| ד"ר גיל בפמן, הכלכלן הראשי של לאומי, ודודי רזניק, אסטרטג ריביות בלאומי שוקי הון |
על רקע המשך ירידת התשואות בעולם, נמשכה מגמת ירידת התשואות גם בשוק האג"ח הממשלתי המקומי. בשקלים הלא צמודים נרשמה ירידת תשואות בעיקר בחלק הבינוני-ארוך, לעומת זאת בצמודי המדד עיקר ירידת התשואות נרשמה בטווח של 5–10 שנים. בנק ישראל ממשיך לרכוש אג"ח בקצה של כ-3 מיליארד שקל לחודש ונראה שעד סוף השנה הוא צפוי לסיים את תכנית הרכישות.
שוק האג"ח הממשלתי המקומי נסחר השבוע במגמה חיובית בהובלת עליות שערים בחלקים הבינוניים ארוכים של העקומים. בלטו בעלייה השקלים הלא צמודים לטווח של 10 שנים ומעלה בעלייה שבועית ממוצעת של 1.1%. השקלים הלא צמודים רשמו ירידת תשואות של 6–7 נ"ב מטווח של 5 שנים ומעלה. לעומת זאת בצמודי המדד עיקר ירידת התשואות נרשמה בטווח של 5-10 שנים. ציפיות האינפלציה רשמו עלייה קלה למעט בקצוות העקום.
המגמה החיובית בשוק האג"ח הממשלתי המשיכה לקבל רוח גבית מהמשך מגמת ירידת התשואות בארה"ב. התשואות הממשלתיות הארוכות בארה"ב רשמו ירידה של כ–15 נ"ב (נכון ליום שישי בבוקר) כאשר במהלך יום חמישי אף נסחרו בירידה שבועית של כ–20 נ"ב ולמעשה חזרו לרמתן מחודש פברואר. התשואות הממשלתיות הארוכות ביותר בארה"ב ל 30 שנה שבו ונסחרו השבוע מתחת לרמה של 2%. על רקע הירידה החדה בתלילות העקום בארה"ב נרשמה גם ירידה בתלילות העקום המקומי.
בנק ישראל פרסם השבוע כי הוא רכש במהלך חודש יוני 3.3 מיליארד שקל באג"ח ממשלתי. לבנק ישראל נותרו עוד כ-16 מיליארד שקל לרכישות במסגרת תכנית הרכישות הנוכחית (סך כולל של 85 מיליארד שקל) ונראה כי עד סוף השנה יסיים בנק ישראל את תכנית הרכישות. בתנאים הנוכחיים ולאור הירידה לאחרונה בגירעון הממשלתי נראה כי בנק ישראל לא ישיק תכנית רכישות נוספת וההרחבה המוניטארית שהוא מבצע תימשך בעיקר דרך המשך הרכישות בשוק המט"ח. הדבר משקף אבחנה שונה של הבעיות: בשוק האג"ח אין בעיית נזילות או ריבית גבוה מדי, בעוד שבשוק המט"ח, השקל מצוי תחת לחץ גדול ומתמשך לתיסוף. לכן, בנק ישראל מפנה את "כוח האש" שלו לתחום הבעייתי -- שוק המט"ח ומגמת התיסוף של השקל. בנק ישראל איננו צפוי לשנות את כיוון שער החליפין של השקל, אלא "להישען כנגד הרוח" ולמתן את קצב התיסוף. ההשלכות של התחזקות של השקל הן בעיה משמעותית של המשק הישראלי ונראה שיש להתמודד עם הבעיה באמצעות מגוון רחב של כלי מדיניות כלכלית ולא רק באמצעות צעדים קצרי טווח של בנק ישראל ברמה של רכישות יומיות בשוק.
| ריבית בנק ישראל: ללא שינוי, אך נעשו צעדים ראשונים לצמצום ההקלה הכמותית
בנק ישראל פרסם השבוע את החלטת הועדה המוניטרית להשאיר את הריבית ללא שינוי, ברמה של 0.1%. על רקע העלייה של הציפיות לאינפלציה בעת האחרונה, משמעות הדבר היא ירידה של הריבית הריאלית הצפויה לרמה שלילית של כ-2%, כמוה לא הייתה בעת האחרונה. מנגד, הבנק המרכזי עשה צעד ראשון לקראת צמצום של כלי הרחבה הכמותיים. על פי הודעת בנק ישראל, הצורך בתכנית למתן הלוואות לטווח ארוך למערכת הבנקאית, בריבית של מינוס 0.1%, כנגד הלוואות שניתנו לעסקים קטנים וזעירים פחת והפעלת כלי זה תופסק ב-1/10/2021 או בתום ניצול המסגרת של 40 מיליארד שקל.
לגבי תכנית רכישת האג"ח הממשלתי, לא חל שינוי בנושא זה ויש כיום בתכנית יתרה לא מנוצלת של פחות מ 20 מיליארד שקל. בנק ישראל יבחן בהמשך את התכנית. להערכתנו, כוונת בנק ישראל הינה לצמצם את ההתערבות בשוק, בצורה מדורגת ולאחר שישתכנע שלצעד זה לא תהיה השפעה שלילית על השוק. לדברי הנגיד, הוא מתכוון לתת אינדיקציה ברורה לגבי עתיד התכנית, ולהערכתנו סיומה, אם התנאים יאפשרו, וזאת לפני סוף 2021. תנאי הרקע הרלוונטיים לכך נוגעים בעיקר למצב המשק, מצב הפעילות הריאלית וזמינות מקורות המימון בישראל ובעולם.
באשר לשוק המט"ח: הנגיד ציין כי במסיבת העיתונאים, לאחר פרסום הודעת הריבית, כי לאחר סיום התכנית לרכישת 30 מיליארדי דולר עד סוף השנה (תכנית אותה פרסם בנק ישראל בינואר 2021), יחזור בנק ישראל ויפעל בשוק המט"ח על-פי הצורך בהתחשב בפעילות הכלכלית של המשק. במילים אחרות, נראה שזהו צעד נוסף, בחזרה לשגרת הפעילות של הבנק, כפי שהייתה בטרם המשבר ומגלמת הנחה כי מידת הפגיעות של המשק מתנודות אפשריות בשער החליפין נמוכה ביחס למצב בראשית השנה.
הערה חשובה נוספת של הנגיד אותה ראוי לציין, נוגעת לשוק ההון ובפרט לשוק המניות. הנגיד ציין, בהתייחסו לכלכלה העולמית, כי "מדדי המניות נמצאים ברמות שיא, אם כי קצב עליית המחירים בתקופה האחרונה היה מתון יותר. להערכתנו, בחלק מהנכסים הפיננסיים בעולם ייתכן כי התמחור אינו משקף בהכרח את מכלול הסיכונים". הגם שמדובר בהתייחסות למשק העולמי, נדמה שיש באמירה זהירה זו, משום "נורת הזהרה" מצד הנגיד, לאור היותו של המשק הישראלי פתוח ומושפע מהשווקים בעולם.
| יתרות המט"ח של בנק ישראל חצו את רף 200 מיליארד דולר
בנק ישראל רכש 3.2 מיליארד דולר במהלך חודש יוני ובכך השלים רכישה של 25 מיליארד דולר מראשית השנה (50 מיליארד דולר במונחים שנתיים), סכום גבוה מכלל הרכישות במהלך שנת 2020 כולה. בנק ישראל ביצע "קפיצת מדרגה" משמעותית החל משנת 2020 בכל הקשור להתערבות בשוק המט"ח, כאשר בשנים 2013-2019 רכש בממוצע כ- 5.8 מיליארד דולר לשנה.
נראה כי בתקופה הקרובה תימשך ההתערבות בשוק המט"ח כדרך העיקרית של בנק ישראל להמשך ההרחבה המוניטארית בהתחשב בעובדה כי הריבית ממילא עומדת כמעט על אפס, המשק מתאושש, האינפלציה הצפויה במרכז היעד ואין מגבלה של תקרת רכישות המט"ח. בנק ישראל ימשיך וירכוש מט"ח ככל שיראה צורך בכך.
מראשית שנת 2020 יתרות המט"ח של ישראל כמעט הכפילו את עצמן מרמה של 126 מיליארד דולר לרמה נוכחית של 200 מיליארד דולר. יתרות המט"ח של ישראל מהוות מעל 42% מהתוצר. בהיעדר מגבלות על בנק ישראל בכל הקשור לגובה יתרות המט"ח נראה שבשנים הקרובות הו צפויות להמשיך ולגדול בעיקר על רקע המשך קיום כוחות משמעותיים הפועלים להתחזקות השקל.
| מאקרו עולמי: החשש מאינפלציה ארוכת טווח בארה"ב מתפוגג ומביא להמשך השתטחות עקום התשואות
החשש מהמשך העלייה בסביבת האינפלציה בארה"ב ממשיך להתפוגג כאשר ציפיות האינפלציה לטווחים בינוניים ירדו משמעותית בתקופה האחרונה ומתחילים להתכנס ליעד האינפלציה ארוך הטווח של הפד העומד על 2%. במהלך השבוע האחרון חלה ירידה חדה במיוחד ברמת הציפיות כאשר הציפיות ל-5 שנים בעוד 5 שנים ירדו מרמה של 2.35% לרמה של כ-2.20%.
ירידת ציפיות האינפלציה הביאה לירידה חדה בתשואות הארוכות בארה"ב, ירידה שהחלה לפני קרוב לחודש לאחר פרסום החלטת הריבית של הפד. נראה כי השוק מגלם מספר תרחישים אפשריים: פעולה מהירה יחסית של הפד בטווח הקצר, שתמנע העלאת ריבית משמעותית במהלך הנוכחי; עלייה זמנית בסביבת האינפלציה וחזרה מהירה יחסית לסביבה הרגילה; דעיכה של ההתאוששות המהירה בפעילות הכלכלית, על רקע הופעתם של וריאנטים שונים של נגיף הקורונה, המביאים לעלייה מחודשת ברמת התחלואה במספר מקומות בעולם. כמו כן, נראה כי העלייה במדדי המניות לרמות "חריגות" בכמעט כל קנה מידה השוואתי היסטורי, מחזירה לאחרונה משקיעים לשוק האג"ח כנכס ביטוחי.
| מדדי מנהלי הרכש באירופה מלמדים על המשך השיפור בפעילות הכלכלית, כולל במגזר השירותים
מדדי ה-PMI מצביעים על התאוששות בכלכלה בגוש האירו ביוני ומספקים ראיות לגלישה חיובית לתחום השירותים, אפילו במדינות הפריפריה. מדד ה-PMI הכולל של חודש יוני עודכן מעט כלפי מעלה מהערכת ההבזק של 59.2 לשיא של 15 שנים של 59.5 המצביעה עתה על צמיחה חזקה. היו עליות נוספות במדדים הגרמניים, הספרדים והאיטלקיים, בעוד ש- PMI הצרפתי הכולל נותר ברמה גבוהה.
רכיבי מדד ה-PMI מראים שהפירמות מבקשות להעסיק יותר עובדים חדשים, בנוסף להחזרת עובדים מחל"ת. החברות בתחום השירותים בגרמניה ציינו את המחסור בכוח אדם. חברות בחלקים אחרים בגוש הגדילו את מספר המועסקים בתגובה להצטברות הזמנות ועבודות. עם זאת, למעט חברות שירותים גרמניות, הנתונים מצביעים על כך שהמחסור בעבודה בגוש האירו הוא פחות חריף מאשר בארה"ב כרגע. בסקרים היו סימנים של לחץ כלפי מעלה בתחום השכר והסימנים הם לכך שהחברות מעבירות את העלויות הגבוהות של התשומות ושל השכר ללקוחות, בדרך של העלאת מחירים של מוצרים, וזאת גם בתחום השירותים.
המלצות לפעילות: בנק ישראל הבהיר השבוע כי שינויים בריבית אינם על הפרק. סביבת הריבית הנמוכה בשילוב הירידה בסביבת האינפלציה הצפויה בטווח הבינוני תומכים בהשקעה עודפת באפיק השקלי הלא צמוד. ירידת התשואות בארה"ב לאחרונה תומכת בהשקעה במח"מ של 5-7 שנים.
בהודעת הריבית השבוע הדגיש בנק ישראל כי בשנת 2022, הוא צופה מצב שבו ההיצע יתאים עצמו, מחירי הסחורות וחומרי הגלם יתמתנו, כך שקצב האינפלציה יתמתן, בפרט כאשר התחרות במשק תחזור וייתכנו שיפורים טכנולוגיים והתייעלות. מכאן, שהערכת בנק ישראל היא שהעלייה בעת הנוכחית של סביבת האינפלציה אינה בעלת אופי מתמיד ואין סכנה להתפרצות אינפלציונית. לפיכך מעריך בנק ישראל יציבות ברמת הריבית בטווח הנראה לעין.
בנוסף, הגירעון הממשלתי ממשיך בתהליך הירידה ובהתאמה צרכי הגיוס של משרד האוצר הולכים ופוחתים.
גם בעולם נמשכת מגמת הירידה בתלילות העקום הממשלתי בארה"ב תוך ירידה בתשואות הארוכות ביותר ויציבות בתשואות הקצרות. מאז הודעת הריבית של הפד באמצע חודש יוני רשמו התשואות הארוכות בארה"ב, לטווח של 10 שנים ומעלה ירידה של כ-30 נ"ב לעומת עלייה קלה בתשואה לתקופות של 2- 5 שנים. מגמה זו, ככל שתימשך, תומכת באפיקים הארוכים בישראל, בעיקר על רקע העובדה כי מדיניות בנק ישראל צפויה, כאמור, להיוותר מרחיבה תקופה ארוכה יותר מזו של הפד. לפיכך אנו סבורים כי השקעה בטווח של 7 שנים ומעלה בשקלים הלא צמודים הינה השקעה סבירה בהיבט הסיכוי סיכון הנוכחי.
במצב עולם זה אנו ממשיכים להמליץ על החזקה עודפת באפיק השקלי הלא צמוד כאשר אנו ממליצים על השקעה במח"מ בינוני פלוס. ההשקיה בצמודי המדד מומלצת בעיקר בטווח של 2-5 שנים.
ריכוז המלצותינו:
- • אנו ממליצים על השקעה במח"מ בינוני פלוס.
- • מומלץ להמשיך ולהגדיל את הרכיב השקלי הלא צמוד על חשבון הרכיב צמוד המדד.
- • צמודי המדד מומלצים להשקעה בעיקר בטווח של 2 - 5 שנים.
- • החשיפה לשקלים הלא צמודים מומלצת בעיקר בטווח של 7 שנים ומעלה.
- • מומלצת אחזקת מזומן ואג"ח בריבית משתנה לטווח בינוני-ארוך חלף השקעה במק"מ ואג"ח שקלי לטווח קצר.
מסמך PDF: הסקירה השבועית המלאה של לאומי
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות בסקירה מסופקים כשירות לקוראים, ואינם משקפים בהכרח את עמדתו הרשמית של בנק לאומי. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או ייעוץ לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויים. לבנק ו/או לחברות בנות ו/או לחברות הקשורות אליו ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם עשוי להיות מעת לעת עניין במידע המוצג בסקירה, לרבות בנכסים פיננסיים המוצגים בה.