תחת ערפל הקרב: כלכלני הפועלים צופים שתי העלאות ריבית השנה בישראל

| ויקטור בהר, מנהל המחלקה הכלכלית בבנק הפועלים, וכלכלני הפועלים |

• המלחמה באוקראינה: ערפל קרב גם על ההשלכות הכלכליות. סנקציות מתמשכות על רוסיה, וזינוק במחירי האנרגיה צפויים להביא להאטה ניכרת בכלכלה העולמית, שישליכו לבסוף גם על ישראל. 
• ישראל מגיעה גם למשבר הזה במצב טוב ביחס לרוב העולם – היעדר תלות בשוק הגז הטבעי העולמי, מקנה לתעשייה המקומית יתרון גדול על פני המתחרות, וגם הפגיעה בכוח הקנייה של הציבור היא מתונה ביחס לרוב מדינות העולם.
• למלחמה יש השפעות אינפלציוניות בטווח הקצר, אך ייתכן שגם מעבר לכך. אנו מעדכנים את תחזית האינפלציה לשנה הקרובה לשיעור של 2.5%.
• הציפיות לאינפלציה עלו לכל הטווחים. שוק האג"ח מגלם עתה אינפלציה בשיעור של 3.3% לשנה בשנתיים הקרובות.
• למרות הירידה בשיעור האבטלה לרמה של 3.7% בחודש ינואר, מספר המשרות הפנויות מוסיף לעלות והגיע ל-146 אלף איש.
• אנו מעריכים שבנק ישראל יעדיף לא להשתהות ולא להגדיל את הסיכונים הפיננסיים, וצופים שתי העלאות ריבית השנה לרמה של כ-0.5% בסוף השנה. 

| ישראל

המלחמה באוקראינה - ערפל קרב גם על ההשלכות הכלכליות. סנקציות מתמשכות על רוסיה, וזינוק במחירי האנרגיה צפויים להביא להאטה ניכרת בכלכלה העולמית, שישליכו לבסוף גם על ישראל. 

אין לישראל חשיפה גדולה בפעילות סחר-החוץ לרוסיה ואוקראינה - היצוא למדינות אלו מהווה כ-1.6% מסך יצוא הסחורות של ישראל והיבוא כחצי אחוז מסך יבוא הסחורות. חברות טכנולוגיה ישראליות פעילות באוקראינה, אבל סביר להניח שהן יכולות להסיט את הפעילות למדינות שכנות. ההשפעות העקיפות הן המהותיות – עליית מחירי האנרגיה באירופה והחרמת רוסיה יפגעו בהשקעות ובכוח הקנייה של מדינות אירופה, שהיא שותפת הסחר העיקרית של ישראל. 

ישראל מגיעה גם למשבר הזה במצב טוב ביחס לרוב העולם - היעדר תלות בשוק הגז הטבעי העולמי, מקנה לתעשייה המקומית יתרון גדול על פני המתחרות, וגם הפגיעה בכוח הקנייה של הציבור היא מתונה ביחס לרוב מדינות העולם.

למלחמה יש השפעות אינפלציוניות בטווח הקצר, אך ייתכן שגם מעבר לכך. אנו מעדכנים את תחזית האינפלציה לשנה הקרובה לשיעור של 2.5%. 

עיקר העדכון בחודשים הקרובים, והוא נובע מעליית מחירי הנפט לרמה של כ-100 דולר לחבית. אנו מניחים שלקראת הקיץ מחירי הנפט ירדו מעט, אך יישארו מעל 90 דולר. מחיר הדלק בחודש מרץ עלה בכ-5%. אנו רואים עלייה גם במחירי סחורות חקלאיות ובעיקר במחירי החיטה שעלו מתחילת השנה בכ-10%. 

עליית מחירי האנרגיה באירופה צפויה להמשיך לייקר את מחירי היבוא, וכן לשמור על מחירי הובלה גבוהים. גורם מקומי שצפוי להשפיע כבר בטווח הקצר, זה הקלות במדיניות היציאה מהארץ, שיביאו לעלייה חדה במחירי הנסיעות לחו"ל בחודשים מרץ ואפריל.

למרות הירידה בשיעור האבטלה לרמה של 3.7% בחודש ינואר, מספר המשרות הפנויות מוסיף לעלות והגיע ל- 146 אלף איש. 

חזרת רוב העובדים מחל"ת לא הפחיתה את המשרות הפנויות, ורוב המשרות הן בתחום השירותים. הלחצים לעליית שכר צפויים להימשך, ובניגוד לעליית מחירי הדלק לדוגמה, זה גורם עם פוטנציאל להותיר את האינפלציה ברמה גבוהה לזמן ארוך יותר.

הציפיות לאינפלציה עלו לכל הטווחים. שוק האג"ח מגלם עתה אינפלציה בשיעור של 3.3% לשנה בשנתיים הקרובות. 

שיעור זה הולך ופוחת עד לרמה של כ-2.5% לטווח של עשר שנים. בשוק הנגזרים האינפלציה לטווח של שנה עמדה ביום שישי על רמה של 2.8%. למרות שעליות המחירים נעוצות ברובם בגורמים גלובליים שיכולים להתפרש כזמניים, סיכון האינפלציה לטווח הארוך יותר עלה אף הוא, לאור הסיכוי שנראה תהליך של התאמות שכר, שיותיר את האינפלציה גבוהה. 

האם המלחמה תבלום את עליות הריבית?

אנו מעריכים שלפד האמריקאי אין ברמות האינפלציה הנוכחיות הרבה דרגות חופש, ותהליך העלאת הריבית ימשך. זה כן יכול להשפיע על תוואי העלאות הריבית בעוד כשנה, ולכן גם העקומים שטוחים. 

בישראל, אמנם דרגות החופש גדולות יותר, אבל האינפלציה השנתית צפויה להגיע בחודש מרץ לרמה של כ-3.5%, ואנו מעריכים שבנק ישראל יעדיף לא להשתהות ולא להגדיל את הסיכונים הפיננסיים. 

אנו צופים שתי העלאות ריבית השנה לרמה של כ-0.5% בסוף השנה. שוק הנגזרים מגלם העלאות ריבית מהירות עד לרמה של כ-1.5% בעוד 12 חודשים. 

| גלובלי

המלחמה באוקראינה יצרה מנעד רחב של תרחישים כלכליים, החל ממשא ומתן וסיום מהיר, ועד הסתבכות ארוכה, וחזרה למלחמה קרה בין הגושים. הלך הרוח מטלטל עתה את השווקים, ואלו יוותרו תנודתיים עד שתתבהר התמונה הפוליטית. ספק אם מישהו היה מעריך שבהינתן הפלישה הרוסית לאוקראינה מדד המניות הגלובלי יסגור שבוע כמעט ללא שינוי במחיר. גם הטענה שהתמחור בשווקים כבר כלל תרחיש כזה, לא מחזיקה מים, שכן רוב האנליסטים לא נתנו לו סיכוי גבוה. 

בדיעבד אולי זה אחד מאותם מקרים בהם שוקי המניות לאו דווקא מייצגים את השינויים במצב המאקרו של המשקים, והעיתוי של המלחמה, לאחר תקופת מימושים היה מוצלח מבחינת שוקי המניות. גם העובדה שרוסיה ואוקראינה יחדיו מהוות רק כ- 2% מהתוצר העולמי בדולרים שוטפים אולי סייעה כאן.

הפלישה של רוסיה לאוקראינה, הביאה בתחילה לירידות חדות בשווקים הפיננסים, אך לקראת סוף שבוע המסחר הסתיים באווירה יותר רגועה. מדד התנודתיות, VIX, עלה מרמה של 28 נקודות ל- 37 נקודות ביום חמישי, אך שב והתמתן ל-28 נקודות בסוף השבוע.

גם במחיר חבית נפט מסוג ברנט, נרשמה תנודתיות דומה. מחירה עלה במהלך המסחר ביום חמישי לכמעט 106 דולר וסיים את השבוע ב-98 דולר לחבית. מדדי המניות רשמו בדומה ירידות חדות, מרווחי האג"ח נפתחו, ועלה הביקוש לאג"ח ממשלתיות.

בסיכום השבועי, מדד המניות הגלובלי ירד ב-0.7% ומדדי המניות בארה"ב סיימו בטריטוריה חיובית. לעומת זאת, מדדי המניות באירופה ובאסיה רשמו ירידות שבועיות. מדד המניות בגרמניה הוביל את הירידות עם ירידה של 3.2%, ומדדי המניות באיטליה וצרפת ירדו בשיעורים של קצת פחות מ- 3%.

כמובן שהבורסה במוסקבה הושפעה מאד מההתפתחויות, ומדד המניות שם ירד ב-27%. באסיה, עיקר הירידות היו בהונג קונג, היכן שהאנג סאנג ירד ב-6.4%, ואחריו המדדים בהודו וטייוואן שרשמו ירידות של מעט מעל ל-3%.

מחירי הסחורות, במיוחד בענפי האנרגיה והחקלאות רשמו עליות חדות לקראת יום חמישי האחרון, אולם גם כאן חל תיקון ו/או התמתנות לקראת סוף השבוע. בסיכום השבועי בשוק אג"ח, התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב לשנתיים עלתה מ-1.47% ל-1.58%, והתשואה לעשר שנים עלתה מ- 1.93% ל-1.97%. הציפיות לאינפלציה משוק ההון לחמש שנים עלו מ- 2.86% ל-3.11% והציפיות לאינפלציה לעשר שנים עלו מ-2.41% ל- 2.56%.

השפעות כלכליות אפשריות על רקע המשבר במזרח אירופה. 

בשלב זה ברור שמדובר ב"זעזוע היצע שלילי", שיוביל להאצה באינפלציה ועלול להביא להאטה בצמיחה בעולם, אך מוקדם עדיין להעריך כמותית את ההשפעות. חלק מההשפעות הגלובליות יושפעו מהסנקציות ומצעדים אחרים שמדינות המערב ינקטו כנגד רוסיה. קיימת אי-וודאות גדולה לגבי מחיר הנפט בחודשים הקרובים. 

מרבית תחזיות הצמיחה והאינפלציה לפני המשבר הניחו שהמחיר הממוצע של חבית ברנט השנה יהיה בין 70 ל-80 דולר. כיום, אנליסטים מסוימים מצביעים על רמות של 100 ו-120 דולר לחבית כאפשריות במהלך השנה. תופעה דומה מתקיימת לגבי מחיר הגז הטבעי, החשוב במיוחד למדינות אירופה, ובראשן גרמניה. 

כלכלת רוסיה מהווה כ-1.93% מהתוצר העולמי ואוקראינה כ-0.18% בלבד מהתוצר העולמי. למרות חלקן הנמוך יחסית בתוצר הגלובלי, יש להן נתח משמעותי ביצוא של חיטה ודגנים אחרים. על כן, שיבושים ביצוא עלולים אף הם, בדומה להמשך עלייה במחירי האנרגיה, להאיץ את האינפלציה ולהאט את הצמיחה. 

ארה"ב: הצריכה הפרטית הפתיעה לחיוב בינואר, אך אמון הצרכנים מוסיף לרדת. 

ההוצאה הפרטית עלתה בינואר בשיעור של 2.1%, גבוה מהציפיות, וההכנסה הפרטית נותרה ללא שינוי, לעומת צפי לירידה של 0.3%. גם בהזמנת מוצרים בני קיימא נרשמה בינואר עלייה חדה מהצפוי, וללא כלי רכב הם עלו ב-0.7%. הגדלת הצריכה התאפשרה בין היתר ע"י ירידה בשיעור החיסכון הפרטי. שיעור החיסכון הפרטי מתוך ההכנסה הפנויה, שזינק בעת משבר הקורונה, ירד בינואר 2022 לרמה של 6.4%, שיעור הנמוך מזה שנרשם בסוף שנת 2019 טרם המשבר הקורונה. 

מדד אמון הצרכנים של הקונפרנס בורד ירד בפברואר, ונתון זה מצטרף לירידה המתמשכת במדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן, שירד בפברואר לרמה הנמוכה בעשר השנים האחרונות. חלק מהירידה באמון הצרכנים מיוחס לחשש מהאצה קבועה באינפלציה.

על פי הנסקרים, האינפלציה הצפויה לשנה הקרובה מגיעה ל-4.9%, והאינפלציה הצפויה לחמש שנים היא 3% לשנה. שיעור האינפלציה השנתי בינואר, על פי ה-Core PCE, לא הפתיע ועלה ל- 5.1%, השיעור הגבוה מ- 1983, נתון התומך בתהליך העלאת הריבית ע"י הבנק המרכזי.

האם המשבר ישפיע על מדיניות הפד הצפויה? 

ההערכה הרווחת היא שההאצה בסביבת האינפלציה לא משאירה חלופות לפד, אלא להתחיל בתהליך של העלאה הדרגתית בריבית החל בהחלטה הקרובה באמצע מרץ.

השווקים מגלמים עתה כשש העלאות ריבית בשנה הקרובה. הציפיות להעלאות ריבית לא מחלחלות לטווחים הארוכים, כלומר השווקים מעריכים שהכלכלה לא תוכל להכיל העלאות ריבית מתמשכות.

גוש האירו: חשש מעלייה מתמשכת במחיר הגז הטבעי. 

רוסיה סיפקה בעבר כ-22% מצריכת הגז הטבעי של אירופה. התחליפים לגז הטבעי הם יקרים באופן ניכר. לעלייה במחירי האנרגיה עלולה להיות השפעה ממתנת חדה על הפעילות הכלכלית בגוש האירו. עצירת פרויקט "נורד סטרים 2" לבניית צינור גז ישיר מרוסיה על ידי גרמניה עלולה להחריף את הסיכון לעיל, לפחות בטווח הקצר. 

סין: בניגוד להערכות רבות, הבנק המרכזי השאיר החודש ללא שינוי את ריביות הפריים על הלוואות לשנה וחמש שנים. 

מחירי הדירות עלו בינואר בשיעור שנתי של 2.3%, העלייה השנתית הנמוכה ביותר מאז סוף שנת 2015.

מרבית יזמי הנדל"ן הגדולים דיווחו על ירידות במכירות בינואר, דבר שכשלעצמו מחמיר את מצב החברות בענף, השקוע בבעיות חוב גבוה וחדלויות פירעון.

כותבי הסקירה הם כלכלני בנק הפועלים. הסקירה מבוססת על נתונים ומידע שהיו גלויים לציבור. הנתונים והמידע ששימשו להכנתה הונחו כנכונים, וזאת בלי שבנק הפועלים בע"מ ביצע בדיקות עצמאיות ביחס לנתונים ולמידע. אין בסקירה זו משום אימות או אישור לנכונותם. הבנק ועובדיו אינם אחראים לשלמותם או דיוקם של הנתונים האמורים או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחרים במסמך. סקירה זו היא למטרת אינפורמציה בלבד, ואינה מתיימרת להיות ניתוח מלא של כל העובדות וכל הנסיבות הקשורות לאמור בו. המידע שעליו מתבססת הסקירה והדעות בה עשויים להשתנות מעת לעת, ללא כל מתן הודעה או פרסום נוספים. סקירה זו אינה מותאמת למטרות ההשקעה או לצרכיו האישיים והייחודיים של כל משקיע. אין לראות במאמר זה משום ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתוניו, צרכיו ומטרות השקעתו המיוחדים של כל אדם, ואין לפעול על פי האמור, אלא לאחר קבלת ייעוץ אישי המתחשב בצרכיו, מטרותיו ונתוניו האישיים של כל משקיע, ולאחר הפעלת שיקול דעת עצמאי.