השקל שוב משנה כיוון: הסיכון הפוליטי אינו זמני ויגרום נזק לכלכלה

| אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב |

| הפעילות במשק ממשיכה להיחלש

להבדיל מארה"ב, שבה יש סימני התאוששות בצמיחה בתחומים מסוימים, רוב האינדיקאטורים בישראל משקפים המשך האטה:

• • קצב הגידול השנתי של המדד המשולב למצב המשק של בנק ישראל ירד ל-1.3% , הנמוך ביותר מאז 2009, למעט תקופת הקורונה. בעיקר מושפעת הירידה מההאטה במסחר הקמעונאי, הירידה ביצוא הסחורות וביבוא.
• • הפדיון של כלל ענפי המשק במחירים קבועים כמעט לא צמח בשנה האחרונה. גידול מזערי נרשם בפדיון בענף המסחר הקמעונאי ובמסחר הסיטונאי הייתה ירידה. בענף הבנייה הפדיון ירד בשיעור חד.
• • למרות עליית המחירים והגברת השימוש בכרטיסי אשראי באמצעות הטלפונים הניידים, קצב הגידול השנתי ברכישות בכרטיסי אשראי ירד בחודשים מרץ-מאי לשיעור הנמוך ביותר מאז 2011, לא כולל תקופת הקורונה. במיוחד ירדו ההוצאות על השירותים. הירידה המשמעותית ביותר נרשמה בהוצאות על טיסות, תיירות ואירוח.

שורה תחתונה: מרבית האינדיקטורים לפעילות במשק מצביעים על ירידה בקצב הצמיחה, בייחוד בצריכה הפרטית. לא נראה שיש כעת גורם שיכול לבלום את המגמה.

| יותר משרות חלקיות, יותר עצמאים

לכאורה, נתוני סקר כוח אדם לחודש מאי לא מספרים סיפור חדש. שיעור האבטלה נותר קרוב לשפל של 3.6%. שיעור ההשתתפות בכוח העבודה חזר לרמות לפני הקורונה. אולם, יש לשים לב לכמה התפתחויות חשובות:

• • שיעור המועסקים במשרות חלקיות מסך המועסקים עלה משמעותית מכ-25%-26% לפני הקורונה לכ-28% (ממוצע 12 חודשים). בהתאם, נרשמה ירידה במועסקים במשרה מלאה. בחודשים מרץ-מאי היה בממוצע כ-250 אלף יותר מועסקים במשרה חלקית מאשר באותה התקופה אשתקד, כאשר במועסקים במשרה מלאה חלה ירידה של כ-100 אלף. העלייה בשיעור המועסקים במשרה חלקית בשוק העבודה שסובל ממחסור בעובדים התרחשה כנראה בגלל רצון העובדים ולא בגלל אילוצי המעסיקים. אם אכן זאת הסיבה, שוק העבודה הדוק אף יותר ממה שנראה בנתונים. אם, לעומת זאת, המעסיקים מעדיפים לגייס עובדים למשרה חלקית בניגוד לרצון העובדים למשרה מלאה, מצבו של שוק העבודה פחות טוב ממה שנראה בנתונים.
• • כנראה שהעלייה במשרות החלקיות הייתה אחת הסיבות לירידה בממוצע שעות העבודה השבועיות למועסק. הירידה בשעות העבודה אמורה להתבטא בגידול איטי יותר בסך השכר במשק.
• • חל גידול משמעותי בשיעור העצמאים מתוך סך המועסקים, זאת על חשבון הירידה בשיעור השכירים. גם התפתחות זו יכולה לתרום למחסור בכוח העבודה השכיר.
• • נציין שנתוני לשכת התעסוקה מצביעים על עלייה בדורשי עבודה בחודש מאי בהמשך למגמה בחודשים הקודמים.

| האשראי העסקי בבנקים התנתק מהמגמה

בנק ישראל פרסם דיווח על התפתחות החוב במשק ברבעון הראשון. ממנו עולה שחלה האטה בקצב הגידול בכל סוגי האשראי.

יחד עם זאת, בולט המשך גידול מהיר של האשראי לעסקים בבנקים שצמח בשנה האחרונה בכ-14%. גידול נטו באשראי לעסקים בבנקים ברבעון הראשון היה כ-30 מיליארד שקל, מה שהפך אותו לאחד הרבעונים החזקים ביותר היסטורית. אצל יתר המלווים לעסקים האשראי דווקא ירד . הגידול באשראי היה בעיקר לעסקים גדולים. הוא צמח בשנה האחרונה בכ-75 מיליארד שקל או ב-24%, כאשר האשראי ליתר העסקים גדל רק בכ-5%. בנק ישראל מציין שרוב הגידול באשראי העסקי מופנה לחברות בענף הבינוי.

ככלל, הגידול באשראי העסקי בבנקים בשלוש השנים האחרונות סטה בחדות מהמגמה ארוכת הטווח שהייתה מתחילת המאה ביותר מ-50% או בכ-250 מיליארד שקל. תופעה זו נראית חריגה. אם הריבית תישאר ברמה גבוהה לאורך זמן ותחום הנדל"ן לא יתאושש, עלולים להתגלות קשיים באשראי זה. בהתחשב בהשפעה על הכלכלה של חוסר הוודאות הפוליטית, הסיכון להתפתחות שלילית בתחום זה לא נראה זניח.

עליית הריבית מתחילה להשפיע על האצת הגידול בפיגורים בהחזרי המשכנתאות. בשלושת החודשים האחרונים גדלה היתרה בפיגור בכ-400 מיליון שקל, העלייה הגדולה ביותר מאז שהתחיל הדיווח ב-2011.

| השקל שוב משנה כיוון

לאחרונה חזרה המגמה של תת ביצוע של שוק המניות המקומי והיחלשות השקל. השקל היה המטבע החלש ביותר ביחס לדולר והאירו (למעט המטבע הטורקי והרוסי) בשבועיים האחרונים. ביחס לאירו שערו עלה לרמה הגבוהה מאז ספטמבר 2020.

נראה, ששינוי המגמה משקף הפנמה בשווקים שלא ניתן יותר להתייחס לסיכון הפוליטי כזמני. סיכון זה כבר קיים מספיק זמן כדי לגרום נזק לא רק לשווקים, אלא גם לפעילות הכלכלית.

לא ברור כעת איך הוא יכול לקטון כדי שיפסיק להשפיע על שיקולי המשקיעים, גם הפיננסיים וגם בכלכלה הריאלית.

השקל, שסטיית התקן הגלומה שלו עלתה מתחילת השנה, בניגוד לירידה ביתר המטבעות, עלול להמשיך ולהיות תחת לחצים להיחלשות בהשפעת המשקיעים המקומיים או הזרים.

סך הנכסים במט"ח ובצמודי מט"ח בתיק הנכסים של הציבור (נכסים צמודי מט"ח או נסחרים במט"ח כגון אג"ח ופיקדונות והשקעות תושבי ישראל בחו"ל) גדלו ב-7.5% או בכ-80 מיליארד שקל מתחילת השנה ועד סוף חודש אפריל. מתוך גידול זה, כ-35 מיליארד שקל התרחש הודות לפיחות השקל. גידול נוסף של כ-10 מיליארד שקל נרשם בזכות עליות שערים במניות חו"ל.

רק כ-35 מיליארד שקל (כ-10 מיליארד דולר) הנותרים הועבר לנכסים צמודי מט"ח או בנכסים במט"ח בצורה אקטיבית. סכום זה מהווה רק כ-0.7% מסך תיק הנכסים של הציבור (כולל המוסדיים). הוא לא כולל כמובן את הכספים שעברו לחשבונות בבנקים בחו"ל ע"י אנשים פרטיים או חברות. אולם, כנראה שלא היו הרבה כאלה.

סך החשיפה של הציבור לנכסים במט"ח וצמודי מט"ח בתיק הנכסים הגיעה ל-23.3%, עדיין מתחת לשיא שנקבע בתחילת .

נוסיף שבשנים האחרונות הייתה זרימה חזקה מאוד של כספי הזרים לישראל. סך ההתחייבויות של המשק כלפי חוץ לארץ שכולל השקעות ישירות, פיננסיות ואחרות של הזרים בישראל, גדל מאז 2019 בשיעור חריג של 44% או כמעט ב-150 מיליארד דולר. לצורך השוואה, בין השנים 2016 ל-2019 הגידול היה רק כ-24% או כ-63 מיליארד דולר.

המשך אי הוודאות עלול לגרום למשיכה של חלק מההשקעות או לעצירה בהשקעות חדשות, מה שיגביר עוד יותר את הלחצים על השקל. בינתיים, ברבעון הראשון, התחייבות המשק כלפי חוץ גדלה בעוד כ-5 מיליארד דולר בזכות הגידול בהשקעות הזרים.

| עולם: ממשיכים לדחות את המיתון

• • הכלכלה האמריקאית ממשיכה לדחות את התחזיות למיתון. לפי Atlanta Fed GDPNow GDP Forecast הצמיחה ברבעון השני צפויה לעמוד על 2.2%. תחזית דומה של בלומברג צופה צמיחה של 3%.
• • יותר נתונים כלכליים מכים את התחזיות. מדד ההפתעות באינדיקאטורים הכלכליים של בלומברג בארה"ב עלה לרמה הגבוהה מאז 2020. גם באירופה הוא התחיל לעלות בחודש האחרון, אך זאת אחרי ירידה חדה באפריל.
• • נתוני הצמיחה לרבעון הראשון בארה"ב התעדכנו בשיעור משמעותי. אם בעדכון הראשון התמ"ג צמח ב-1.1%, בעדכון אחרון הקצב עלה ל-2%. הצמיחה בצריכה הפרטית התעדכנה מ-3.7% ל-4.2%, השיעור הרבעוני הגבוה ביותר מאז 2017.
• • אחרי גידול חזק בצריכה הפרטית בארה"ב ברבעון הראשון, ברבעון השני צפויה האטה. קצב הגידול החודשי הממוצע בהוצאה הריאלית של הצרכנים עמד בחודשים אפריל-מאי על כ-0.1%, לעומת ממוצע של כ-0.4% בחודשים ינואר-מרץ. תמהיל הצריכה ממשיך להיות מוטה שירותים. צריכת המוצרים כמעט לא גדלה, אך היא עדיין גבוהה מהמגמה ארוכת הטווח.
• • תחום נוסף שכנראה עבר את התחתית הם פיטורים בחברות הטכנולוגיה שברבעון השני ירדו משמעותית לעומת הרבעון הראשון.
• • חל שיפור במדדי הסנטימנט הצרכני, במיוחד באירופה. גם בארה"ב מדד הסנטימנט היה גבוה מהתחזיות.
• • יתכן ומתחילים להופיע סימני התאוששות בתחום התעשייה. חלה תפנית במגמה שלילית במדדי הייצור התעשייתי בחלק ממדינות אסיה, במיוחד בקוריאה, יפן ווייטנאם.

| העליות בשוק המניות מתרחבות

גם שוק המניות ממשיך לדחות את התחזיות למיתון בניגוד לשוק האג"ח שבו המשך היפוך עקומי התשואה מנבא מיתון קשה. להערכתנו, היפוך העקום הוא יותר ביטוי לציפיות לירידה באינפלציה מאשר למיתון.

בשוק המניות מורגשת בחודש האחרון התרחבות העליות ממספר קטן של מניות טכנולוגיה גדולות ליתר המניות והסקטורים. מדד S&P 500 לא הציג בחודש האחרון תשואה עודפת על פני מדד S&P500 במשקל שווה.

הסקטורים של הצריכה המחזורית, החומרים והתעשייה השיגו תשואה גבוהה יותר מסקטור מניות הטכנולוגיה.

שורה תחתונה: אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה בינונית-גבוהה לאפיק המנייתי.

| האינפלציה באירופה הופכת לדביקה יותר

האינפלציה באירופה ירדה ביוני ל-5.5% לעומת 6.1% במאי. הירידה בקצב האינפלציה ניכרת לא רק במחירי האנרגיה, אלא גם במזון ובמוצרים תעשייתיים ללא אנרגיה.

לעומת זאת, קצב העלייה של מחירי השירותים עלה לשיא של 5.4%, לאחר שבמאי כבר ירד ל-5%. העלייה בשירותים נובעת בעיקר מהתייקרות תשומות העבודה שמשקלם בתחום השירותים גבוה בממוצע פי-2 מאשר בתעשייה.

יתכן שהסימן להיחלשות שוק העבודה באירופה בא לידי ביטוי בעלייה בשיעור האבטלה בגרמניה ל-5.7%, לעומת כ-5% במחצית הראשונה של 2022.

שורה תחתונה: אנו מעריכים שה-ECB יעלה ריבית בעוד לפחות כ-0.5%.

| עליית הריבית בארה"ב עדיין לא סגורה

בחודש מאי ירדה אינפלציית ה-PCE בארה"ב מ-4.3% ל-3.8%, אך אינפלציית השירותים ללא שירותי האנרגיה לא יורדת כבר חצי שנה. ניכרת התגברות בהתייקרות של השירותים המקצועיים, האישיים, שירותי אחזקת הבית, התקשורת והפיננסיים.

החוזים מגלמים סיכוי של יותר מ-80% שהפד יעלה את הריבית בפגישתו הבאה בסוף יולי ב-0.25%. אנו חושבים שההחלטה תלויה מאוד בנתוני האינפלציה לחודש יוני שיתפרסמו בשבוע הבא ובנתוני שוק העבודה בסוף השבוע.

"היונים" בוועדה המוניטארית, שלא הסכימו להעלות את הריבית בפגישה הקודמת של הפד, צריכים הוכחות כדי לתמוך בעליית הריבית.

בצד הכוחות שתומכים שהשארת הריבית ללא שינוי נציין שהצריכה הפרטית בארה"ב אומנם עדיין חזקה, אך קצב הצמיחה שלה יורד בחודשים האחרונים והוא נמוך מקצב השנתי שהיה בשנים 2015-19. ציפיות האינפלציה מכל המקורות נמצאות במידה כזאת או אחרת במגמת ירידה.

שורה תחתונה: אנו לא בטוחים שעליית ריבית הפד החודש זה עניין סגור. נתון האינפלציה נמוך מהתחזיות יכול להשאיר את הפד בהמתנה.

מסמך PDF: סקירה שבועית מאקרו ושווקים מלאה של מיטב

הכותב הוא כלכלן ראשי של בית ההשקעות מיטב. ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. סקירה זו אינה מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו.