| ברי גנדנשטיין, אנליסט בכיר בלאומי פרטנרס |
קבוצת מבנה (TASE:MVNE) פרסמה ביום ראשון את דוחות הרבעון השני של 2021. החברה מציגה עלייה משמעותית ב-NOI (הרווח הגולמי מהשכרה בלבד) בישראל, בעיקר לאור ירידה בהקלות שניתנו לשוכרים מ-9 מיליון שקל ל-2 מיליון שקל ביחס לרבעון הקודם. כתוצאה, ה-NOI בישראל היה גבוה מהרמה טרום קורונה, ואנו מצפים לשיפור קטן נוסף עם ביטול ההקלות לחלוטין.
במקביל, ה-NOI מחו"ל ירד, וזאת לאור מכירת נכסים שהייתה ידועה. החברה מכרה נכסים בהיקף משמעותי בחו"ל בשנים האחרונות, כאשר מעבר לתזרים שהתקבל במכירה היא הצליחה להקטין משמעותית את הוצאות המטה שלה. כתוצאה, החברה הציגה הרבעון עלייה קלה ב-NOI ועליה משמעותית יותר ב-FFO (רווח נקי בתוספת דיווידנדים מהשקעות, פחת והפחתות), שהיה גבוה מהרמה טרום קורונה.
כמו כן, העלתה מבנה את התחזית שלה ל-NOI ול-FFO בשנה זו ב-13-17 מיליון שקל, כאשר אנו בלאומי פרטנרס מצפים כי תסיים את השנה בטווח העליון של התחזית המעודכנת.
| מינוף ונזילות
מבנה מציגה נזילות טובה עם מזומן בסך של כ-215 מיליון שקל ומסגרות אשראי לא מנוצלות בהיקף של כ-1.5 מיליארד שקל. המינוף של החברה נמוך יחסית, עם יחס חוב נטו ל-CAP נטו בסך של 41.6% בהתאם לשווי הנכסים בספרים. בשנתיים הקרובות לחברה פירעונות חוב בסך כ-1.2 מיליארד שקל בריבית ממוצעת של כ-2.75%, כאשר חלק מאיגרות החוב של החברה נסחרות בתשואה ברוטו שלילית.
| חלוקת דיבידנד
מבנה חזרה לחלק דיבידנד בשנת 2020. דירקטוריון החברה החליט על חלוקה בסך 200 מיליון שקל בשנת 2021, מעט מתחת ל-50% מה-FFO הצפוי. חלוקה בהיקף זה מייצגת תשואת דיבידנד בשיעור של כ-2.5% בהתאם למחיר המניה הנוכחי.
| ייזום ואסטרטגיה
הייזום של קבוצת מבנה מתמקד ביצירת ערך מקסימלי על בסיס הקרקעות והנכסים שברשותה, ובתוך כך מתמקד הן בהקמת נכסים מניבים חדשים, הן בייזום דירות למגורים למכירה והן תוספת של הפקת חשמל סולארי בנכסים הקיימים.
בתחום הנכסים המניבים החברה יוזמת כיום בעיקר נכסי משרדים, אם כי חלק מהנכסים מוקמים להערכתנו באזורים המושפעים כיום מעודף היצע, בעיקר חולון וכפר סבא. החברה מקימה בשתי ערים אלה כ-41 אלף מ"ר שטחי משרדים הצפויים לתרום כ-30 מיליון שקל ל-NOI, אך להערכתנו, אכלוס הנכסים יימשך זמן רב יחסית. במקביל, בהרצליה ותל אביב ההשכרה והאכלוס צפויים להיות מהירים.
נציין כי התחזית שלנו להנבת הנכסים שבייזום שמרנית משמעותית ביחס לתחזית של החברה מבחינת טווחי הזמן, כאשר בטווח הארוך הפערים זניחים.
בתחום המגורים החברה סיימה את הקמתו של עמינדב שלב א', כאשר נכון להיום נותרו כ- 4 יחידות דיור מתוך 170 יחידות בפרויקט כולו. במהלך 2021 החברה צפויה להתחיל בביצוע ושיווק של 676 יחידות דיור, כאשר הפרויקט הרווחי ביותר הינו, להערכתנו, שלב ב' של פרויקט עמינדב - הוא יכלול 310 יחידות דיור, כאשר הפרויקט רשום בספרי החברה בעלות של 5 מיליון שקל בלבד (לפני היטל השבחה).
| תרחיש בסיס והנחות עיקריות
אנו משנים את תרחיש הבסיס שלנו לכלל תחומי הנכסים המניבים, ולמעשה, מפסיקים להשתמש במקדמים שצפו ירידה בתפוסות ובשכר דירה בנכסים קיימים. לפיכך, אנו צופים יציבות (ריאלית) ב-NOI מנכסים קיימים ברוב החברות. לגבי נכסים חדשים, בחלק מהמקרים אנו דוחים את תחילת ההנבה ואת תקופת ההגעה להנבה מלאה, בהתאם למיקום הנכס.
שורה תחתונה: אנו מעלים את מחיר היעד ל- 11.5 שקל למניית מבנה ומשאירים את ההמלצה על Buy.
התחזית שלנו קרובה לטווח העליון של תחזית החברה המעודכנת לשנת 2021, כאשר העלייה במחיר היעד נובעת מביטול מקדמי השפעת הקורונה, שצפו ירידה בהנבה של נכסים קיימים.
מסמך PDF: סקירת לאומי פרטנרס בעקבות דוחות קבוצת מבנה
הכותב הוא אנליסט בכיר בלאומי פרטנרס. כל חוות דעת ו/או המלצות ו/או תחזיות המופיעות בסקירה זו משקפות את חוות הדעת של לאומי פרטנרס ביום פרסום הסקירה, ולכן הן כפופות לשינוי בכל זמן. בנק לאומי לישראל בע"מ ולאומי פרטנרס ו/או החברות הבנות ו/או הקשורות אל מי מהם (להלן יחד: "הקבוצה") מחזיקות ו/או סוחרות ו/או עלולות לסחור ו/או להחזיק בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים ו/או במטבעות המוזכרים בסקירה זו עבור עצמן ו/או עבור לקוחותיהן ו/או במסגרת עשיית שוק בהן ו/או עשוי להיות למי מהן עניין במידע שבסקירה זו. סקירה זו היא למטרות אינפורמטיביות בלבד ובשום אופן אין לראות בה כהצעה או כשידול לקנות או למכור את ניירות הערך, הנכסים הפיננסיים או המטבעות המוזכרים בה. אין לראות בסקירה זו כייעוץ, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, ואין בה כדי להחליף את שיקול הדעת העצמאי של הקורא