית לגבי השנים הבאות.

S&P מעט פחות מודאגת מיישום חד צדדי של החקיקה המשפטית (יחסית למודיס אשר פרסמה כ-10 ימים בלבד לאחר הקפאת החקיקה).

| הפסימיות גוברת בקרב הסקטור העסקי

סקר מגמות של הלמ"ס אומנם מצביע על המשך התרחבות בחודש אפריל (אם כי מעט פחות מחודשי אפריל בשנים קודמות), אך רכיבי הציפיות קדימה, גם לגבי התעסוקה וגם לגבי הפעילות, מצביעים על התמתנות.

המאזן נטו לגבי הצפי לשינוי בפעילות הכלכלית בשלושת החודשים הקרובים ירד ל-0.9 נקודות (קיפאון למעשה) באפריל מ- 10 נקודות במרץ ו-8 נקודות באפריל אשתקד. רכיב הצפי לתעסוקה ירד ל-3.9 באפריל מ- 6.6 במרץ ו-9.1 לפני שנה.

בענף שירותי מידע ותקשורת המאזן נטו עבור הצפי לשינוי בייצוא בחודש הקרוב ירד ל-0.52- (צפי להתכווצות ביצוא) מ- 7.7+ במרץ. הצפי לשינוי בתעסוקה ירד ל-5.0+ מ- 8.9%. ציפיות האינפלציה שנה קדימה עלו ל-3.19% מ- 3.16% לפני חודש.

הפסימיות לגבי הפעילות העתידית מושפעת כנראה גם מההתמתנות בפעילות הגלובלית וגם מההתקדמות בחקיקה המשפטית וחוסר הוודאות קדימה.

יהיה חשוב לראות את תוצאות הסקר בחודש הבא. בכול מקרה, פסימיות זו צפויה לתמוך באי שינוי בריבית בנק ישראל (אך מדובר בגורם אחד מתוך גורמים אחרים, כולל נתוני אינפלציה בחודש אפריל והצמיחה ברבעון א').

| ארה"ב: התמתנות במחירי השירותים ללא דיור

• • למרות שהאינפלציה באפריל תאמה את הציפיות המוקדמות, חלה התמתנות באינפלציית הליבה ל-5.5% (שנה אחורה) מ- 5.6% לפני חודש.
• • החדשות הטובות: מחירי השירותים ללא דיור עלו ב-0.1% בלבד, התמתנות מהירה יחסית לחודשים הקודמים (סביב 0.4%). הקצב השנתי ירד ל-5.1% מ- 5.8% במרץ.
• • מחירי השכירות (בחוזים מתחדשים) עלו ב-0.5% באפריל, בדומה למרץ, אך מדובר בהתמתנות יחסית לחודשים הקודמים בהם סעיף זה עלה ב-0.7%-0.8% בכול חודש:
• • חשוב לציין שמחירי המוצרים (Goods) עלו ב-0.6% וב-2.0% שנה אחורה, האצה מ-1.5% לפני חודש, זאת על רקע התייקרות של 4.4% במחירי מכוניות יד שנייה (בחודש אפריל לעומת מרץ). מדובר בשינוי מגמה לעומת החודשים הקודמים. יחד עם זאת, בחודשים האחרונים מחירי המכוניות במגרשים חזרו להצביע על ירידה מתונה במחירי הרכבים (אינדיקטור מוביל ל-CPI ), מה שישפיע על האינפלציה בחודשים הבאים. ללא סעיף מכוניות משומשות, מחירי המוצרים ( goods) נותרו יציבים באפריל.
• • מחירי המזון נותרו יציבים, גם במרץ וגם באפריל והקצב השנתי ירד ל-7.7% מ- 8.5%. כנראה שישראל (5.3% עלייה במחירי המזון) הולכת להדביק את הפער בחודשים הקרובים.
• • מדד המחירים ליצרן PPI עלה ב-0.2% (הצפי היה ל-0.3%) ועלה ב-2.3% שנה אחורה, התמתנות מ- 2.7% לפני שנה.

לסיכום, השווקים שאבו עידוד מההתמתנות במחירי השירותים למעט הדיור. קיימת ציפייה להמשך התמתנות במחירי הדיור (מחירי שכירות) בשל הפיגור (lag) בשיטת המדידה. בקיצור, מדד אפריל תומך בעצירת העלאת הריבית על ידי הפד.

| זום אין: האוצר צפוי להגדיל את קצב הגיוס

• • בניגוד להערכה שלנו הקודמות (של גירעון סביב 3%-3.5% השנה), לאחר שליש שנה נדמה שהגירעון יהיה נמוך יותר. השנה נפתחה עם נתוני תקציב בהחלט סבירים, עם עודף מצטבר של 17.4 מיליארד. אומנם מדובר בעודף נמוך יחסית לאותה תקופה אשתקד (32.1 מיליארד), אך באותה תקופה ב -2019 (ערב הקורונה) היה כבר גירעון מצטבר של 14 מיליארד שקל ו-1.5 מיליארד ב-2018.
• • בינתיים הירידה בהכנסות ממסים לא חריפה במיוחד, גם בזכות תוספות חד פעמיות (עקב מס על תשלום שכר חד פעמי של 6000 שקל בסקטור הציבורי וגבייה עודפת מהקדמת רכישת רכבים בסוף 2022). בשיעורי מס אחידים השינוי הריאלי מתחילת השנה נאמד ב-7.4%- או כ-2.5%- נומינלית. חשוב לציין שבדרך כלל, השינויים בהכנסות ממיסים אינם חדים אלא הדרגתיים. בנוסף, בסיס הגבייה של החודשים ינואר-אפריל 2022 היה מאד גבוה. הסתמנה חולשה (ירידה) בהכנסות ממסים כבר בשליש האחרון של 2022, כך שלא סביר להניח ירידה חדה נוספת גם באותם חודשים של 2023. בכול מקרה, בגרף הבא הנחנו ירידה נומינלית ממוצעת של 7% בחודשים מאי-דצמבר (11% שינוי ריאלי), הנחה מעט קיצונית.
• • לפי הנחה זאת, סך הגבייה במיסים תגיע ל-410 מיליארד שקל, או כ-27 מיליארד נמוך מיעד התקציב. מדובר בתת ביצוע בהכנסות של 1.5% תוצר. כלומר, אם לא תחול חריגה בצד ההוצאות, הגירעון יגיע ל-2.4%.
• • צד ההוצאה פחות מדאיג: קשה מאד לחרוג ממגבלת ההוצאה התקציבית ברגע שהתקציב מאושר.

מה לגבי מימון הגירעון? בכול זאת, האוצר יצטרך להעלות את קצב הגיוס השבועי במהלך השנה, זאת לפי ההנחות הבאות:

• • הגירעון למימון יגיע ל-40 מיליארד שקל (כולל אשראי נטו).
• • האוצר יבצע עוד גיוס בחו"ל השנה (כנראה הנפקה פרטית קטנה יחסית) כך שצפוי מימון מחו"ל נטו (פחות פדיון הקרן) חיובי של כ-3 מיליארד שקל.
• • הכנסות ממכירת קרקעות/הפרטה יגיעו ל-12 מיליארד שקל (התקבלו 5.5 מיליארד עד אפריל עקב מכירת נמל חיפה).
• • האוצר ינצל כ-6 מיליארד שקל מהפיקדון (עודפי גיוס משנים קודמות), זאת לאחר ניצול של 20.5 מיליארד ב-2022.
• • לכן, המימון המקומי נטו (מעל פדיון הקרן) צפוי להגיע ל-19 מיליארד שקל, או כ-87 מיליארד ברוטו (מזה 4 מיליארד מגיוס לא סחיר עבור חברות הביטוח).
• • כלומר: השנה צפוי גייס סחיר של 83 מיליארד שקל (כולל מכרזי החלף) כאשר תוכניות הגיוס צפויות להתפרס פחות או יותר כך:
• הערה: בחודשי ספטמבר, אוקטובר ודצמבר לא צפוי גיוס של חודש מלא (בשל החגים וכו').

כלומר, בחודשים הקרובים האוצר צפוי להגדיל את היקף הגיוס השבועי מ-1.35 מיליארד שקל לאזור 2.0-2.25 מיליארד. בחודשים יוני-דצמבר צפוי פדיון סחיר (קרן וריבית) בסך 55 מיליארד שקל.

באותה תקופה צפוי גיוס בהיקף דומה. לפי הערכתנו, הגידול בגיוס לא צפוי להעיב על שוק האג"ח בצורה משמעותית, אם כי קשה לצפות חזרה לפערי שליליות מול ארה"ב.

הסיכון היותר ממשי הינו הרעה בסביבה הפיסקאלית בשנת 2024. שילוב של המשך התרחבות מתונה (צמיחה סביב 2.5% ב-2024) עם המשך גידול בהוצאות הממשלה צפוי להביא לעלייה נוספת בגירעון התקציבי לכיוון 4% תוצר.

מסמך PDF: סקירת המאקרו השבועית מאת כלכלני לידר שוקי הון

הכותבים הם כלכלני לידר שוקי הון. הסקירה מתבססת על מידע שפורסם לכלל הציבור על ידי החברות הנסקרות בו וכן על הערכות ואומדנים ומידע אחר שלידר ושות' בית השקעות בע"מ מניחה שהוא מהימן, וזאת בלי שביצעה בדיקות עצמאיות ביחס למידע. עם זאת, מודגש כי אין לידר ושות', כותבי הסקירה ועורכיה אחראים למהימנות המידע, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחר בה. סקירה זו אינה בגדר ייעוץ השקעות ואינה מהווה הזמנה לרכוש או הזמנה למכור את ניירות הערך הנזכרים בה. לפיכך, אין להסתמך על המידע הכלול בה ואין בו כדי להחליף שיקול דעת עצמאי וקבלת ייעוץ מקצועי, לרבות מיועץ השקעות שייעוצו מתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. לידר ושות', עובדים ונושאי משרה בה, בעלי השליטה וחברות בנות או קשורות שלהם עשויים להחזיק בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המתוארים בסקירה.