עוד סיכון למדורה - טראמפ פותח חזית מול פאוול

| עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי, סיגמא בית השקעות |

שבועיים חלפו מאז "יום השחרור" (Liberation day) שבו הודיע טראמפ על העלאת המכסים האגרסיבית והשפעותיה של ההודעה מתחילים להשפיע על הכלכלה הגלובלית, בין אם זו אזהרת רווח של אנבידיה (NASDAQ:NVDA) שהודיעה שהמגבלות הסחר עם סין יגרעו כחמישה וחצי מיליארד מהכנסותיה ברבעון או בין אם אלו נתוני הייצור שירדו לרמה הנמוכה ביותר בשנתיים האחרונות. שוק ההון מגיב כמובן למציאות החדשה וחווה תנודתיות חדה למדי שגבוהה ממנה נרשמה רק במשבר הפיננסי של 2008 ועם פרוץ הקורונה. היה ברור אמנם שתהיינה השלכות לחזרתו של טראמפ לשלטון, אולם התנודתיות החדה ממחישה שהמשקיעים לא היו מוכנים לשינויים כל כך דרמטיים ובפרק זמן כה קצר. השינוי החד במדיניות לצד התזזיתיות והתחושה שחלק מהצעדים נעשים באופן לא מתוכנן מתחילים לערער את תחושת הביטחון של המשקיעים בשווקים בארה"ב. זה ניכר בביצועי השווקים שמראים ביצועי חסר של השוק האמריקאי לעומת רוב שוקי העולם וזה ניכר בדולר שנחלש בחדות כפי שזה בא לידי ביטוי בירידה של 8.5% במדד הדולר (DXY) מתחילת השנה. היחלשות הדולר דווקא תואמת את אחד מיעדי ממשל טראמפ שרואה בדולר החזק את אחד הגורמים שמשפיעים לרעה על המשק האמריקאי, בין אם זה בירידה בתקבולי היצוא או בין אם זה על ידי עידוד הצריכה הפרטית שנהנית מעלויות יבוא נמוכות. אלא שאם לצד היחלשות הדולר לא יתקיימו תנאים נוספים כמו למשל ירידה של התשואות שתקטין את הוצאות המימון הממשלתיות, הדולר החלש לא ישיג את מטרותיו של הממשל.

רכיב מאוד משמעותי בתוכניותיו הכלכליות של הממשל החדש לתיקון הבעיות המבניות של המשק האמריקאי הוא ירידת התשואות. טראמפ הניח שלאור התמתנות האינפלציה, הפד יפחית את הריבית במה שעשוי להאיץ גם את היחלשות הדולר וגם יקטין את הוצאות המימון של הממשל. אלא שפאוול חושב אחרת, ממש אחרת. במהלך הופעה בפני מועדון הכלכלה של שיקגו, יו"ר הפדרל ריזרב, ג’רום פאוול, הציג תמונת מצב מורכבת של הכלכלה האמריקאית, על רקע ההשלכות של מלחמת הסחר שמוביל הנשיא טראמפ. לדבריו, מדיניות המכסים צפויה להכביד על הכלכלה בטווח הקצר – הן דרך עלייה במחירים לצרכן והן דרך עלייה באבטלה. מצב זה מגביל את יכולת הפד להפעיל מדיניות מוניטרית גמישה ולהגיב במהירות למצב הכלכלי. פאוול הדגיש את הדילמה עימה מתמודד הבנק המרכזי: העלאת ריבית יכולה לסייע בהפחתת לחצי האינפלציה, אך עלולה להחמיר את מצב שוק העבודה. לעומת זאת, הפחתת ריבית עשויה לתמוך בתעסוקה אך להחמיר את האינפלציה. הוא השווה זאת לדילמה של שוער בכדורגל שמנסה לנחש לאן יבעט היריב את הפנדל – כל החלטה עלולה להיות שגויה בהתאם לכיוון ההתפתחות הכלכלית (מומלץ להתייעץ בנושא עם מרטינז, שוער ארגנטינה). במצב שבו קיים ניגוד בין שני יעדיו המרכזיים של הפד – יציבות מחירים ותעסוקה, עשוי הפד לבחור לתת עדיפות ליעד האינפלציה. לדברי פאוול, ללא יציבות מחירים לאורך זמן, לא ניתן להבטיח שוק עבודה חזק ובר קיימא. כלומר, גם אם מדובר בפגיעה זמנית בתעסוקה, ייתכן שהפד יעדיף לנקוט בצעדים שירסנו אינפלציה ויאפשרו יציבות כלכלית בטווח הארוך. עוד עלה בדבריו של פאוול לקח מהעבר הקרוב – הפד נאלץ לאחר הקורונה להעלות ריבית בקצב המהיר ביותר בארבעה עשורים, לאחר שטעה כשהעריך שהאינפלציה תיעלם מעצמה. כיום, עם חשש מפני שיבושים בשרשראות האספקה כתוצאה ממכסים חדשים, הפד שוקל בזהירות כיצד לפעול, מחשש ששוק חוזר של אינפלציה עלול להימשך זמן רב ולהפוך לבעיה מערכתית. לכן, גם אם שוק העבודה מראה סימנים של חולשה, הפד לא צפוי למהר ולהפחית את הריבית. פאוול הסביר כי הפד בוחר להמתין לבהירות רבה יותר באשר להתפתחויות הכלכליות לפני שינויים במדיניות. "אנחנו במצב טוב להמתין לפני שנעשה התאמות", אמר, תוך שהוא רומז לכך שכל פעולה תתבצע על בסיס מידע מוצק ולא על סמך תחזיות בלבד. בקיצור, פאוול אפילו לא בכיוון של הפחתת ריבית וזה מרגיז מאוד את טראמפ שלא רגיל שלא עושים כדברו. בתגובה לדברים האלו של פאוול, צייץ טראמפ ציוץ טראמפי אופייני שהשורה החשובה בו היתה: "Powell’s termination cannot come fast enough", היינו, ימיו של של פאוול כנגיד ספורים. זה כבר משחק אחר לגמרי מאחר וצעד כזה הוא ערעור מוחלט על הסוברניות של הפד. ביטול העצמאות של הבנק המרכזי (כי לא עשה כמצוות הנשיא) היא זעזוע שהשלכותיו על השווקים יגמדו את מה שהטלת המכסים עשתה להם. כל שנותר לנו לקוות הוא שהרעיון הרע הזה יירד מהר מסדר היום.

בשורה התחתונה, הסערה נמשכת, שלא לומר מתעצמת. אלו אינם ימים רגילים. התדירות של חדשות מסעירות ודרמטיות היא גבוהה מאוד, מה שמוריד את יכולת הנראות שלנו. ובאין ודאות, אנחנו נמשיך לדרוש פרמיית סיכון גבוהה מהרגיל מהנכסים אותם אנחנו מחזיקים, בין שאלו מניות ובין שאלו אגרות חוב.

-------

מדד המחירים לצרכן לחודש מרץ עלה ב 0.5%, מעל הציפיות שעמדו על 0.3%. הגורם העיקרי שהשפיע על עליית המדד היה הסעיף של שירותי דיור שמייצג את השינוי בשכר דירה שעלה ב 1.2% ותרם כ 0.2% לעליית המדד, שיא של שמונה שנים. כתבנו כבר לפני כמה חודשים שהמחירים הגבוהים של הדירות יגרמו למספר הולך וגדל של רוכשי דירות פוטנציאליים לדחות את רכישת הדירה ולהעדיף שכירות מתוך תקווה שמתישהו המחירים יתמתנו. הנתונים האחרונים מראים שהמגמה הזו הולכת ומתעצמת. כפי שניתן לראות מהגרף המצורף שלקוח מתוך הסקירה האחרונה של הכלכלן הראשי שהפער בין מספר הדירות החדשות שנמכרות לבין התחלות הבנייה הוא הגבוה ביותר בשנים האחרונות למעט התקופה שלאחר פרוץ המלחמה. במילים אחרות, מלאי הדירות עולה, הלחץ על הקבלנים עולה יחד איתו ומחירי הדירות עדיין לא מגיבים מספיק כדי לייצר שיווי משקל חדש.

נתוני הלמ"ס מראים שלא רק שמחירי הדירות אינם יורדים, אלא אף עולים, כאשר בין ינואר לפברואר הם רשמו עלייה של 0.9%. מצב אנומלי לגמרי שלהערכתנו לא יימשך עוד זמן רב. בשלב כלשהו מחירי הדירות יחלו לרדת כדי להחזיר את האיזון לשוק. עד אז הלחץ על מחירי השכירות יימשך על כל ההשלכות האינפלציוניות של זה. מי שעוקב אחרי הסקירות שלנו כבר יודע, מח"מ קצר והטייה לצמודים. זה לא אנחנו, זה הנדל"ן.