| רפי גוזלן, כלכלן ראשי בבית ההשקעות אי.בי.אי |
נתוני המאקרו בעולם מצביעים על התאוששות בפעילות הגלובלית מתחילת השנה, לאחר התמתנות לאורך המחצית השנייה של 2022.
מדד מנהלי הרכש הגלובלי עלה בפברואר חזרה מעל לרמה של 50, ומשקף חזרה להתרחבות של הפעילות הגלובלית לאחר שלאורך המחצית השנייה של 2022, הוא שהה מתחת ל-50 ושיקף האטה בפעילות.
החזרה להתרחבות בפעילות נתמכת בעיקר בהאצת הפעילות בענפי השירותים, לעומת התמתנות בענפי התעשייה שמשקפת חזרה לדפוסי צריכה נורמליים יותר לאחר הגאות בביקושים למוצרי תעשיה שאפיינה את משבר הקורונה.
כמו כן, השיפור בפעילות הגלובלית נתמך בחודשים האחרונים בפתיחת המשק הסיני ובהתאוששות של גוש האירו, על רקע ההתמודדות המוצלחת עד כה עם משבר האנרגיה, כולל ירידה חדה במחירי הגז באירופה בחודשים האחרונים, וזאת במקביל לתמיכה מצד המדיניות הפיסקאלית.
התפתחות זהה מאפיינת גם את המשק האמריקאי. כך, מדד ה-ISM תעשייה המשיך לנוע חודש רביעי ברציפות מתחת ל-50, אם כי בפברואר עוצמת הירידה התמתנה, והתפתחות היחס שבין המלאים להזמנות החדשות משקפת צפי ליציבות סביב הרמות הנוכחיות (עדיין מתחת ל-50) גם בחודשים הבאים.
לעומת זאת, התרחבות ענפי השירותים נמשכה גם בפברואר והמדד נע ברמה זהה לינואר של כ-55. רמות אלו עקביות עם צמיחה בקצב זהה שנרשם ברביע האחרון של 2022, של כ-2.5%, אם כי תמהיל הצמיחה טוב יותר, ומשקף סביבת ביקושים חזקה יותר ביחס לזו שאיפיינה את המחצית השנייה של 2022.
הבעיה העיקרית עבור השווקים הפיננסים היא שהשיפור בפעילות מלווה בסביבת אינפלציה גבוהה, עם סימנים גוברים לאינפלציה "דביקה". לאחר שנתוני האינפלציה לחודש ינואר בארה"ב הפתיעו כלפי מעלה, עם דגש על האינפלציה הבסיסית, היה זה האומדן הראשון לאינפלציה בגוש האירו בפברואר שהצביע על אינפלציה גבוה מהצפי תוך האצה באינפלציה הבסיסית.
המדד הכללי, התמתן בשיעור קל בלבד מ-8.6% ל-8.5%, וזאת בתמיכת הירידה במחירי האנרגיה, ואילו האינפלציה הבסיסית טיפסה מ-5.3% ל-5.6%, ושיקפה עליית מחירים רוחבית, ובפרט האצה באינפלציית השירותים.
בארה"ב, אמנם רכיב המחירים במדד ISM שירותים התמתן גם בפברואר, אך רמתו עדיין גבוהה ומשקפת לחצי מחירים גבוהים. בנוסף, רכיב המחירים במדד ISM תעשייה חזר לרמות של מעל ל-50, ומשקף בלימה של מגמת הירידה שאפיינה עד לאחרונה את אינפלציית הסחורות.
התפתחות זו חשובה שכן הירידה באינפלציית הסחורות היא זו שהניעה את הירידה באינפלציה ברבעון-שניים האחרונים בארה"ב, כך שבלימת הירידה בה כאשר ברקע אינפלציית השירותים נעה בקצב גבוה, תתורגם (בדומה לינואר) לסביבת אינפלציה גבוהה יותר, והדבר כבר קיבל ביטוי בעלייה מהירה בציפיות לאינפלציה.
ככל שמגמה זו תימשך, כאשר ברקע שוק העבודה האמריקאי מפגין עוצמה והתנאים הפיננסים נוחים, מדובר בתמהיל שיוביל לסביבת אינפלציה גבוהה שתתורגם לעלייה גבוהה יותר בריבית. אמנם דוברי הפד שיגרו עד כה מסרים מרגיעים לגבי קצב העלאת הריבית, ומרביתם נוטים להמשיך בהעלאות של 25 נ"ב ולא בחזרה ל-50, אך במידה והאינפלציה תמשיך להפתיע כלפי מעלה לא ניתן לשלול העלאה גבוהה יותר, אם כי הרף לכך גבוה יחסית.
בכל אופן, השוק מתמחר כיום בין 3 ל-4 העלאות ריבית נוספות של 25 נ"ב, וכל עוד התנאים הפיננסים ממשיכים לנוע סביב הרמות הנוכחיות, הסיכון בתמחור זה ממשיך לנטות להערכתנו כלפי מעלה. כמו כן, העלייה הגבוהה מהצפוי באינפלציה בגוש האירו, על רקע התאוששות בפעילות, מגבירים את ההסתברות שה-ECB יעלה את הריבית ב-50 נ"ב לא רק במרץ אלא גם במאי.
לאחר תקופה ממושכת בה נרשמה מגמת ירידה בציפיות לאינפלציה בשוק האג"ח, נתוני האינפלציה האחרונים לצד ההתאוששות בפעילות, הוביל לעלייה מחודשת בציפיות לאינפלציה בארה"ב ובגוש האירו.
עיקר העלייה ממוקדת אמנם בטווחים הקצרים-בינוניים, אך ככל שסביבת האינפלציה הגבוהה תימשך, הסיכון לגלישה בציפיות גם לטווחים הארוכים יגבר, והמשמעות תהיה מדיניות "ניצית" יותר מצד הבנקים המרכזיים המובילים.
בשוק המקומי, העלייה בציפיות לאינפלציה התגברה לאחרונה וזאת על רקע האינפלציה הגבוהה מהצפי במקביל להשפעות האינפלציוניות הנובעות מהפיחות בשער החליפין של השקל, מגמה שתתגבר ככל שהחקיקה להחלשת מערכת המשפט לא תיבלם.
הסכם השכר בסקטור הציבורי שנחתם בשבוע האחרון צפוי להוביל לעלייה מסוימת באינפלציה, בהיבט של השיפור בהכנסה, אך במבט ראשון לא ניראה חריג מבחינת קצב העלייה השנתי, אם כי מוקדם להעריך את ההשפעה מסדר שני על השכר בסקטור הפרטי.
בהיבט זה, נתוני השכר לרבעון האחרון של 2022 הצביעו אמנם על התמתנות מסוימת בקצב העלייה של השכר בסקטור הפרטי לכ-4.5%, אך הנתון הרלוונטי להערכתנו יהיה זה של הרבעון הראשון של 2023, שכן הוא ימחיש את מידת הפיצוי שתתקבל בגין העלייה הגבוהה באינפלציה בשנה האחרונה, כך שעל רקע שוק העבודה ההדוק סביר לצפות להאצה מחודשת בקצב עליית השכר.
להערכתנו, ההתפתחויות האחרונות בעולם והתבססות שער החליפין של השקל ברמות הנוכחיות יוביל לאינפלציה של 4%-3.5% בשנה הקרובה. העלייה בציפיות לאינפלציה המקומיות לא נעצרה בטווחים הקצר-בינוני לפידיון אלא זלגה גם לטווחים הארוכים, והן קרובות ל-3%, והדבר מהווה התפתחות בעייתית מבחינת בנק ישראל, שכן התפתחות זו אירעה על אף שהעלאת הריבית האחרונה הייתה גבוהה מהצפי.
כמו כן, המתאם הגבוה של האינפלציה הבסיסית המקומית עם זו שבגוש האירו, שכאמור האיצה לאחרונה, ובכלל סביבת האינפלציה הגבוהה מהצפוי בעולם ובישראל, צפויים להוביל להעלאת הריבית ל-5.25%-5% במהלך המחצית הראשונה של השנה, והסיכון לתחזית זו נוטה כלפי מעלה.
לכותבי המאמר ולחברת שרותי בורסה והשקעות בישראל - אי.בי.אי בע"מ ("שירותי בורסה") אין רישיון שיווק השקעות והם אינם מבוטחים בביטוח הנדרש מבעלי רישיון בהתאם לחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995. בעת פרסום המאמר שירותי בורסה וכותבי המאמר הינם בעלי עניין אישי בנושאיו הנובע מאחזקותיהם בניירות הערך הנזכרים בסקירה או מקיומם של קשרים עסקיים עם החברות המוזכרות. יובהר, כי אין באמור בסקירה כדי להוות תחליף לשיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.