| דר' גיל מיכאל בפמן, הכלכלן הראשי של לאומי ודודי רזניק, אסטרטג ריביות |
| עיקרי הדברים בסקירה השבועית:
- סביבת האינפלציה בישראל צפויה לרדת מרמתה הנוכחית, וזאת בהנחה של תרחיש בו משבר הקורונה אינו גורם לחזרה לסגרים ולצמצום משמעותי בפעילות הגלובלית והמקומית כמו בראשית המגיפה.
- על רקע היקף שיא של התחלות בנייה ב-2021, קצב גמר הבנייה למגורים ממשיך לדשדש.
- אנו סבורים כי בחודשים הקרובים צפויה המשך התייקרות במחירי הדירות, אך בהמשך 2022 צפויה האטה מסוימת בקצב עליית המחירים. זאת, לאור הצפי שהביקוש לרכישת דירות ירד מרמות השיא הנוכחיות, בין היתר לאור ההשפעה השלילית של העלאת מס הרכישה על פעילות המשקיעים בשוק.
- סביבת האינפלציה בעולם ממשיכה לעלות ובהתאמה תגובות הבנקים המרכזיים. במדינות בהן שיעור החוב של משקי הבית מהתוצר גבוה, יכולת הבנקים המרכזיים להעלות ריבית באופן משמעותי במטרה לרסן את הלחצים האינפלציוניים תהיה מוגבלת.
- התוצר של מרבית מדינות גוש האירו הגיע לרמה הגבוהה מזו שהייתה בסוף 2019, טרום המשבר. עליית התחלואה עלולה להביא להידוק נוסף של המגבלות, אשר יאטו את קצב הצמיחה, בדגש על הצריכה הפרטית המושפעת גם מהלחצים האינפלציוניים, והמשך שיבושי האספקה צפויים להכביד על התעשייה.
- בניגוד למגמה בעולם, הבנק המרכזי בסין ממשיך בהקלות מוניטריות.
| אג"ח ממשלתי
- שוק האג"ח הממשלתי המקומי מגלה לאחרונה חולשה ביחס לעולם.
- בנק ישראל צפוי לשמור על מדיניות מוניטארית מרחיבה לאורך זמן.
- אנו ממליצים על השקעה במח"מ בינוני.
- אנו נותנים עדיפות להשקעה באפיק השקלי הלא צמוד.
- מומלצת אחזקה סינתטית בשקלים הלא צמודים על רקע ירידת התשואות החדה יחסית לאחרונה בחלק הבינוני של העקום. תלילות העקום בטווח 5 – 10 גבוהה יחסית.
- צמודי המדד מומלצים להשקעה בטווח הבינוני של העקום.
- מומלצת אחזקת אג"ח בריבית משתנה חלף אחזקת מק"מ ואג"ח ממשלתי קצר.
| אג"ח קונצרני
- קצב הגיוסים בחודשים האחרונים הינו המואץ ביותר שהיה בשוק המקומי.
- על רקע העלייה בהנפקות נרשמה עלייה לאחרונה ברמת המרווחים.
- מומלצת הגדלת החשיפה לאפיק הקונצרני.
- מומלצת הגדלת החשיפה לפיקדונות בנקאיים לאור העלייה במרווחים לאחרונה.
| אג"ח ממשלתי ומקרו
גם השבוע נרשמה מגמה שלילית בשוק האג"ח הממשלתי. ירידות שערים ועליית תשואות נרשמה השבוע לאורך העקומים. בצמודי המדד, עליית התשואות נרשמה לאורך העקום כולו. בשקלים הלא צמודים עיקר ירידות השערים ועליית התשואות נרשמו בחלק הבינוני – ארוך של העקום, דבר שהביא להמשך העלייה בתלילות העקום.
שוק האג"ח הממשלתי המקומי נסחר השבוע במגמה שלילית תוך ירידות שערים ועליית תשואות לאורך העקומים. בצמודי המדד עליית התשואות נרשמה לאורך העקום כולו כאשר בולטים בירידות שערים חדות איגרות החוב לטווח הארוך. איגרות אלו רשמו השבוע ירידות מחירים של כ - 1.1% בממוצע. בסיכום שבועי רשמו צמודי המדד, בממוצע, ירידה של כ – 0.50%. באפיק השקלי הלא צמוד עיקר עליית התשואות וירידות המחירים התרכזו בחלק הבינוני – ארוך של העקום מטווח של 5 שנים ומעלה. בדומה לאפיק צמוד המדד גם השקלים הלא צמודים הארוכים לטווח של 10 שנים ומעלה רשמו ירידות מחירים ממוצעות של כ – 1.1%. השקעה באיגרות אלו הניבה, השנה, את התשואה הנמוכה ביותר, תשואה שלילית של כ – 4.0% זאת לאחר תשואה חיובית מצטברת של כ – 35% בשנים 2019/2020.
כתוצאה מהיציבות בחלק הקצר – בינוני ועליית התשואות בחלק הארוך של העקום השקלי הלא צמוד שבה ועלתה התלילות בטווח של 2- 10 שנים לרמה הקרובה ל- 110 נ"ב. על רקע היציבות הצפויה בריבית בנק ישראל, סביבת האינפלציה הנמוכה יחסית לעולם וההערכה כי היא צפויה לרדת בשנת 2020, המשכה הצפוי של מגמת התחזקות השקל והגרעון ההולך ופוחת נראה כי פוטנציאל העלייה בתלילות העקום די מוגבלת.
ציפיות האינפלציה מתייצבות סביב רמה של כ – 2.50% בממוצע לשנה עד לטווח של 10 שנים. אנו סבורים ונרחיב על כך בהמשך כי העלייה בסביבת האינפלציה השנה לא צפויה להימשך בשנת 2022 ולכן נראה כי ביצועי היתר של צמודי המדד לא צפויים להימשך.
| לאן פני סביבת האינפלציה בישראל בשנה הקרובה?
אנו סבורים כי ב-12 החודשים הבאים צפוי קצב עליית מדד המחירים לצרכן לרדת מרמתו הנוכחית, וזאת על רקע מספר גורמים מרכזיים ובהנחה של תרחיש בו משבר הקורונה אינו גורם לחזרה לסגרים/צמצום משמעותי בפעילות הגלובלית והמקומית כמו בראשית המגיפה. ראשית, התמתנות משמעותית של קצב עליית מחירי הסחורות, בדגש על תשומות ייצור ומוצרי צריכה, ואף ירידה במחירי האנרגיה. שנית, התמתנות קצב הגידול של הביקושים המקומיים לאור התפוגגות ההשפעה של הביקוש שהצטבר במהלך תקופת המגבלות על המשק והסגרים השונים. שלישית, בדומה לשנים קודמות, המשך ההתחזקות של השקל מול סל המטבעות. לבסוף, צפויים מהלכי מדיניות שונים של הממשלה להפחתת יוקר המחייה, תוך כדי השפעה על טווח הזמן הבינוני.
נדגיש כי בטווח הקצר מדיניות המס של הממשלה צפויה לתרום תרומה של ממש לעליית המדד גם בחודשיים הקרובים. כך, בחודש דצמבר צפויה העלאת המס על רכישת דירה שנייה ומעלה לתרום לעליית המדד, ובחודש ינואר, העלאת המס על משקאות ממותקים, בצוותא עם עדכון מיסי הקנייה של רכבים (בדגש על היברידיים) צפויים גם כן לתרום לעליית המדד. זאת בנוסף לעובדה כי לפי אומדני הלמ"ס מחירי הכלים החד פעמיים עלו בכ-51% בחודש נובמבר, זאת בעקבות העלאת שיעור המס על כלים חד פעמיים המיוצרים מפלסטיק, כך שלהערכתנו להעלאה זו הייתה תרומה נכבדה של כמעט 0.1 נקודות האחוז למדד נובמבר.
| מסתמן היקף שיא של התחלות בנייה ב-2021 בעוד שקצב גמר הבנייה למגורים ממשיך לדשדש
היקף התחלות הבנייה למגורים הסתכם ברביע השלישי של 2021 בכ-13 אלף דירות ובארבעת הרביעים האחרונים הגיע לכ-56 אלף דירות (נתונים מנוכי עונתיות), כ-2% יותר מקצב התחלות הבנייה בשנה שלפני כן. יש לקחת בחשבון שנתוני ההתחלות הראשוניים נוטים להתעדכן כלפי מעלה. לאור זאת ובהינתן הקצב הגבוה של הנפקת היתרי הבנייה (כ-63 אלף בשנה האחרונה), נראה שבשנת 2021 יגיע סך התחלות הבנייה לרמה גבוהה יחסית של כ-60 אלף דירות וייתכן אף מעט מעבר לכך (רמת התחלות שנתית קרובה ל-60 אלף דירות נרשמה פעמים ספורות במהלך העשור האחרון). מדובר בהיקף בינוי דומה או מעט גבוה יותר מצרכי הדיור של המשק, המוערכים כיום על ידינו בכ-55-60 אלף דירות בשנה.
גמר הבנייה למגורים, לעומת זאת, מוסיף להיות נמוך באופן מובהק מרמתו ערב משבר הקורונה, כמו גם מהרמה הדרושה לצרכי המשק. היקף גמר הבנייה הגיע ברביע השלישי של 2021 לכ-11 אלף דירות בלבד ובשנה האחרונה הסתכם בכ-46 אלף דירות, לעומת גמר בנייה של כ-53 אלף דירות בשנת 2019, ערב משבר הקורונה. על רקע הירידה בסיומי הבנייה, גדל היקף הבנייה הפעילה של דירות והגיע ברביע השלישי של 2021 לרמת שיא של כ-139 אלף דירות.
הירידה בגמר הבנייה למגורים עולה בקנה אחד עם אינדיקציות נוספות לקושי של ענף הבינוי להתאושש מהשפעות הקורונה, כגון שיעור גבוה של משרות פנויות בענף (כ-6.5% לעומת כ-5.1% בכלל המשק, נכון לאוקטובר 2021). זאת, בין היתר ברקע הקושי להגדיל את מצבת כוח האדם המיובא מחו"ל, בהינתן גלי התחלואה בעולם ולאור מגבלות על כניסות זרים לישראל, וכן לנוכח קושי לגייס מחדש עובדים שהוצאו לחל"ת במהלך משבר הקורונה (חרף הפסקת תשלומי החל"ת לעובדים החל מיולי 2021 ואילך). סקר המגמות בעסקים של הלמ"ס מעלה כי גם מחסור בציוד ובחומרי גלם מהווה כיום מגבלה משמעותית יותר על הפעילות בענף הבינוי ביחס לעבר, לאור המחסור העולמי בהיצע של חומרי בנייה שונים. תהליכים אלה משתקפים בעלייה תלולה בשנה האחרונה במדד תשומות הבנייה (כ-5.8% בשנה שהסתיימה בנובמבר 2021).
לסיכום, הנתונים מלמדים כי קצב הבנייה למגורים עדיין מתקשה לחזור לרמתו ערב משבר הקורונה, באופן שפוגע בקצב סיומי הבנייה. יחד עם זאת, בהנחה שהעלייה הנוכחית בתחלואה מהקורונה לא תוביל להחמרת השיבושים בפעילות ענף הבינוי, אנו צופים שגמר הבנייה למגורים יתאושש בהדרגה ברביעים הקרובים. זאת, בד בבד עם העלייה המחודשת בהיקף ההשקעות בבנייה למגורים, שנרשמת במשק מאז הרביע השני של 2021.
| חרף העלייה בהתחלות הבנייה, ביקוש שיא לרכישת דיור הוביל לשיא של כעשור בקצב עליית מחירי הדירות
חרף העלייה הנוכחית בהתחלות הבנייה, הגידול שנרשם במקביל בביקוש לרכישת דיור חד אפילו יותר. זאת, כפי שבא לידי ביטוי בכמות המבוקשת של דירות חדשות (דירות שנמכרו + דירות לא למכירה, כגון מיזמי "בנה ביתך" וקבוצות רכישה), שהגיעה בשלושת החודשים האחרונים (אוגוסט-אוקטובר 2021) לשיא של כ-17.5 אלף דירות (נתוני למ"ס, מנוכי עונתיות). הביקוש בחודשים האחרונים "קפץ מדרגה נוספת", בין היתר לאור ההסתערות של משקיעי נדל"ן רבים על דירות, בניסיון להספיק ולבצע עסקאות רכישה עוד בטרם עליית מס הרכישה על המשקיעים, שנכנסה לתוקף ב-28 בנובמבר.
עודפי הביקוש בשוק הדיור מובילים להמשך ההאצה במחירי הדירות. עפ"י סקר הדירות החודשי של הלמ"ס (אשר איננו נכלל במדד המחירים לצרכן), קצב העלייה השנתי של מחירי הדירות הגיע בספטמבר-אוקטובר 2021 לכ-10.3%, הקצב השנתי הגבוה ביותר שנרשם במשק מזה כעשר שנים. להערכתנו, בחודשים הקרובים צפויה המשך התייקרות מואצת במחירי הדירות אך בהמשך 2022 צפויה האטה מסוימת בקצב עליית המחירים. זאת, לאור הצפי שהביקוש לרכישת דירות ירד מרמות השיא הנוכחיות, בין היתר לאור ההשפעה השלילית של העלאת מס הרכישה על פעילות המשקיעים בשוק.
| מקרו עולמי: סביבת האינפלציה בעולם ממשיכה לעלות ובהתאמה תגובות הבנקים המרכזיים
האינפלציה במדינות המפותחות המשיכה לעלות בראשית הרביע האחרון של 2021, לאחר שהייתה במגמת עלייה ברביע השני והשלישי של 2021 ובמספר רב של מדינות היא הגיעה מעבר ליעדה. שיעור האינפלציה בארה"ב עלה בחודש נובמבר לשיעור שנתי של 6.8%, השיעור הגבוה ביותר מיוני 1982, ובגוש האירו האינפלציה הגיעה בנובמבר לשיעור שנתי של 4.9%.
ב-OECD, שיעור האינפלציה עלה באוקטובר לשיעור שנתי של 5.2%, השיעור הגבוה ביותר מפברואר 1997. זאת, על רקע עליית רכיב האנרגיה בשיעור שנתי של 24.2%, בהשוואה לעלייה בשיעור שנתי של 18.9% בספטמבר, לצד עליית מחירי המזון בשיעור שנתי הזהה לזה של ספטמבר (4.5%). אינפלציית הליבה ב-OECD, ללא מזון ואנרגיה, עלתה באוקטובר בשיעור שנתי של 3.5%.
האינפלציה צפויה להתמתן במהלך שנת 2022. זאת, על רקע הצפי להתמתנות עליית רכיב האנרגיה, אשר אף עלול לרדת במידה מסוימת על רקע אספקת הנפט מהמאגרים האסטרטגיים של ארה"ב ומדינות אחרות הצורכות נפט, לצד הצפי להתמתנות הלחצים האינפלציוניים הנובעים משיבושי אספקה ומחסור בחומרי גלם. אולם, המחסור בעובדים צפוי להביא לעליית השכר בחלק מהמדינות אשר יתמכו במידה מסוימת באינפלציה. כתוצאה מכך, הלחצים האינפלציוניים צפויים להתמתן בשנה הקרובה ושיעור האינפלציה צפוי לרדת, אך האינפלציה צפויה להישאר מעל ליעדה במהלך רוב שנת 2022.
הלחצים האינפלציוניים ממשיכים לחזק את העמדה הזמנית היותר ניצית של הבנקים המרכזיים. אולם, האטת קצב הצמיחה לצד עליית התחלואה, המגבירה את אי הוודאות בשוק, צפויה למתן את הידוק המדיניות של מרבית הבנקים המרכזיים, בדגש על הבנקים המרכזיים בדרום אמריקה. במרבית המדינות בהן האינפלציה מצויה ברמה הגבוהה משמעותית מהיעד שיעור החוב של משקי הבית מהתוצר אינו גבוה, כך שהבנק המרכזי יכול להעלות את שיעור הריבית במטרה לרסן את הלחצים האינפלציוניים.
אולם, במספר מדינות (אוסטרליה, הולנד, קנדה, דרום קוריאה) שיעור האינפלציה גבוה ויחד עם זאת גם שיעור החוב של משקי הבית מהתוצר גבוה, כך שהעלאות הריבית עלולות לסכן את משקי הבית. כתוצאה מכך, צפוי שהבנקים המרכזיים במדינות אלה ימנעו מהעלאות ריבית משמעותיות נוספות.
| העלאות הריבית בעולם נמשכות עם העלאה נוספת בצ'כיה
הבנק המרכזי של צ'כיה (CNB) העלה את הריבית ב-100נ”ב (ל-3.75%) והנגיד הביע גישה ניצית מאוד, מה שמסמן את הדרך להמשך העלאת הריבית ל-4.50% בקרוב. ההעלאה באה על רקע האינפלציה שהגיעה ל-6.0%, הרבה מעל תחזית ה-CNB של 4.9%.
כמו במקומות אחרים בעולם, שגם החלו בהעלאות ריבית, הנגיד של ה – CNB הדגיש את רצונו של הבנק למנוע אבדן עוגן של ציפיות האינפלציה. הנגיד הדגיש גם את התגובה החלשה יחסית של שער החליפין לריבית המקומיות, זאת כגורם נוסף להעלאה הגדולה בריבית. ההידוק המצטבר במדיניות ה- CNB מאז יוני מסתכם כעת ב-350 נ”ב, אבל הקורונה הצ'כית התחזקה רק ב-1% מול האירו באותה תקופה. בעיני ה- CNB, היעדר תגובת שער חליפין פירושה כי התנאים המוניטריים לא התהדקו כפי שציפה ה-CNB וזה הותיר מרחב לעלייה חדה בריבית.
ה-CNB צופה שהאינפלציה תעלה לכיוון של 7% בראשית 2022 ותישאר מעל 3% עד תחילת 2023. הנגיד אמר שהריבית תעלה "באופן משמעותי מעל 4%" וצפוי שתגיע ל-4.50% עוד בתחילת 2022 והמדיניות תישמר הדוקה יותר למשך זמן רב יותר ממה שהשווקים מצפים כעת.
התוצר של מרבית מדינות גוש האירו הגיע לרמה הגבוהה מזו שהייתה בסוף 2019, טרום המשבר. עליית התחלואה עלולה להביא להידוק מגבלות אשר יאטו את קצב הצמיחה, בדגש על הצריכה הפרטית המושפעת גם מהלחצים האינפלציוניים, והמשך שיבושי האספקה צפויים להכביד על התעשייה.
צמיחת התוצר ברביע השלישי של השנה מצביעה על כך שהפעילות הכלכלית של מרבית הכלכלות חזרה לרמה שהייתה טרום המשבר, כאשר אירלנד התאוששה בקצב הגבוה ביותר בין השאר בשל התאוששות הייצוא וענף התרופות במדינה. עם זאת, התוצר של הכלכלות הגדולות בגוש האירו נותר נמוך מהרמה שהייתה בסוף שנת 2019.
התוצר של גוש האירו צפוי להמשיך לצמוח ברביע האחרון של השנה, במידה ולא יהיה הידוק משמעותי של המגבלות, אך בקצב איטי יותר בשל דעיכת ההשפעה של החזרת הפעילות הכלכלית על התאוששות הפעילות בשירותים לצד השיבושים בשרשרת האספקה המכבידים על התעשייה. התאוששות הפעילות הביאה גם להתאוששות בתעסוקה בגוש האירו ברביע השלישי. אולם, התפשטות וריאנט אומיקרון, שהביאה להידוק של המגבלות בחלק מהאזורים, מעלה את הסיכון להידוק מגבלות רחב יותר שיביא לפגיעה בהתאוששות הפעילות הכלכלית.
צמיחת הפעילות ברביע האחרון של השנה צפויה להיות איטית יותר בשל עליית התחלואה, שיבושי האספקה והמחסור בחומרי גלם המכבידים על צמיחת הפעילות הכלכלית לצד ההאטה בביקושים הגלובליים והלחצים האינפלציוניים המכבידים על הביקוש המקומי. למרות זאת, להערכתנו, התוצר, בגוש האירו, צפוי לצמוח השנה בכ-4.9% ובשנת 2022 ב-4.3% , קצבי גידול מהירים בהשוואה לתקופה טרום המגיפה
| בניגוד למגמה בעולם הבנק המרכזי בסין ממשיך בהקלות מוניטריות.
הבנק העממי של סין (PBOC) נקט בצעד הקלה נוסף לטווח הקצר, עם הפחתה של 5 נ"ב בריבית הפריים על הלוואות לשנה (LPR), זאת כאשר הריבית לחמש שנים נותרה ללא שינוי לעת עתה. לנוכח המצב בסין, המתמודדת עם משבר נדל"ן מקומי, מחסור באנרגיה וגישה של "אפס-קורונה", צפויות הקלות נוספות במדיניות במהלך החודשים הקרובים.
הפריים לשנה ירד מ-3.85% ל-3.80% וזה היה המהלך הראשון של ה-LPR ב-20 חודשים. בינתיים, ה-LPR לחמש שנים נותר ללא שינוי ברמה של 4.65%. ה-LPR נקבע מתוך ציטוטים שהוגשו על ידי בנקים בבעלות המדינה, אבל התוצאה תואמת את מה שקובעי המדיניות ב-PBOC מעדיפים. במהלך החודש האחרון, חל שינוי בדגשי המדיניות, כאשר הפוליטביורו וגם ועידת העבודה הכלכלית המרכזית הורו על בתמיכה רבה יותר של המדיניות הכלכלית בפעילות של סין. הפחתת ה-LPR באה לאחר הפחתת שיעור חוב הנזילות-- RRR -- שנכנס לתוקף בשבוע שעבר.
הפחתת ה – LPR תבוא לידי ביטוי מהיר בריבית הבנקאית להלוואות עסקיות בריבית משתנה ובהמשך צפויה להוביל גם להוזלה של הלוואות חדשות בריבית קבועה. ה-LPR לחמש שנים הוא הבסיס לריבית על משכנתא וצפויה הפחתה בו בקרוב. הפחתת ה-LPR לחמש שנים תסייע לתמוך בשוק הדיור.
מלבד זאת, ה-PBOC כבר הנחה את הבנקים להגדיל את היקף המשכנתאות. בהתאם לכך, בחודש שעבר חלה עלייה ניכרת במשכנתאות חדשות. מבחינת דגשי המדיניות הכלכלית, זוהי תמיכה ממוקדת ברוכשי דירות ונכסי נדל"ן שמטרתה לנסות ולמתן את מידת החומרה של אחד הסיכון הגדולים שהמשק הסיני מתמודד איתו כרגע וזהו משבר בתחום הנדל"ן, הבנייה וענפים קשורים אחרים.
צפויות עוד הפחתות ריבית במהלך 2022. עם זאת, חשוב עוד יותר ממהלכי הפחתת הריבית הינו הידוק הפיקוח וניהול הסיכונים בתחום החוב ובאשראי בסין, ובעיקר בחלק המסוכן מאוד של האשראי לרשויות מקומיות ולסוגים אחרים של מנגנוני אשראי לממשל מקומי – LGFV - local government financing vehicles. אשראי זה הינו חוץ תקציבי/חוץ מאזני, ונפוץ מאוד גם בדרך של איגרות חוב סחירות ובלתי סחירות. השקיפות של חובות אלו לרוב לקויה, מה שהוביל לשימוש לרעה בכספים בפרויקטים שאינם עומדים בהנחיות הממשלה.
ההידרדרות ביכולתן של הממשלות המקומיות לשרת את החובות היא דאגה ארוכת שנים ומגיפת הקורונה רק החריפה את מצוקותיהן הכלכליות. בעוד שההשקעות נוטות להיות לטווח הארוך, רוב החוב של ה- LGFV הוא קצר יחסית - כשלוש שנים בממוצע - מה שאומר שמחנק מזומנים לטווח קצר עלול לגרום לחדלות פירעון.
במהלך השנים האחרונות, התרחשו שורה של כשלים בתשלומי ריבית וקרן במספר LGFVs, מה שכבר השפיע על יכולתן של חלק מהממשלות המקומיות לגייס כספים בשל פרופיל האשראי החלש שלהן. ישנו גם חוב של שותפויות ציבוריות-פרטיות (PPP) - מיזמים משותפים בין הרשויות המקומיות ובין המגזר הפרטי אשר נוטים להשקיע באותם פרויקטים כמו LGFVs.
| ההוצאות על צריכה פרטית וההכנסות של משקי הבית בארה"ב מתחילות לסמן את הלחץ הנוצר מצמצום ההעברות מן הממשלה, זאת לצד השחיקה בכוח הקנייה.
נתוני רכישת המוצרים בני קיימא ונתוני ההכנסות וההוצאות של משקי הבית בארה"ב בחודש נובמבר תואמים לצמיחת התוצר ברביע הרביעי בשיעור של כ- 6.5%. עם זאת, בתוך נתוני הרביע הרביעי, העלייה של 0.6% בחודש נובמבר בהוצאות האישיות הנומינליות, משמעה אי-שינוי במונחים ריאליים, וזה מעיד על כך שהמומנטום הלך ודעך לקראת סוף הרביע הרביעי.
העלייה במקרי התחלואה בארה"ב צפויה להכביד על הוצאות משקי הבית, בעיקר על צריכת שירותים, וזה כבר מכין את הקרקע להאטה מחודשת בצמיחה בראשית 2022. האטה זו צפויה להיות מושפעת בהמשך הדרך מירידה בהכנסה הפרטית הפנויה מכל המקורות שירד שוב בחודש נובמבר, ב-0.2% במונחים ריאליים, כאשר עליית המחירים המשיכה לפגוע בכוח הקנייה.
על רקע עצירת חלק גדול מהסיוע המיוחד למשקי הבית מצד הממשל וגם עליית המחירים, שיעור החיסכון של משקי הבית המשיך וירד ל-6.9%, מ-7.1%, שפל של ארבע שנים ומתחת לממוצע שלפני המגפה. שיעור החיסכון והכנסות משקי הבית צפויים להמשיך ולרדת בינואר, זאת עם תום תשלומי הזיכוי החודשי המוגבר לילדים.
למרות נתוני הצריכה החלשים יותר, העלייה הנוספת באינפלציית ה-PCE, ברמת המדד הכולל וברמת הליבה, ל-5.7% ו-4.7% בהתאמה, צפויה לתמוך בקו הניצי של הפד. בעוד שהירידות האחרונות במחירי האנרגיה מרמזות על כך שעליית מדד המחירים לצרכן הכולל מתקרבת לשיאה, כנראה בקצב של 7.0-7.5%, הרי שאינפלציית הליבה (ללא אנרגיה ומזון) צפויה לעלות עוד במהלך החודשים הקרובים.
המלצות לפעילות: למרות נטייה לניציות מוניטרית אצל יותר ויותר בנקים מרכזיים בעולם, נראה כי בנק ישראל דווקא ימשיך לאמץ מדיניות מרחיבה יחסית לאורך מרבית שנת 2022. על רקע זה נראה כי התשואות הקצרות – בינוניות צפויות לשמור על יציבות יחסית. עליית התשואות בחלק הארוך של העקום תהיה תלויה בעיקר בהתפתחות סביבת התשואות בעולם.
הניציות ההולכת וגוברת אצל בנקים מרכזיים בעולם באה השבוע לידי ביטוי בעליית ריבית נוספת בצ'כיה בהמשך לעליית הריבית בבריטניה והטון הניצי של הפד בארה"ב. שנת 2022 צפויה להיות שנה של העלאות ריבית במדינות רבות בעולם, ככל הנראה, כאשר בנק ישראל דווקא צפוי להיות חריג יחסית עם המשך אימוץ מדיניות מוניטארית די מרחיבה לאורך מרבית שנת 2022.
כפי שאנו כותבים מזה תקופה, לא נראה כי לבנק ישראל יש כרגע סיבות רבות להעלאות ריבית. עיקר הטיעון להמשך הותרת הריבית ברמת השפל הינו סביבת האינפלציה הנמוכה יחסית בישראל והעובדה כי בניגוד למדינות רבות האינפלציה כולל ציפיות האינפלציה מעוגנות בתוך היעד. יתר על כן ישראל נמנית על מספר מצומצם של מדינות בהן האינפלציה בפועל נמוכה מהיעד ולכן דרגות החופש גבוהות יחסית. מצב זה דומה למצב בסין בה ראינו השבוע הפחתת ריבית גם אם סמלית של הבנק המרכזי.
לפיכך ולאור העובדה כי בנקים מרכזיים מתחילים לשנות את הכיוון לכיוון ניצי יותר, בעיקר על רקע של מצב של "אבדן עוגן" לאינפלציה וחשש מפני התפתחות של ספירלות מחירים-ציפיות כפי המסתמן במקומות אחרים בעולם, כפי שעולה מהחלטות הריבית בארה"ב ובבריטניה ומהחלטות ריבית בבנקים מרכזיים נוספים בעולם, תיתכן ולקראת סוף שנת 2022 ובהנחה כי הפד אכן יעלה את הריבית לפחות פעמיים עד אז, ישקול בנק ישראל העלאת ריבית קלה, גם אם סמלית בלבד. לא תהיה זו הפעם הראשונה בה הפד העלה את הריבית בצורה משמעותית בעוד שבנק ישראל כמעט ולא שינה את הריבית. להתפתחות כזו עשויות להיות השפעות בכיוון של פערים של ממש בהתפתחות התשואות והעקומים של ארה"ב מול ישראל.
אנו נותרים כרגע בהמלצתנו להשקעה במח"מ בינוני. אנו סבורים כי רווחי הון משמעותיים לא צפויים בתשואות הנוכחיות הגלומות בשוק האג"ח הממשלתי המקומי.
לאור סביבת האינפלציה החזויה על ידינו ולאור רמת הציפיות הגלומה בשוק, אנו ממליצים על השקעה עודפת בשקלים הלא צמודים.
| ריכוז המלצותינו:
- אנו ממליצים על השקעה במח"מ בינוני.
- מומלצת אחזקה עודפת באפיק השקלי הלא צמוד.
- מומלצת אחזקה סינתטית באפיק השקלי הלא צמוד של אג"ח קצר בשילוב אג"ח ארוך על רקע ירידת התשואות בחלק הבינוני של העקום.
- צמודי המדד מומלצים להשקעה בעיקר בטווח בינוני.
- מומלצת מכירת IRS לטווח קצר – בינוני.
- מומלצת השקעה באג"ח בריבית משתנה.
מסמך PDF: הסקירה השבועית המלאה של לאומי
הכותבים הם כלכלני בנק לאומי. הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות בסקירה מסופקים כשירות לקוראים, ואינם משקפים בהכרח את עמדתו הרשמית של הבנק. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או ייעוץ לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויים. לבנק ו/או לחברות בנות ו/או לחברות הקשורות אליו ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם עשוי להיות מעת לעת עניין במידע המוצג בסקירה, לרבות בנכסים פיננסיים המוצגים בה.