מחירי השכירות עלו בחדות: האינפלציה בישראל תמשיך להיות נמוכה?

| מאת יונתן כץ וכלכלני לידר שוקי הון |

ביום רביעי השווקים הגיבו בחיוב להודעה "הניצית" יחסית מהפד אשר צופה שלוש העלאות ריבית גם 2022 וגם ב-2023. כנראה שהשינוי בתפיסת הפד היה צפוי ולא הפתיע. ביום שישי השווקים ירדו על רקע הגברת החששות מהאומיקרון. ה- BOE הפתיע עם העלאת ריבית ל-0.25% וה-ECB הודיע על טייפרינג לפני סיום תוכנית רכישות החירום (PEPP) במרץ. נורבגיה העלתה את הריבית ב- 0.25% ל- 0.5%.

|מאקרו ישראל:

• העודף בחשבון השוטף עלה מעט ברבעון ג' (לעומת רבעון ב'). העודף בחשבון השוטף צפוי להגיע ל-4.5% תוצר השנה וההשקעות הריאליות נטו ל-4%.
• מדד מנהלי הרכש ירד בנובמבר ב- 5.1 נק' ל- 50.3, זאת בניגוד לשיפור בפעילות לפי סקר מגמות של הלמ"ס.
• התחלות הבנייה עלו ל- 56 אלף יחידות בשנה האחרונה עד רבעון ג', לעומת 45.8 אלף דירות מוגמרות בלבד. המחסור נמשך ותומך בעליות מחירים.
• מספר הדירות החדשות שנמכרו עלה ל- 5 אלף באוקטובר (ביקוש ממשקיעים), גידול של 5.7% לעומת ספטמבר ועלה ב- 10% שנה אחורה.

|סביבת האינפלציה: שוב מדד נמוך

• מדד נובמבר (0.1%-) תאם את הציפיות שלנו. אינפלציית הליבה נותרה יציבה על 2.1% שנה אחורה זה שלושה חודשים, זאת בניגוד להאצה במרבית המדינות.
• בשבוע האחרון השקל פוחת ב- 0.4% מול הדולר וב- 0.7% מול היורו.

| ארה"ב:

• בנובמבר המסחר הקמעונאי עלה ב-0.3% (צפי ל- 0.8%) לאחר 1.8% באוקטובר. למרות החולשה בנובמבר, צפוי גידול של 6% בצריכה הפרטית הריאלית ברבעון ד'.
• בנובמבר מספר התחלות הבנייה עלה ב- 11.8% ומספר אישורי בנייה ב- 3.6%: התרחבות בהשקעות בבנייה למגורים מהווה קטר לפעילות הכלכלית.
• מחירי תפוקה PPI הליבה עלו ב- 7.7% שנה אחורה (הצפי היה ל- 7.2%).
• הייצור התעשייתי עלה ב- 0.7% (ללא אנרגיה) לאחר 1.4% באוקטובר. ייצור מכוניות עלה ב- 2.2%, אינדיקטור לכך שהמחסור בשבבים הוקל.
• בדצמבר, מדד מנהלי הרכש PMI ירד מעט בתעשייה ל- 57.8 ול- 57.5 בשירותים, אך עדיין מדובר ברמות גבוהות אשר משקפות צמיחה מהירה.

| אירופה:

• באוקטובר הייצור התעשייתי עלה ב- 1.1% ועלה ב- 3.3% שנה אחורה.
• בדצמבר מדד ה- PMI המשולב (תעשייה ושירותים) ירד ב- 0.6 נק' ל- 53.4 אך עדיין מצביע על התרחבות נאה, בפרט בתעשייה (58 נק').

| סין:

• בנובמבר הייצור התעשייתי עלה ב- 3.8% y/y, המסחר הקמעונאי ב- 3.9% וההשקעות ב- 5.2%. באופן כללי מדובר בהתמתנות בפעילות לעומת החודשים הקודמים.

|שוק האג"ח: עדיפות לאפיקים השקליים

שוק האג"ח בארה"ב הגיב באדישות לנימה היותר "ניצית" של פאוול.

בישראל חלה ירידה מתונה בציפיות האינפלציה בעקבות מדד נובמבר הנמוך.

אנו ממשיכים להעדיף את האפיק השקלי וסבורים שה-spread השלילי מול ארה"ב צפוי להתרחב זאת על רקע אינפלציה נמוכה וגירעון נמוך בישראל יחסית לארה"ב.

|זום אין: מה באמת משפיע על שע"ח השקל?

• נהוג לחשוב שעודף בחשבון השוטף תומך בייסוף בשקל.
• נתוני בנק ישראל לגבי הפעילות בשוק המט"ח לא תומכים בהשערה זו.
• עיקר ההשפעה על שע"ח מגיע מגופים מוסדיים (בדרך כלל בכיוון מכירות).
• גם תושבי חוץ משפיעים, סקטור אשר כולל גם השקעות ריאליות וגם פיננסיות.
• עד כה בנק ישראל "נלחם" נגד אותם כוחות לייסוף, אך מעורבותו צפויה לקטון.
• בתרחיש קיצוני של ירידה חדה בשוקי המניות, מוסדיים צפויים לרכוש מט"ח וסביר גם להניח ירידה חדה בהשקעות הריאליות בישראל.
• תרחיש זה אפשרי אם וכאשר השווקים יתחילו לצפות להעלאת ריבית יותר אגרסיבית.

|מאקרו ישראל: סביבת האינפלציה נותרה נמוכה יחסית

מדד נובמבר (0.1%-) תאם את התחזית המוקדמת שלנו אך היה נמוך מהציפיות בשוק, זאת לאחר מדד אוקטובר הנמוך במיוחד. מספר סעיפי מדד הפתיעו כלפי מטה, בפרט מחירי הלבשה והנעלה ומחירי המזון. לעומת זאת, מחירי השכירות עלו בצורה חדה (ל- 2.9% שנה אחורה מ- 2.0%). בסיכומו של דבר, אינפלציית הליבה נותרה יציבה: אפס שינוי בנובמבר ו- 2.1% שנה אחורה, בדומה לקצב של החודשיים הקודמים. יציבות באינפלציית הליבה בישראל (בקצב השנתי) חריגה לעומת ארה"ב (האצה מ- 4.6% באוקטובר ל- 4.9% בנובמבר ) ואפילו אירופה (האצה מ- 2.1% ל-2.6%).

| מחירי השכירות עלו בצורה חדה

מחירי הדירות בחוזים מתחדשים (17.3% מהמדד) עלו ב- 2.9% ב- 12 החודשים האחרונים, לעומת קצב של 2.0% באוקטובר (ציפינו לעלייה מתונה יותר של 2.2%). סוף סוף רואים תיקון כלפי מעלה במחירי השכירות, אשר תואם את ההערכות בשוק השכירות. אנו צופים המשך מגמה בחודשים הקרובים.

אנו חוזים אינפלציה של 1.5% שנה קדימה.

| ניתוח גורמי האינפלציה:

• שע"ח: הגורמים הבסיסיים ימשיכו לתמוך בייסוף. העודף בחשבון השוטף צפוי להגיע ל- 4.5% תוצר השנה (ועלה מעט ברבעון ג' לעומת רבעון ב'). הגידול בגירעון הסחר מתקזז על ידי גידול ביצוא שירותי היי טק. ניתוח מעמיק "בזום אין".
• ירידה במספר הדירות המוגמרות תומכת בלחץ על מחירי הדיור כולל מחירי השכירות: למרות הגידול במספר התחלות הבנייה (56 אלף יחידות בשנה האחרונה עד רבעון ג' 21), מספר הדירות המוגמרות נותר נמוך על 45.8 אלף יחידות לעומת 49.2 אלף בשנת 2020. כנראה שהפער הגדול בין התחלות וגמר בנייה נובע ממחסור של עובדים בענף. הביקוש השוטף נאמד בכ- 55 אלף לפחות (הגידול במספר משקי הבית בשנה), כך שנדמה שבטווח הקצר הלחץ לעליות מחירי הדיור יימשך, כולל מחירי השכירות אשר נמדדים במדד. צפויה המשך האצה בקצב עליית מחירי השכירות. אנו מניחים עלייה של 3.6% במחירי הדיור עם תרומה של 0.9% לאינפלציה.
• נתוני השכר הממוצע של הלמ"ס מצביעים על עלייה בקצב שנתי של כ- 5% לשנה, אם כי בעיקר לגבי עובדי היי טק אשר פחות משפיעים על לחצי עלויות באינפלציה המקומית (מדובר לרוב על ענפי ייצוא), אך כן משפיעים על האינפלציה מכיוון הביקושים במשק (בפרט על מחירי השכירות).
• אנו מניחים המשך עלייה במחיר הנפט ל- 90 דולר לחבית ברנט בסוף 2022. למרות התנודתיות (וירידות) במחירי הנפט לאחרונה ,עקב חששות מאומיקרון (וירידות בשווקים), סביר להניח הגברת שיעור ההתחסנות ועלייה בטיסות בקיץ הקרוב (עלייה בביקוש). בנוסף, המעבר לאנרגיה ירוקה (מקור אנרגיה פחות יציב) מקטין את ההשקעות באנרגיה (להפקת נפט וגז) בעולם ופוגע בצד ההיצע.
• מחירי ההובלה בעולם. לאחרונה, מסתמנת התמתנות ואפילו ירידה מתונה (של כ- 15%) במחירי ההובלה בעולם. סביר להניח כי הסרת המגבלות בעולם וחזרה לצריכת שירותים על חשבון הגידול המהיר בצריכת סחורות יחזירו את שוק ההובלות לשיווי משקל (ולפחות להתייצבות אם לא להמשך ירידה מתונה).
• מה צפוי במחירי המכוניות? (במשקל של 5% במדד). מחסור חמור בשבבים בעולם הביא למחסור ברכבים חדשים, בפרט רכבים מאירופה ומארה"ב. לאחר עלייה של 6.7% מתחילת השנה, אנו הנחנו עלייה נוספת של 0.9% גם במדד דצמבר וגם במדד ינואר. ההערכה היא שהמחסור בשבבים ייפתר עד אמצע 2022.
• התייקרויות יזומות: הנחנו אי שינוי במחירי החשמל בתחילת השנה, הוזלה של 1.76% במחיר המים בינואר, ועלייה של 2% בתעריף הארנונה בינואר. מחירי הפירות והירקות ירדו ב- 1% על רקע פתיחה הדרגתית ביבוא (אך צפויה השפעה מקזזת חלקית של שנת השמיטה).

מספר נתונים חשובים יתפרסמו השבוע: יום שני: נתוני אבטלה במחצית ב' של נובמבר. רביעי: הייצור התעשייתי, הפדיון בענפי המשק (אוקטובר), חמישי: המדד המשולב של בנק ישראל (נובמבר).

|בריטניה מעלה ריבית

הבנק המרכזי של אנגליה (BoE) העלה את הריבית מ- 0.10% ל- 0.25% בהצבעה של 8-1 בוועדה המוניטארית. ההחלטה הפתיעה על רקע התגברות החששות מהשפעה ממתנת מהווריאנט חדש – אומיקרון. הוועדה סבורה שהתנאים בשלו להעלאת הריבית וכל גל נוסף של קורונה השפיע פחות ופחות על הפעילות הכלכלית. כידוע ברקע, נתוני אינפלציה הפתיעו כלפי מעלה בנובמבר עם עליית לקצב שנתי של 5.1% מ- 4.2% כאשר הציפיות היו ל- 4.8%. הוועדה צופה שקצב האינפלציה יעלה ל- 6% באפריל 2022. שיעור האבטלה ירד ל- 4.2% באוקטובר (פרמטר חשוב עבור הוועדה). הציפיות הן לשלוש העלאות ריבית נוספות ב- 2022.

|גם הפד משדר נימה ניצית

מעבר להחלטה הצפויה להאיץ את הטייפרינג, דברי פאוול במסיבת עיתונאים ביום רביעי היו בהחלט "ניציים". פאוול הוריד את שיקול "התעסוקה המלאה" כתנאי להעלאת ריבית ונשמע מאד מודאג מסביבת האינפלציה העולה. הוא אמר שהעלאת הריבית הראשונה יכולה להתרחש סמוך לסיום הטייפרינג (ולא כמו ב- 2016 בה הפד הרגיש צורך להכין את השווקים לפני העלאת הריבית). פאוול גם אמר שהוא לא חושש מהשפעת האומיקרון על הכלכלה והדגיש את החשש מלחץ לעליית שכר. הפד שם דגש על נתוני המשרות הפנויות (11 מיליון: רמת שיא) והעלייה במספר המתפטרים בתור leading indicator לעליית שכר. חברי הפד צופים שלוש העלאות ריבית ב- 2022 ושלוש העלאות ב- 2023.

פרשנות: הקשבתי בקשב רב למסיבות עיתונאים וציפיתי לראות תגובה בשווקים. התשואה ל- 10 שנים כמעט ולא זזה (אומנם העקום המשיך להשתטח) ושוקי המניות (ביום רביעי) עלו. שוק האג"ח עדיין צופה עליית ריבית מתונה ל- 1.5%-1.7% ב- cycle הנוכחי, ולא מאמין בתחזית חברי הפד של ריבית שיווי משקל ב- 2.5%. לפי הערכתנו, איומי האינפלציה בארה"ב מאד משמעותיים מכיוון לחצי שכר ועלייה במחירי השכירות ולכן עוצמת ההידוק המוניטארי צפויה להפתיע את השווקים ולהביא לעליית תשואות ארוכות בארה"ב לכיוון 2% במחצית השנייה של 2022.

נתוני מאקרו חשובים שיתפרסמו בעולם: רביעי: ארה"ב: מדד האמון הצרכני (דצמבר- conference board) והמכירות של בתים יד שנייה. חמישי: ההכנסה הפנויה, הצריכה הפרטית ואינפלציית PCE (נובמבר), נתון מאד חשוב עבור הפד. בנוסף יתפרסמו: ההזמנות של מוצרי בני קיימא (נוב') ומכירות של בתים חדשים.

| זום אין: מה באמת משפיע על שע"ח של השקל?

|עודף בחשבון השוטף "אמור" לתמוך בייסוף

נתוני רקע: ברבעון ג׳ העודף בחשבון השוטף עלה ל- 5.3 מיליארד דולר מ -4.8 מיליארד ברבעון ב׳ ו-6.4 מיליארד ברבעון א׳. ברבעון ג׳ גירעון הסחר עלה ב- 1.1 מיליארד אך העודף בחשבון השירותים עלה ב- 0.6 מיליארד. חשבון ההכנסות עלה עקב הכנסות נטו מהשקעות פיננסיות בחו״ל (יחסית להשקעות פיננסיות של זרים בישראל). העודף בחשבון השוטף צפוי להגיע ל- 4.5% תוצר השנה לאחר 5.2% ב- 2020. ישראל נהנית מעודף יצוא על יבוא של כ- 14 מיליארד דולר מתחילת השנה (ללא כולל חשבון ההון), אשר (מקובל לחשוב) תומך בייסוף בשקל:

עד כמה העודף בחשבון השוטף משפיע על שע"ח? לפי נתוני המסחר במט"ח – הסקטור הריאלי (יבואנים/יצואנים) דווקא רכש דולרים נטו גם ברבעון ב' וגם ברבעון ג', בהיקף של 7 מיליארד דולר! ההסבר: יבואנים גדולים חייבים לרכוש מט"ח כדי לבצע יבוא (כגון יבואני רכב), אך יצואנים ממירים רק חלק מתמורות היצוא (כדי לשלם הוצאות שכר וכו'). עיקר ההשפעה החיובית של העודף בחשבון השוטף הינה "תדמיתית" בעיקרה מול בתי השקעות זרים, אך בהסתכלות תזרימית, הסקטור הריאלי העסקי רכש מט"ח, ולא מכר בכול הרבעונים מרבעון ב' 2020 למעט רבעון אחד - רבעון א' 2021:

באופן כללי, מה שהשפיע על כיוונו של שע"ח השנה היה בעיקר המכירות של גופים מוסדיים אשר הגיעו ל-21 מיליארד דולר בינואר-אוקטובר. לא סתם אמר המשנה לנגיד "חלק ניכר מהגורמים שמאחורי התיסוף היה הגידור של המוסדיים, תוצאה של עליות חדות של שוק המניות ב-2021".

גם סקטור "תושבי חוץ" אשר כולל גם השקעות פיננסיות אך גם השקעות ריאליות מחו"ל (גיוסים והנפקות של חברות היי טק) מאד משפיע על השקל. בהשקעות ריאליות - FDI (השקעות של זרים בישראל) ניתן לראות את הירידה בהיקפי ההשקעות במשבר ה- dot.com ב- 2001-2002 (גם עקב האינתיפאדה) וב-2009 בעקבות המשבר הפיננסי הגדול:

לסיכום: בתרחיש של ירידה חדה בשווקים צפוי פיחות בשקל (לפחות באופן זמני): מוסדיים יפסיקו למכור מט"ח (ואפילו ירכשו מט"ח) וההשקעות הריאליות מחו"ל עלולות להצטמצם. כמובן שקשה לבנות תחזית אינפלציה סביב הנחה זו.

מסמך PDF: סקירת המאקרו השבועית מאת כלכלני לידר שוקי הון

הכותבים הם כלכלני לידר שוקי הון. הסקירה מתבססת על מידע שפורסם לכלל הציבור על ידי החברות הנסקרות בו וכן על הערכות ואומדנים ומידע אחר שלידר ושות' בית השקעות בע"מ ("לידר ושות'") מניחה שהוא מהימן, וזאת בלי שביצעה בדיקות עצמאיות ביחס למידע. עם זאת, מודגש כי אין לידר ושות', כותבי הסקירה ועורכיה אחראים למהימנות המידע, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחר בה. סקירה זו אינה בגדר ייעוץ השקעות ואינה מהווה הזמנה לרכוש או הזמנה למכור את ניירות הערך הנזכרים בה. לפיכך, אין להסתמך על המידע הכלול בה ואין בו כדי להחליף שיקול דעת עצמאי וקבלת ייעוץ מקצועי, לרבות מיועץ השקעות שייעוצו מתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. לידר ושות', עובדים ונושאי משרה בה, בעלי השליטה וחברות בנות או קשורות שלהם ("קבוצת לידר") עשויים להחזיק בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המתוארים בסקירה.