אלביט מערכות הציגה דוח רבעוני חלש: מה מחיר היעד של המניה כעת?

| לירן לובלין, מנהל מחלקת מחקר, IBI בית השקעות |

| הצמיחה בצבר לא הצליחה לכפר על הרבעון החלש 

אלביט מערכות (TASE:ESLT) הציגה דו"ח חלש לרבעון השלישי עם צמיחה שלילית ושיעורי רווחיות נמוכים. אלביט לא מצליחה לעמוד בציפיות ומציגה ירידה בהכנסות מול הרבעון המקביל בנוסף שיעורי הרווחיות ברבעון היו נמוכים מהרגיל והושפעו לרעה מתוכניות חלוקת המניות שהוענקו לעובדים לצורכי שימור.

בצד החיובי, ודי כצפוי, הצבר של אלביט מערכות (NASDAQ:ESLT) צמח ברבעון השלישי להיקף של 14.7 מיליארד דולר כש- 40% ממנו צפויים להיות ממומשים עד לסוף 2023. גם בנטרול ההוצאות החד פעמיות שיעורי הרווחיות לא מצדיקים את התמחור הנוכחי שנשען להערכתנו בשלב זה על צמיחת הצבר בלבד. 

| נקודת האור היחידה בדו"ח - הצבר

אלביט דיווחה על גידול משמעותי  בצבר ההזמנות שעמד נכון לסוף חודש ספטמבר על 14.7 מיליארד דולר המייצגים עליה של 600 מיליון אל מול הרבעון השני של השנה. צבר ההזמנות הוא בד"כ אינדיקציה טובה לצמיחה העתידית של אבל נוכחנו לדעת שברבעונים האחרונים במקביל לצמיחת הצבר ישנה גם התארכות של הפרויקטים וזליגה איטית יותר של הצבר לשורת ההכנסות . נציין כי המקור לחלק מהותי מהצמיחה בצבר הוא חוזה אחד על סך 660 מיליון דולר שנחתם בתחילת חודש יולי. 

| שיעורי הרווחיות ממשיכים להתכווץ גם בנטרול השפעת חלוקת המניות לעובדים

שיעורי הרווחיות הגולמית והתפעולית ((non GAAP ברבעון היו נמוכים מהצפי המוקדם וגם בנטרול ההשפעות של התגמול לעובדים בגין עליית מחיר המניה עמדו על 25% ו-6.2% בלבד. נציין כי הרווח התפעולי הושפע לחיוב בהיקף של 9.4 מיליון דולר כתוצאה ממכירה של בניין שלא נוטרלה במספרי ה-non GAAP כשמנגד הוצאה בגובה 13 מיליון שקל בגין המניות שחולקו לא נוטרלה גם כן.

| הירידה במחיר המניה מקרבת את המכפילים של אלביט לחברות ההשוואה

על אף הירידה במחיר המניה אחרי פרסום הדו"ח אלביט עדיין נסחרת במכפיל רווח 22X על התוצאות החזויות ל-2023 בעוד החברות בקבוצת ההשוואה נסחרות במכפיל ממוצע של 19X לאותה התקופה. בנקודת הזמן הנוכחית ונוכח המרווחים שאלביט מציגה אנו סבורים כי הפרמיה שמעניק השוק לאלביט עדיין גבוהה מידי.

| תוצאות הרבעון השלישי

אלביט מערכות רשמה ברבעון השלישי התכווצות בהכנסות של 1.1% אל מול הרבעון המקביל בשנה שעברה לרמה של 1.35 מיליארד דולר. כ-30 מיליון דולר נגרעו משורת ההכנסות בעקבות המכירה של עשות אשקלון (TASE:ASHO) במהלך הרבעון השני כאשר גם בניטרול ההכנסות שנגרעו מדובר בצמיחה צניחה של 1% בלבד.

שיעור הרווחיות הגולמית (NON-GAAP) ירד ברבעון ביחס לרבעונים קודמים לרמה של 25% כמו גם הרווחיות התפעולית שירדה ל- 6.2% ברבעון השלישי של השנה. השפעת התגמול לעובדים בגין עליית מחיר המניה על הרווחיות הגולמית היתה כ- 13 מיליון דולר ומנגד נרשם רווח הון של כ-9.4 מיליון דולר כתוצאה ממכירת בניין (אם ננטרל את שני הגורמים אז שיעור הרווחיות תפעולית היה עומד על 6.5%) .

הרווח הנקי NON GAAP עמד על 62.6 מיליון דולר, או במונחי רווח למניה 1.42$ וזאת למול 2.33$ למניה ברבעון המקביל. 

אלביט דיווחה על גידול משמעותי  בצבר ההזמנות שעמד נכון לסוף חודש ספטמבר על 14.7 מיליארד דולר המייצגים עליה של 600 מיליון אל מול הרבעון השני של השנה. צבר ההזמנות הוא בד"כ אינדיקציה טובה לצמיחה העתידית של אבל נוכחנו לדעת שברבעונים האחרונים במקביל לצמיחת הצבר ישנה גם התארכות של הפרויקטים וזליגה איטית יותר של הצבר לשורת ההכנסות .

נציין כי המקור לחלק מהותי מהצמיחה בצבר הוא חוזה אחד על סך 660 מיליון דולר שנחתם בתחילת חודש יולי. נציין כי כ-40% צפוי להתממש עד לסוף 2023 כלומר קיים בסיס הכנסות צפוי של כ 4.7 מיליארד דולר רק מתוך הצבר הקיים עד כה. 

בפילוח הגאוגרפיות בהן אלביט פועלת ניתן לראות כי יש הנתח של אירופה עלה באופן משמעותי אל מול שנה שעברה (כ-21.4%) ולהערכתנו מגמה זו צפויה להמשך בשנים הקרובות:

| קבוצת ההשוואה

ציינו בסקירות קודמות שאנו סבורים שאלביט צריכה להיסחר במכפיל גבוה מקבוצת ההשוואה בעיקר בגלל הגמישות של החברה והפיזור הגיאוגרפי הנרחב יותר. על אף הירידה במחיר המניה אחרי פרסום הדו"ח אלביט עדיין נסחרת במכפיל רווח 22X על התוצאות החזויות ל-2023 בעוד החברות בקבוצת ההשוואה נסחרות במכפיל ממוצע של 19X לאותה התקופה. בנקודת הזמן הנוכחית ונוכח המרווחים שאלביט מציגה אנו סבורים כי הפרמיה שמעניק השוק לאלביט עדיין גבוהה מידי.

| מסקנות והמלצות 

בשורה תחתונה הדו"ח היה לא טוב וגם הנהלת החברה מבינה שנותרה המון עבודה להשלים באשר לשיפור בשיעור הרווחיות. התזרים שהיה נקודה בעייתית אצל אלביט בשנים האחרונות הראה שיפור קל ברבעון אבל הושפע לרעה מהיקפי השקעות גבוהים והצטיידות במלאי נוכח המגבלות על שרשראות האספקה.

אנו סבורים כי התיקון במחיר המניה כתגובה לדו"ח הוא מוצדק ובמקביל שומרים על המלצת תשואת שוק במחיר יעד מעודכן של 180 דולר למניה. 

הכותב הוא מנהל מחלקת מחקר בבית ההשקעות אי.בי.אי ואינו בעל עניין אישי בנושא הסקירה. אין בסקירה זו כדי להוות תחליף לשיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.