| ליאור שילה, אנליסט בנקים, IBI בית השקעות |
מהי השפעת הריבית על הכנסות הבנקים בישראל? ירידת הריבית לאורך השנים שחקה את המרווח הפיננסי של הבנקים, כך שנוצר אילוץ להנהלות לבצע התאמות בתמהיל תיק האשראי, התייעלות (בכוח האדם ובנדל"ן), לצד הקמת מערכות דיגיטליות וביצוע השקעות, ולצד מכירת פעילויות שהכבידו על נכסי הסיכון או שהערך המוסף שלהן היטשטש.
כעת, כשאנו עוברים לסביבת ריבית עולה וכשקיימות הערכות למיתון בעתיד הנראה לעין, נשאלת השאלה כיצד הבנקים יגיבו ומה צפוי להיות בהמשך?
ישנן שתי דרכים עיקריות לבדיקת השפעת הריבית על ההכנסות המימוניות של הבנקים:
- טבלת רגישות שהבנקים מספקים בדוחות הכספיים במסגרת דוח דירקטוריון.
- בחינה של הפקדונות שאינם נושאים ריבית (עו"ש) לצד היקף הנכסים שאינם נושאים ריבית.
היתרון בדרך הראשונה הוא ההנגשה והקלות בשליפתה, כך שרק צריך לבצע התאמה מסוימת לרמת הריבית המשוערת קדימה. מנגד, ההנחות שמניחים הבנקים בטבלת הרגישות משתנות מבנק לבנק, אין הנחיה אחידה מבנק ישראל - ולכן התוצאות שמתקבלות עשויות להיות מוטות.
היתרון בדרך השנייה הוא שניתן להעריך באופן די פשוט את התרומה המיידית להכנסות ריבית נטו. זאת, בשל העובדה שהחישוב נעשה על הפקדונות שאינם נושא ריבית (עו"ש), כאשר אלה משפיעים על המרווח בין הכנסות והוצאות הריבית. החיסרון בדרך השנייה הוא שאין התייחסות להשפעות נוספות, כמו תיק המסחר וההשפעה על הכנסות הריבית דה-פקטו.
להערכתנו, נכון יהיה לבצע ממוצע של שתי הדרכים. כמו כן, חשוב לציין שאנו מניחים כי במידה והריבית תעלה ב-1%, חלק מהעו"ש יעבור לפקדונות - לכן, הערכנו מעבר של כ-35% לטובת הפקדונות, מה שמשאיר מהעו"ש 65% שהבנקים ייהנו מהמימון האפסי שלהם. בטבלה המוצגת כאן ניתן לראות את ההשפעה, כפי שהיא משתקפת בדוחות הבנקים, לעומת ההערכה שלנו באי.בי.אי.
| השפעת הריבית בהיבט התמחור
בנק ישראל החליט להעלות את הריבית הבסיסית ב-0.25% לרמה של 0.35%, מעט מעל לקונצנזוס, אבל האירוע המרכזי הוא התחזית של מחלקת המחקר של בנק ישראל, שמניחה שהריבית תעמוד על רמה של 1.5% בעוד שנה.
בהקשר זה נציין כי הערכת המאקרו שלנו באי.בי.אי היא שהריבית תעמוד על רמה של 1%-1.25% בסוף השנה, בעוד שבשוק מגולמת העלאת ריבית לרמה של 1.75%-2%.
כמובן שגובה הריבית ותוואי העלאות הריבית הם בעלי השפעה מהותית על תמחור מניות הבנקים, בשל ההשפעה על המרווח בין הריביות על האשראי והפקדונות, או במילים אחרות, על המרווח הפיננסי (וגם באופן עקיף על מחירי איגרות החוב, המהוות כ-170% מההון המצרפי).
בשביל לסבר את האוזן (או את העין), המרווח של הבנקים ביחס להכנסות הריבית נטו מול האשראי הממוצע בשנת 2021 עמד על כ-3%, כאשר עלייה של 1% בריבית עשויה להביא לפתיחת המרווח בכ-0.2%. בשל העובדה שהעלאות הריבית נעשות באופן הדרגתי, המרווח במודלים שלנו עולה לרמה של 3.08%.
ברמת התשואה להון, עליית ריבית של 1% תחת ממוצע של שתי הגישות תוסיף כ-3.5% ברמה ענפית. נציין כי במודל הערכת השווי, הערכנו שהריבית עד סוף 2022 תעמוד על רמה של 1%, ובשנה הבאה תעמוד על רמה של 1.25%.
דבר נוסף שצריך להביא בחשבון הוא עליית התשואות בשוק האג"ח. כפי שציינו, תיק ניירות הערך של הבנקים מהווה כ-170% מההון, כאשר עיקר התיק מורכב מאיגרות חוב ממשלתיות (כ-85%). כך, בשנה כזו אנו נצפה שהבנקים ירשמו פחות רווחים בסעיף ההכנסות מימון שאינן מריבית, ולכן חתכנו את ההכנסות בסעיף זה בין חצי לשליש ביחס לשנת 2022.
נציין בהערת שוליים כי בנק לאומי (TASE:LUMI) נהנה מעליית התשואות בשל ריבית ההיוון על ההתחייבויות האקטואריות - מה שמגדיל את ההון מצד אחד, אבל הרווחים בגין כך נפרסים על פני 8 רבעונים.
לבסוף, חשוב מאוד להתייחס לתשואה הנדרשת ממניות הבנקים. לאורך השנים האחרונות טענו כמה פעמים שהתשואה הנדרשת על מניות הבנקים צריכה להיות נמוכה מהמקובל בשוק (כ-10%) ולהיות ברמה של 8.5%-9%. הסיבות לכך הן רבות, אבל בעיקר בשל העובדה שעולם עם ריביות נמוכות מוריד את שיעור ההיוון הממוצע ואת התשואה שהמשקיעים דורשים. כעת, כשאנו עוברים לעולם עם ריביות עולות, התשואה הנדרשת צריכה להתעדכן בהתאם.
| השורה התחתונה
העלאת הריבית צפויה לתרום לרווחי הבנקים ולתשואה להון במהלך השנה הקרובה, וכן בעתיד הנראה לעין (כל עוד הסביבה הכלכלית ממשיכה לצמוח). מנגד, הרווחים שהתרגלנו לראות מהבנקים מתיק ניירות הערך צפויים להתכווץ, בייחוד בשנה שבה העלאת הריבית היא חדה ובנק ישראל עובר למדיניות מצמצמת.
כמו כן, התשואה הנדרשת צריכה לעלות, ולכן התמחור מעט נפגע, כך שסך הכל הווקטורים יחסית מאזנים את התמחור הכללי - והמודל שלנו מראה כי מחירי היעד שלנו נותרו כמעט ללא שינוי, וגם ההמלצות.
נזכיר כי אנו חיוביים יותר על מניות הבנקים מזרחי טפחות (TASE:MZTF), דיסקונט (TASE:DSCT) ובנק הפועלים (TASE:POLI) בנקודה הנוכחית.
הכותב הוא אנליסט בנקים של בית ההשקעות אי.בי.אי. הסקירה מתבססת על מידע שפורסם לכלל הציבור על ידי החברות הנסקרות בו וכן על הערכות ואומדנים ומידע אחר שבית ההשקעות אי.בי.אי מניח כי הוא מהימן, וזאת בלי שביצע בדיקות עצמאיות ביחס למידע. אי.בי.אי, כותבי הסקירה ועורכיה אינם אחראים למהימנות המידע, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחר בה. סקירה זו אינה בגדר ייעוץ השקעות ואינה מהווה הזמנה לרכוש או הזמנה למכור את ניירות הערך הנזכרים בה. לפיכך, אין להסתמך על המידע הכלול בה ואין בו כדי להחליף שיקול דעת עצמאי וקבלת ייעוץ מקצועי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בית השקעות אי.בי.אי, עובדיו וחברי הדירקטוריון שלו עשויים להחזיק בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המתוארים בסקירה.