קצב הצמיחה של המשק הישראלי נמצא במגמת האטה בחודשים האחרונים

| ד"ר גיל בפמן, הכלכלן הראשי של בנק לאומי |

חודש אוגוסט 2022 הינו החודש השלישי ברציפות שבו נרשמה בישראל ירידה בפדיון, והשישי מתוך שמונת החודשים הראשונים של השנה עם ירידה. ממצא זה מצביע על התמתנות בקצב התרחבות הפעילות הכלכלית בחודשים האחרונים.

הפדיון בסך ענפי הכלכלה (ללא יהלומים) ירד בחודש אוגוסט בכ-0.9% (נתונים מנוכי עונתיות, במחירים קבועים) לעומת חודש יולי, אך היה גבוה בכ-0.9% בהשוואה לאוגוסט 2021. ענפי הפעילות שבלטו לשלילה בחודש אוגוסט, הם: פעילויות בנדל"ן ופעילות ההייטק בתחום השירותים; מנגד, פעילות ההייטק בתחום התעשייה קיזזה במעט את הירידה בפדיון הכולל.

יש להדגיש שחודש אוגוסט 2022 הינו החודש השלישי ברציפות בו נרשמה ירידה בפדיון, והשישי מתוך שמונת החודשים הראשונים של השנה עם ירידה. ממצא זה, מצביע על התמתנות בקצב התרחבות הפעילות הכלכלית בחודשים האחרונים. בגרף 4 מוצגת ההתפתחות (בממוצע תלת חודשי נע) של רמת הפדיון בפועל ביחס למגמה טרום משבר הקורונה (שחושבה לפי שיעורי השינוי החודשי הממוצע בשנים 2015-2019) בכלל המשק ובענפים נבחרים. שיעורי שינוי חיוביים בגרף מצביעים על צמיחה מהירה ביחס למגמה, ואילו שיעורי שינוי שליליים מבטאים צמיחה איטית.

על פי הגרף ניתן לראות כי רמתו הנוכחית של הפדיון בכלל המשק גבוהה בכ-2.8% ביחס למגמה, פער נמוך יותר מזה שהיה בתחילת שנת 2022 (כ-5.5%-6.0%), זאת תוך שונות בין ענפי הפעילות השונים. בולטים לחיוב ענפי ההייטק (בתחומי התעשייה והשירותים יחד) והמסחר (בדגש על המסחר הסיטוני) עם שיעור צמיחה גבוה ביחס למגמה.

מנגד, רמת הפדיון ביחס למגמה מצויה במגמת ירידה בענפים פעילויות בנדל"ן ובינוי, ברקע הירידה בהיקף העסקאות בשוק הדיור בחודשים האחרונים. נציין כי ענף שירותי אירוח ואוכל (וגם חינוך) בולט לשלילה, עם פדיון נמוך משמעותית מהמגמה.

בחינה דומה, שבוצעה עבור הייצור התעשייתי מוצגת בגרף 5, בפילוח לפי קבוצות עוצמה טכנולוגית. מהגרף עולה כי הייצור התעשייתי בענפי הטכנולוגיה העילית (תרופות, מחשבים ואלקטרוניקה ועוד) כמו גם הייצור התעשייתי בענפי הטכנולוגיה המעורבת-עילית (כימיקלים, נשק ותחמושת, כלי תחבורה, מכונות ועוד) מצביעים על ביצועים חזקים, שכן הם גבוהים באופן משמעותי ביחס למגמה טרום המשבר. התפתחות זו, עשויה לשקף ביקוש עולמי איתן לתוצרת של ענפים אלו.

מנגד, הייצור התעשייתי בענפי התעשייה המעורבת-מסורתית (גומי ופלסטיק, מתכות ועוד) והתעשייה המסורתית (מזון, טקסטיל, ריהוט ועוד) צומח בקצב הדומה למגמה. בסך הכול, נתוני הייצור התעשייתי מלמדים על המשך התרחבות בקצב מהיר יחסית.

במבט כולל, קצב התרחבות הפעילות הכלכלית, כפי שמשתקף במדדי הפדיון של ענפי המשק, אמנם גבוה ביחס למגמה טרום המשבר, אך הינו במגמת האטה בחודשים האחרונים.

מגמה זו, עשויה להימשך גם בחודשים הבאים, בין היתר, לנוכח הסתגלותו של המשק לסביבת ריבית ואינפלציה גבוהה מזו שהייתה בשנים קודמות, ואשר צפויה להמשיך לעלות, כמו גם האטה בפעילות הכלכלית במרבית המדינות המפותחות, שהן שותפות הסחר העיקריות של ישראל. במבט קדימה, אנו מעריכים כי שנת 2022 צפויה להסתכם בצמיחה של כ-6.0% (בממוצע שנתי), ובשנת 2023 אנו צופים התמתנות בקצב הצמיחה לרמה של כ-3.5%.

| קצב הרכישות בכרטיסי אשראי ופדיונות רשתות השיווק מלמדים על האטה בצריכה הפרטית

ההתפתחות של היקף הרכישות בפועל (ממוצע נע של 3 חודשים) ביחס למגמה טרום המשבר (שחושבה לפי שיעורי השינוי החודשי הממוצע בשנים 2015-2019) בסך הכול ובפילוח לפי קבוצות, מוצגת בגרף 6, מהגרף עולה כי, היקף הרכישות הכולל, כמו גם היקף הרכישות במרבית הקבוצות – להוציא מזון ומשקאות – הינו נמוך ביחס למגמה, ובמגמת התמתנות, זאת לאחר שהיה דומה למגמה במהלך רוב שנת 2021. נציין כי היקף הרכישות בענפי השירותים בולט לשלילה, ומנגד, הרכישות של מזון ומשקאות ומוצרים ושירותים אחרים (עד לאחרונה) בולטים לחיוב. בהקשר זה, נציין כי נתוני בנק ישראל באשר להוצאה בכרטיסי אשראי (מנוכי עונתיות, במחירים שוטפים) מלמדים כי בחודש אוקטובר נרשמה מגמה דומה לזו של ספטמבר.

| עולם: הריבית בארה"ב עלתה כצפוי ב – 75 נ"ב נוספות

הפד מעדיף מצב של "הידוק יתר של המדיניות" על פני "הידוק חסר" ובמידה ויתברר שהפד הידק את התנאים הפיננסיים במידה יתרה, יופעלו כלי מדיניות מרחיבים בכדי לתקן את המצב.

כצפוי, הפד העלה את הריבית בהיקף של 75 נ"ב לרמה של 3.75-4.00%. נראה שדבריו של יו"ר הפד הניחו בסיס להאטת קצב ההעלאות בהמשך, אך לא לעצירת תהליך העלאות הריבית בטווח הנראה לעין. היו"ר ציין את ההידוק המהיר יחסית בתנאים הפיננסיים במשק האמריקאי, ואת פרק הזמן הארוך שיש בין צעדי מדיניות מוניטרית ותגובת התנאים הפיננסיים לבין ההשפעה על האינפלציה.

היו"ר ציין שהתנאים הפיננסיים כבר הפכו למצמצמים, אך עדיין לא במידה מספקת בכדי להשתלט על האינפלציה ולכן יש מקום לעוד העלאות ריבית בהמשך. לפי דבריו, הפד מעדיף "הידוק יתר של המדיניות" על פני "הידוק חסר" ובמידה ויתברר שהפד הידק את התנאים הפיננסיים במידה יתרה, יופעלו כלי מדיניות מרחיבים בכדי לתקן את המצב.

היו"ר שב וחזר על הצורך לשמור על ריבית ריאלית חיובית, וזאת לכל אורכו של עקום התשואות, כאשר המטרה הינה להשפיע במידה הנדרשת על התנאים הפיננסיים, הפעילות הכלכלית ולחצי האינפלציה. מדובר בתהליך מתמשך, שלא הגיע לסיומו עדיין, שיניב תוצאות רק על פני זמן, זאת תוך כדי השפעה על חלקים שונים של המשק האמריקאי.

להערכתנו, עתה, כאשר הריבית עלתה במידה ניכרת והתנאים הפיננסיים כבר מצויים בסביבה "מצמצמת", הפד יכול להרשות לעצמו לבחון האטה בקצב העלאות הריבית, אך לא עצירה, זאת בכדי להעריך את ההשפעה של 375 נקודות בסיס של הידוק מוניטרי מצטבר ומהלך הידוק משמעותי מספיק בתנאים הפיננסיים בארה"ב. האינדיקטורים העדכניים, ובכלל זה מדד התנאים המובילים של כלכלת ארה"ב, מצביעים על האטה של ממש בצמיחה וזאת במידה רבה בענפים הרגישים לריבית.

ההאטה הניכרת במצב המשק האמריקאי צפויה להתרחש הרבה יותר מוקדם מאשר ירידת האינפלציה לרמה העקבית עם יעד יציבות המחירים. לכן, הריבית צפויה להמשיך ולעלות, זאת תוך כדי כך שמצב המשק האמריקאי נחלש. היו"ר ציין שהסיכויים "לנחיתה רכה" של כלכלת ארה"ב פחתו. מידת המורכבות הגוברת של הדינמיקה של אינפלציה עיקשת בארה"ב יוצרת אתגר גדול מהרגיל למדיניות המוניטרית, מה שצפוי לגרור צורך בהידוק מוניטרי גדול מהרגיל וזאת תוך כדי הקטנת הסיכויים לנחיתה רכה של המשק.

הוא ציין גם ששוק העבודה איננו משקף את החולשה הזו באופן מלא, זאת משום שישנו מחסור חריג וגדול מהרגיל בעובדים, באופן שאיננו תואם את מצב המשק.

נראה שאם לא תהיה הפתעה במדדי המחירים לצרכן של אוקטובר ונובמבר, דבר שלא ניתן לשלול, נראה שהפד מניח עתה את היסודות להאטת קצב ההעלאות ל- 50 נקודות בסיס בהחלטת חודש דצמבר ובהמשך תתכן האטה נוספת ל-25 נקודות בסיס בהחלטה של ינואר 2023, זאת לרמה של כ-4.50-4.75%. בשלב הזה, הפד ימשיך ויצמצם את גודל המאזן שלו בקצב של כ-1 טריליון דולר במונחים שנתיים, וזאת על ידי צמצום האחזקות באג"ח ממשלת ארה"ב ובאג"ח מגובי משכנתאות סוכנויות.

| דו"ח תעסוקה ארה"ב אוקטובר 2022 – דו"ח מגוון אך עדין תומך בהמשך הגישה הניצית של הפד

דו"ח התעסוקה של אוקטובר היה מגוון, כאשר העלייה במספר המשרות, כפי שמדווחים המעסיקים, הצביעה על המשך גידול בתעסוקה, בעוד שסקר משקי הבית, המבוסס על תשובות של המועסקים, מבקשי העבודה ואלו שאינם פעילים בכוח העבודה, הראה ירידה בתעסוקה ועלייה באבטלה. כך או כך, נראה ששוק העבודה מחזיק מעמד, כך שאין בנתוני התעסוקה תמיכה כלשהי לעצירת הנטייה הניצית של הפד.

העלייה של 261,000 במספר המשרות, ובעיקר תיקונים כלפי מעלה לעליות של החודשים האחרונים מביאים את העלייה התלת-חודשית הממוצעת במספר המועסקים ל- 289,000 לחודש, עלייה שהיא עדיין חזקה. לפי דיווחי המעסיקים, העלייה בתעסוקה באוקטובר הייתה נרחבת, עם עלייה של 32,000 בתעשייה, עלייה של כ-79,000 בתעסוקה בחינוך ובריאות, ושירותים מקצועיים ועסקיים שהוסיפו 39,000 מקומות עבודה.

המגזר הבולט היחידי שהראה סימני חולשה כלשהם היה ענף הבנייה, שבה מספר המועסקים גדל ב-1,000 בלבד, מה שעשוי להיות סימן להאטה במגזר הדיור המגיע לשוק העבודה.

בעוד שסקר מספר המשכורות המדווחות על ידי המעסיקים הצביע על עלייה בתעסוקה, סקר משקי הבית דיווח דווקא על ירידה של 328,000 בתעסוקה. זה התרחש תוך כדי כך שכוח העבודה ירד ב-22,000 וכתוצאה הייתה עלייה בשיעור האבטלה ל-3.7%, מ-3.5%. מדובר בסקרים שונים, עם מאפייני דגימה ומדידה שונים -- האחד בוחן את מספר תלושי השכר שנופקו על ידי מעסיקים והשני בוחן ברמת משק בית האם אנשים היו מועסקים ו/או חיפשו עבודה באופן פעיל ובכלל זה גם עובדים ב- GIG ECONOMY – "כלכלת חלטורה".

"כלכלת חלטורה" מתייחסת לשוק עבודה המסתמך במידה רבה על משרות זמניות ומשרות חלקיות המאוישות על ידי עצמאיים ופרילנסרים ולא עובדים קבועים במשרה מלאה. מדובר בחלק משוק העבודה שאיננו מכוסה במידה טובה במסגרת שכר המעסיקים ה- NON FARM PAYROLLS המבוסס בעיקר על דיווח לגבי מספר תלושי השכר של שכירים שנופקו ולכן יש הרבה מקרים של דיווח מרובה עבור מועסק אחד – לדוגמא, מי שעובד במספר חלקי משרה אצל מעסיקים שונים ידווח מספר פעמים כמועסק ב-NON FARM PAYROLLS.

הסקרים מציירים תמונה שונה של מצב שוק העבודה, כשהעלייה החודשית הממוצעת של שלושה חודשים בתעסוקה בסקר משק בית היא רק 104,000, חלשה משמעותית מהעלייה של 289,000 לחודש במספר המשרות לפי דו"ח המעסיקים המבוסס על מספר תלושי השכר. פער כאלו חלים מעט לעת.

עם זאת, הגורם החשוב יותר עבור הפד נוגע לשכר הממוצע לשעת עבודה שגדל בשיעור של 0.4% בחודש שעבר, אם כי זה עדיין הספיק בכדי להוריד את הקצב השנתי ל-4.7%. העלייה השנתית לממוצע של שלושת החודשים האחרונים לעומת התקופה המקבילה אשתקד היא 3.9%, מה שמאותת שהגידול בשכר הגיע לשיא. אף על פי כן, זה עדיין מהיר מזה התואם ליעד האינפלציה של הפד של 2%, אך הרבה יותר קרוב לכך מאשר לפני כמה חודשים.

| הבנק המרכזי של בריטניה העלה אף הוא את הריבית ב 75 נ"ב. על פי התחזית בריטניה תמשיך לסבול מסביבת אינפלציה גבוהה וגלישה למיתון

ועדת המדיניות המוניטרית (MPC) של הבנק המרכזי של אנגליה העלתה את הריבית ב-0.75 נקודות אחוז, ל-3%. כמו כן, הבנק עדכן את התחזיות של ומדובר בתחזית מאתגרת מאוד לכלכלת בריטניה. מאז התחזית הקודמת של ה- MPC, חלו התפתחויות משמעותיות במדיניות הפיסקלית ובמישור הפוליטי בבריטניה.

הנחת העבודה של ה- MPC היא שהתמיכה הפיסקלית תמשך לשם ייצוב מחיר האנרגיה הביתי (EPG) במהלך השנתיים הקרובות. תמיכה כזו תגביל עליות נוספות במרכיב האנרגיה של אינפלציית מדד המחירים לצרכן ותפחית את התנודתיות שלו. עם זאת, התמיכה עשויה להגביר את הלחצים האינפלציוניים במוצרים ושירותים שאינם אנרגיה.

כמו כן היו תנודות גדולות במחירי הנכסים בבריטניה שמשקפים במידה חלקית התפתחויות גלובליות, כאשר לגורמים הספציפיים לבריטניה היה חלק משמעותי מאוד בתקופה זו. כתוצאה, עקום התשואות הגבוה יותר בשוק איגרות החוב של בריטניה דחף את שיעורי ריבית המשכנתאות החדשות כלפי מעלה בצורה חדה. לכן, התנאים הפיננסיים התהדקו באופן מהותי, עם השפעות על הפעילות הכלכלית.

לפי התחזית, התוצר של בריטניה צפוי לרדת במחצית השנייה של 2022, בין השאר כתוצאה מן הצמצום של ההכנסות הריאליות של משקי הבית כתוצאה ממחירי אנרגיה גבוהים ועליית מחירים של מוצרים אחרים על רקע גלובלי. אינפלציית מדד המחירים לצרכן עמדה על 10.1% בספטמבר, והיא צפויה לעלות לכ-11% ברביע הרביעי של 2022, נמוך מהצפוי באוגוסט, המשקף את השפעת ה-EPG.

אינפלציית מדד השירותים עלתה. בתחזית של התרחיש המרכזי של ה-MPC לנובמבר, התוצר צפוי להמשיך לרדת לאורך 2023 ובמחצית הראשונה של 2024, שכן מחירי אנרגיה גבוהים ותנאים פיננסיים יכבידו על ההוצאות. לפי תחזית זו, אינפלציית מדד המחירים לצרכן צפויה לרדת קצת מתחת ליעד של 2% בעוד שנתיים, ועוד מתחת ליעד בעוד שלוש שנים. ללא המשך העלאת הריבית, ושמירתה ברמה של 3%, הפעילות הכלכלית תהיה חזקה יותר, אך האינפלציה תהיה מעל היעד.

רוב חברי הוועדה צופים כי אם הכלכלה תתפתח בהתאם לתחזיות המדיניות המוניטרית העדכניות ביותר, תידרש העלאות נוספות בריבית בכדי להחזיר את האינפלציה ליעד של 2% בטווח הבינוני. השווקים מתמחרים המשך של עליית הריבית לרמה של כ-4.6% במהלך השנה הקרובה.

| הצמיחה בגוש האירו הפתיעה לטובה אולם סביבת האינפלציה ממשיכה לנסוק

העלייה של 0.2% ברביע השלישי בתוצר של גוש האירו הייתה טובה יותר ממה שהקונצנזוס צפה. נראה שהצמיחה נתמכה בהשפעות של פתיחה מחדש לאחר תקופת הקורונה ונראה שאלה לא יימשכו ברביע הרביעי.

סקרים עסקיים הכוללים את מדדי ה-PMI, Ifo ו-ESI מצביעים על הרעה חדה בתנאים העסקיים בספטמבר ואוקטובר ועל סמך אינדיקטורים אלו צפויה ירידה בתוצר ברביע הרביעי של 2022 וברביע הראשון בשנה הבאה.

האינפלציה (לפי ה-HICP) באומדן ההבזק של גוש האירו זינקה ל-10.7% באוקטובר, מ-9.9%, וזה הרבה מעל תחזית הקונצנזוס של 10.2%. אינפלציית הליבה (ללא מחירי אנרגיה, מזון, אלכוהול וטבק) עלתה ל-5.0%, עקב עלייה גדולה באינפלציית הסחורות ועלייה קטנה יותר באינפלציית השירותים. עם שוק העבודה שעדיין הדוק, נראה ששיעור הליבה יישאר הרבה מעל ליעד האינפלציה של 2% של ה-ECB. לכן, צפוי שקובעי המדיניות ימשיכו להעלות את הריבית ל-3% (פיקדונות) עד אמצע 2023.

מסמך PDF: הסקירה השבועית המלאה של לאומי

הכותב הוא הכלכלן הראשי של בנק לאומי. הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות בסקירה מסופקים כשירות לקוראים, ואינם משקפים בהכרח את עמדתו הרשמית של הבנק. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או ייעוץ לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויים. לבנק ו/או לחברות בנות ו/או לחברות הקשורות אליו ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם עשוי להיות מעת לעת עניין במידע המוצג בסקירה, לרבות בנכסים פיננסיים המוצגים בה.