הגורם העיקרי שעשוי להשפיע על דירוג האשראי של ישראל הוא פיחות השקל

| אורי גרינפלד, האסטרטג הראשי של פסגות בית השקעות |

| הכל עובד לפי התוכנית. בערך.

אם בינואר ההערכות שהכלכלה האמריקאית נכנסת לתהליך של נחיתה רכה הלכו והתגברו הרי שבפברואר הקערה התהפכה על פיה והנחיתה הפכה פתאום להמראה.

הגורם העיקרי לתזזיתיות של התחזיות, מלבד לחיבה הטבעית של המשקיעים לדרמטיות מוגזמת, הוא הפד שמגיב גם הוא לאירועים, כמעט מדי שבוע, ומייצר חוסר שקט.

ניל קאשקרי, נשיא הפד של מיניאפוליס, היווה את הדוגמה הכי טובה לכך בשבוע שעבר כשהצליח בנאום אחד לומר המון דברים בלי למעשה לומר שום דבר. לפי קאשקרי, בפד לא רואים עדיין סימנים לכך שהמדיניות שלהם מצליחה להשפיע על ענפי השירותים וזה אכן מדאיג אבל גם לוקח זמן למדיניות להשפיע.

עוד מהפנינים של קאשקרי:

"אנחנו לא רוצים שיהיה מיתון אבל האינפלציה היא היעד העיקרי", "לא צריך להיסחף בגלל נתונים של חודש אחד" ו-"לא החלטתי אם לתמוך בהעלאת ריבית של 25 או 50 נ"ב אבל מה שחשוב יותר זה מה שנשדר בהודעה ובתחזיות לגבי העתיד".

קשה אמנם להאשים את חברי הפד שכן בסופו של דבר גם הם מגששים באפילה כמו כולנו אבל ניתן היה לצפות מהם לשים דגש על כך שבסופו של דבר הכל עובד לפי התוכנית. בערך.

המחזור הכלכלי של השנתיים האחרונות היה חריג בעוצמתו אבל רגיל מאוד במהותו. עודף ביקוש הוביל לאינפלציה והעלאות הריבית יקררו את הביקוש ואת האינפלציה. זה לוקח זמן אבל העדויות בשטח מלמדות שהתהליך אכן מתרחש.

הפד ביצע ב-2022 את מהלך העלאות הריבית האגרסיבי ביותר שנרשם אי פעם בשנה קלנדרית ושוק האשראי מאותת שמהלך זה עובד. סקר קציני האשראי מלמד שבכל הסגמנטים תנאי האשראי הוקשחו ושיעור הבנקים שדיווחו על צפי לגידול בחדלות פירעון של הלוואות ובהפרשות ממשיך לעלות.

לפי S&P שיעור ההלוואות הסאבפריים לרכב בפיגור של 60 יום ומעלה כבר עומד על 6.05%, גבוה מהרמה של 2009 ולפי בלומברג, בחודשיים הראשונים של השנה 59 חברות הגישו בקשה לפשיטת רגל בהיקף גדול (יותר מ-50 מיליון דולר התחייבויות).

מדובר על הקצב הכי מהיר בחודשיים הראשונים של השנה מאז 2009, אז נרשמו 63 כאלו. בשורה התחתונה, קשה לראות תמונה שבה הכלכלה האמריקאית לא נכנסת למיתון לקראת אמצע השנה. מיתון שיביא להאטה בשוק העבודה ולצינון של האינפלציה בענפי השירותים.

עם זאת, כפי שציינו לפני שבועיים, היקף החסכונות של משקי הבית מתקופת הקורונה והחובות הארוכים בריבית נמוכה של הסקטור העסקי יעכבו ויחלישו כנראה את כל התהליך מה שיאפשר באמת נחיתה רכה.

אגב, גורם נוסף לעיכוב בתמסורת בין הריבית לפעילות הכלכלית במשק הוא העובדה ששיעור המשכנתאות בריבית משתנה בארה"ב ירד לאחר המשבר של 2008 לפחות מ-10%.

במילים אחרות, כל מי שלקח משכנתא ב-15 השנים האחרונות כמעט ולא מרגיש את ההשפעה של העליה בריבית על ההחזר החודשי.

| פיץ' עושה הפחתה רעיונית לאופק הדירוג

אפשר אמנם לקחת מההודעה של פיץ' בשבוע שעבר את העובדה שהדירוג ואופק הדירוג של ישראל לא הופחתו כשורה התחתונה אבל אי אפשר להתעלם מהאזהרה שניתנה.

כבר לפני חודש רשמנו פה שאין שום סיכוי שיפחיתו לישראל את הדירוג בשנה הקרובה, לא בגלל שהכל נפלא אלא בגלל שחברות הדירוג נותנות ציון ליכולת החזר החוב של המדינה ולא להתנהלות ממשלה ולכן הן לא יגיבו לרפורמה שעדיין לא סוכמה ולא חוקקה.

הסביבה הכלכלית הנוכחית בישראל היא מצוינת, הן בהיבט של הכלכלה הריאלית, הן בהיבט של החסינות הפיסקאלית והן בהיבט של ארגז הכלים המוניטרי של בנק ישראל שכולל 201 מיליארד דולר למקרה של משבר מטבעי.

לכן, אין לחברות הדירוג ברירה אלא להותיר את הדירוג של ישראל ואת אופק הדירוג ברמתם.

עם זאת, אי אפשר להתעלם מההתייחסות של פיץ' לרפורמה ולכך שעל אף שזו עדיין נתונה למו"מ היא עשויה להחליש אינדיקאטורים של איכות הממשל או את המוסדות שאחראיים על האיזונים.

הערות אלו הן למעשה הכוונה עתידית של פיץ' לכך שבמידה והרפורמה תחוקק באופן שאכן עלול לפגוע באותם אינדיקאטורים שהם חלק מציון ה-ESG של ישראל, אופק הדירוג כנראה יעודכן ל"שלילי", מה שיתן לחברות הדירוג את הזמן לבחון את ההשפעה של הרפורמה על הסיבה הכלכלית והפיננסית בישראל.

עדיין, הפער בין זה לבין הפחתת דירוג יכול להיות פער של יותר משנה שכן על מנת להפחית את הדירוג עצמו חברות הדירוג צריכות לראות שמתרחשת בפועל פגיעה במצבה הפיננסי של ישראל.

מה עלול להוביל לכך? מכיוון שתרחיש שבו יעדי הגירעון נפרצים באופן משמעותי נראה לנו תרחיש פחות סביר, הגורם העיקרי שעשוי להשפיע בסופו של דבר על הדירוג של ישראל בטווח הבינוני הוא שער החליפין.

פיחות חד של השקל כתוצאה מיציאה של כסף מישראל יביא לעלייה באינפלציה ובציפיות האינפלציה ויכריח את בנק ישראל להמשיך להעלות את הריבית.

הפגיעה בצרכנים כתוצאה מעלייה בריבית ובאינפלציה תקשה על הצד הריאלי של הכלכלה ועלולה לייצר גם חיכוך בין הממשלה ובנק ישראל.

למרות זאת, לפני שמתחילים לדמיין תרחישים של המשבר מתחילת שנות ה-2000, כדאי לזכור שלבנק ישראל יש בכספת הרבה יותר דולרים משהוא באמת צריך, מה שיכול לעזור לו לנהל את המדיניות המוניטארית באופן רגוע יותר.

כדאי עם זאת לזכור שבניגוד לרכישת דולרים, מכירה של דולרים הוא מהלך עם סיכון שכן כמות הדולרים היא בסופו של דבר מוגבלת ולכן סביר להניח שכלי זה יופעל רק בשעת חירום.

הכותב הוא האסטרטג הראשי של בית ההשקעות פסגות ואינו בעל עניין אישי בנושא הסקירה. אין בסקירה זו כדי להוות תחליף לשיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.