המיתון נושף בעורף: הצמיחה במשק הישראלי תואט בחודשים הקרובים

| ויקטור בהר, מנהל המחלקה הכלכלית בבנק הפועלים, וכלכלני הפועלים |

הכלכלה הישראלית מתנהלת עתה תחת השפעת הווקטור הנגדי לזה שהניע את המשק בשנתיים הקודמות. התנאים המוניטריים מתהדקים, הריביות עולות, אפקט העושר דועך, גיוסי ההון קטנים, ורשתות הקמעונאות מרגישות עתה את ההסטה של רכישות ישראלים לחו"ל.

יש חשיבות גדולה גם להלך הרוח: ריבוי ההערכות להאטה בפעילות הכלכלית בולם לעתים יוזמות חדשות, ויוצר מצב של ציפיות שמגשימות את עצמן. בניגוד לרוב המדינות המפותחות, לממשלה בישראל אין גירעון בתקציב, וגם החוב הציבורי לא גבוה - ולכאורה זה מאפשר מדיניות אנטי-מחזורית. אבל מנגד, מצב הקואליציה לא יאפשר כנראה העברה של תקציב המדינה, וזה יקשה על אימוץ מדיניות כזו.

השפעת הווקטור הנגדי תתבטא, להערכתנו בבנק הפועלים, בשתי חזיתות עיקריות: צריכה פרטית מקומית ויצוא של חברות סטארט-אפ. מנגד, ההשקעות בבנייה למגורים צפויות להמשיך ולגדול וכן ההשקעות בתשתיות. אנו מעריכים שהצמיחה במשק תואט בחודשים הקרובים, עד לכדי קיפאון בצמיחה לנפש במחצית השנייה של השנה.

הלמ"ס עדכנה את נתוני הצמיחה לרבעון הראשון של השנה כלפי מטה - התוצר ירד בשיעור שנתי של 1.9%. הצמיחה במהלך שנת 2021 יצרה נקודת השוואה גבוהה, בין השאר, בהשפעת גורמים חד-פעמיים, ומבחינה מסוימת זה גורם למחצית הראשונה של 2022 להיראות חיוורת, או אפילו על סף מיתון, אף שהתמונה בכללותה לא רעה.

העודף בחשבון השוטף של מאזן התשלומים ירד ברבעון הראשון של השנה ל-5.1 מיליארד דולר, לעומת 5.6 מיליארד דולר ברבעון המקביל אשתקד. זה עדיין עודף רבעוני גבוה ביחס לממוצע של השנים האחרונות, והוא פועל לחיזוק השקל. עם זאת, בטווח הזמן הקצר, שער החליפין ימשיך להיות מושפע בעיקר מהתנודתיות בשוקי המניות.

מדד המחירים לצרכן לחודש מאי בישראל עלה בשיעור של 0.6% והשלים עלייה של 4.1% בשנה האחרונה. עליית המדד היתה ברף הנמוך של הציפיות (אנו הערכנו 0.7%). אנו עדיין צופים עליות מחירים גבוהות בחודשים הקרובים, הן בצד הסחורות והן בשירותים, ובעיקר בסעיף הדיור, במחירי הטיסות לחו"ל וההבראה ונופש בארץ. הלמ"ס פרסמה כי בתוך סעיף שכר הדירה (שמשקלו קטן יחסית בדיור) בקבוצת הדירות שבה השוכר התחלף נרשמה עליית מחיר של כ-5%. הלמ"ס לא פרסמה את הנתון המקביל בסעיף העיקרי "שירותי דירות בבעלות", אבל ההיגיון אומר שגם שם חילופי שוכרים מלווים עתה בהתייקרות גבוהה יחסית של דמי השכירות.

קיים פער מתמשך בין סעיף שירותי דיור בבעלות לבין סעיף שכר דירה, ששניהם מודדים למעשה מחירי שכירות בשיטות שונות. אנו מעריכים כי ההתייקרות החדה יחסית במחירי שכר דירה לשוכרים חדשים מרמזת על עלייה גבוהה של מחירי השכירות במדדי החודשים הקרובים.

מחירי המזון צפויים אף הם להמשיך לעלות בחודשים הקרובים, ובפרט מחירי מוצרי החלב ומוצרי המאפה. קצב עליית השכר במגזר העסקי עדיין גבוה ביחס לתוואי שהיינו לפני הקורונה, והוא תומך באינפלציה הגבוהה מ-3%. התערערות מצב הקואליציה עשויה לצמצם את היכולת של הממשלה למתן את עליות המחירים, אם כי אנו מניחים שעדיין ינקטו צעדים כאלה.

העלאות הריבית צפויות למתן את הפעילות הכלכלית, אבל ההשפעה של זה על האינפלציה אינה מיידית. אנו צופים אינפלציה בשיעור של 3.5% במהלך 12 החודשים הקרובים.

הבנקים המרכזיים בעולם הקשיחו בשבועות האחרונים את המאבק באינפלציה. הפדרל ריזרב העלה את הריבית ב-0.75%, הבנק המרכזי של שווייץ העלה ריבית ב-0.5%, הבנק של אנגליה העלה ריבית ב-0.25% והבנק המרכזי האירופי (ECB) צפוי להצטרף ולהעלות ריבית בחודש הבא.

האינפלציה בישראל נמוכה ביחס לארה"ב ולאירופה, אבל עדיין תתקרב השנה ל-5%, והציפיות לאינפלציה לטווח הקצר חורגות מהיעד, כ-3.5% לשנה בשנתיים הקרובות. בנק ישראל צפוי להעלות את הריבית בחודש יולי בשיעור שנע בין 0.25% ל-0.5%, בהתאם להתפתחות הציפיות לאינפלציה במועד ההחלטה. ריבית בנק ישראל צפויה לעלות לרמה של כ-3% בפרק זמן של שנה.

| גלובלי

העלאות הריבית המפתיעות בעוצמתן בארה"ב ובאירופה, יחד עם נתונים כלכליים המצביעים על התמתנות בפעילות, הביאו לעוד שבוע של ירידות חדות בשוקי המניות בעולם. מדד S&P 500 ירד בשבוע האחרון ב-5.8% ומדד הנאסד"ק ירד ב-4.8%. מתחילת השנה מדדים אלה ירדו בשיעורים של 23% ו-31%, בהתאמה.

באירופה, מדד יורוסטוקס 50 ירד בשבוע האחרון ב-4.5% ומתחילת השנה בכ-20%. באסיה, בלטו הירידות במדדי המניות ביפן וקוריאה הדרומית, בשיעורים של 6.7% ו-6.0%. מאידך, מדד CSI 300 בסין עלה ב-2.7%.

הציפיות להאטה ניכרת בצמיחה הובילו לירידות במחירי האנרגיה. מחיר חבית נפט מסוג ברנט ירד בשבוע האחרון ב-7.3% לרמה של 113 דולר לחבית.

המאבק של הפד באינפלציה רשם עליית מדרגה, כשהפד העלה את הריבית ב-0.75% בשבוע שעבר לרמה של 1.75%. העלייה המפתיעה בשיעור האינפלציה במאי, לרמה שנתית של 8.6%, היתה הטריגר המרכזי לעליית הריבית החדה, שהיתה גבוהה ממרבית ההערכות המוקדמות. על פי תחזיות חברי הוועדה המוניטרית, הריבית תגיע לרמה של 3.4% בסוף שנת 2022 ולרמה של 3.8% בסוף 2023. הציפיות לעליית ריבית הפד הנגזרות מהחוזים העתידיים הן גבוהות יותר, ונכון לסוף השבוע, הריבית בסוף שנת 2022, בהסתברות של כ-70%, תהיה בטווח של 3.75%-4.0%.

בהודעת הפד האחרונה עודכנו תחזית הצמיחה כלפי מטה והאינפלציה כלפי מעלה. תחזית הצמיחה לשנים 2022-2023 עודכנה לרמה של 1.7% (הנחה של צמיחה אפסית ברבעונים הקרובים), ותחזית האינפלציה לשנת 2022 (PCE) עלתה ל-5.2% מ-4.3%.

המלחמה של הפד באינפלציה כבר באה לידי ביטוי בעלויות מימון גבוהות בהרבה לצרכנים ועסקים. שיעורי הריבית בכרטיסי האשראי זינקו לכ-20%, ריביות המשכנתא טיפסו לרמות הגבוהות מאז 2008 (5.2% ריבית קבועה ל-15 שנה) ועסקים מתקשים יותר ללוות.

השוק מעריך עתה שפני הכלכלה האמריקאית למיתון, וזה מסביר את הירידה בתשואות הממשלתיות ובציפיות לאינפלציה לקראת סוף השבוע. התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים עלתה במהלך השבוע מ- 3.16% ל-3.47%, אבל התמתנה בסוף השבוע לרמה של 3.23%. התשואה לשנתיים עלתה מ-3.07% ל-3.19%, לאחר שגם היא עלתה במהלך השבוע ל-3.4%.

בציפיות לאינפלציה משוק ההון נרשמה ירידה בכל הטווחים. הציפיות לשנתיים ירדו בסוף השבוע לרמה של 3.86% מרמה של 4.41% בתחילת השבוע, והציפיות לחמש שנים ירדו ל-2.80%.

| ארה"ב: האינדיקטורים הכלכליים מצביעים על האטה בפעילות

המכירות הקמעונאיות בארה"ב ירדו במאי בשיעור ריאלי של 1.4%. יו"ר הפד ג'רום פאוול אמנם ציין בנאומו שהוא לא רואה סימנים ל"נחיתה קשה" של המשק האמריקאי, אבל נתוני מאקרו שונים הגבירו את החשש ממיתון. המכירות הקמעונאיות ירדו בחודש מאי ב-0.3%, בעיקר בשל ירידה חדה במכירות כלי רכב, וללא כלי רכב הם עלו ב-0.5%. במונחים ריאליים נרשמה במאי ירידה של 1.4% במכירות, ורמתן נמוכה ב-0.4% לעומת מאי אשתקד. הייצור התעשייתי עלה במאי ב-0.2%, נמוך מהתחזית של 0.4%, ומדד האינדיקטורים המובילים ירד ב-0.4%, בהמשך לירידה שנרשמה בו בשלושת החודשים הקודמים.

שוק העבודה האמריקאי נותר הדוק, והדרישות השבועיות החדשות לדמי אבטלה הגיעו ל-229 אלף, מעל התחזית של 210 אלף, אבל עדיין מדובר ברמה נמוכה מאוד.

ענף הבנייה בארה"ב המשיך להצביע על האטה בפעילות, והשבוע נרשמה ירידה בהתחלות ובהיתרי הבנייה (בהמשך לנתונים על ירידה בעסקאות בשבועות הקודמים). התחלות הבנייה ירדו במאי בשיעור חד של 14.4% במאי, לרמה שנרשמה במאי אשתקד. גם בהיתרי הבנייה נרשמה במאי ירידה חדה של 7%, לרמה הנמוכה מספטמבר האחרון. על האף הירידות האחרונות רמת הפעילות עדיין גבוהה יחסית לסוף 2019 טרם הקורונה.

| אירופה: העלאות ריבית בבריטניה ובשווייץ

הבנק המרכזי בבריטניה העלה כצפוי את הריבית, בפעם החמישית מאז דצמבר 2021, בשיעור של 0.25% לרמה של 1.25%. תחזית הבנק המרכזי של בריטניה מניחה ששיעור האינפלציה השנתי, שהגיע ל- 9% במאי, עשוי להגיע, כתוצאה מהעליות במחירי המזון והאנרגיה, לרמה של 11% באוקטובר. נתוני המאקרו בבריטניה מצביעים על האטה בפעילות, ועל פי הערכות, התוצר צפוי לרדת ברבעון השני בשיעור שנתי של כ-2.0%.

בשווייץ, הבנק המרכזי הפתיע בהעלאת ריבית בפעם הראשונה ב-15 השנים האחרונות, והעלה את הריבית בשיעור חד של 0.5%, כך שהריבית בשווייץ עומדת עתה על מינוס 0.25%. שיעור האינפלציה בשווייץ עומד על 2.9% ב-12 החודשים האחרונים, ותחזית הבנק המרכזי היא שהאינפלציה תיוותר ברמה דומה עד לסוף השנה.

הבנק המרכזי האירופי (ECB) קיים פגישת חירום על רקע העליות בתשואות האג"ח הממשלתיות בכמה מדינות, זאת על רקע סיום תוכנית הרכישות של הבנק המרכזי האירופי. הפער בין תשואות אג"ח ממשלת איטליה ל-10 שנים לעומת האג"ח המקבילה בגרמניה עלה השבוע לרמה של 240 נקודות בסיס, מרמה של 150 נקודות בסיס לפני חודשיים - דבר שעורר שוב את החשש ממשבר חובות.

בפגישה סוכם כי הבנק המרכזי, שעדיין ממחזר פירעונות בתיק האג"ח שלו, יתחשב במדיניות הרכישות במרווחי הגיוס של המדינות, וכן ישקול צעדים נוספים להקלת הלחץ על התשואות. ההכרזה הצליחה לצמצם קצת את פער התשואות. הבנק המרכזי האירופי צפוי להעלות את הריבית כבר בחודש הקרוב, וימשיך במגמת העלאות הריבית לאורך השנה הקרובה.

בסין, מדד המניות CSI300, המורכב מהמניות של החברות הגדולות הנסחרות בבורסות שנגחאי ושנזן, הגיע לרמה הגבוהה בשלושת החודשים האחרונים. סנטימנט המשקיעים בסין הושפע לחיוב מעלייה בייצור התעשייתי במאי, וכן מהערכות לתמיכה ממשלתית לשיקום המצב בענף הבנייה.

במבט כולל, מצב הכלכלה וסנטימנט המשקיעים בסין ימשיכו להיות תלויים בהתפתחויות התחלואה מהקורונה, שכן מקבלי ההחלטות בסין עלולים לחזור ולהטיל סגרים הדוקים על הפעילות בערים המרכזיות.

- כותבי הסקירה הם כלכלני בנק הפועלים. הסקירה מבוססת על נתונים ומידע שהיו גלויים לציבור. הנתונים והמידע ששימשו להכנתה הונחו כנכונים, וזאת בלי שבנק הפועלים בע"מ ביצע בדיקות עצמאיות ביחס לנתונים ולמידע. אין בסקירה זו משום אימות או אישור לנכונותם. הבנק ועובדיו אינם אחראים לשלמותם או דיוקם של הנתונים האמורים או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחרים במסמך. סקירה זו היא למטרת אינפורמציה בלבד, ואינה מתיימרת להיות ניתוח מלא של כל העובדות וכל הנסיבות הקשורות לאמור בו. המידע שעליו מתבססת הסקירה והדעות בה עשויים להשתנות מעת לעת, ללא כל מתן הודעה או פרסום נוספים. סקירה זו אינה מותאמת למטרות ההשקעה או לצרכיו האישיים והייחודיים של כל משקיע. אין לראות במאמר זה משום ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתוניו, צרכיו ומטרות השקעתו המיוחדים של כל אדם, ואין לפעול על פי האמור, אלא לאחר קבלת ייעוץ אישי המתחשב בצרכיו, מטרותיו ונתוניו האישיים של כל משקיע, ולאחר הפעלת שיקול דעת עצמאי.