אחרי ההפתעה במדד יולי: בנק ישראל יגביר את קצב העלאות הריבית

| רפי גוזלן, כלכלן ראשי בבית ההשקעות אי.בי.אי |

מדד המחירים לצרכן לחודש יולי עלה בשיעור  של 1.1%, הפתעה משמעותית כלפי מעלה ביחס להערכות הקונצנזוס (0.6%), ולאחר תקופה ממושכת שבה העלייה במדד החודשי הייתה בהתאם לצפי או נמוך מכך.

העלייה הגבוהה ביולי הובילה את קצב האינפלציה השנתית ל-5.2% מ-4.4% ביוני. המדד ללא אנרגיה, פירות וירקות וללא מזון עלו אף הם בשיעור זהה של  בשיעור זהה של 1.1%-1%, כאשר בשנה האחרונה עלה המדד ללא אנרגיה, פירות וירקות בכ-4.7%. 

העלייה במדד יולי כללה את מרבית הסעיפים, למעט ירידה עונתית בסעיף ההלבשה וההנעלה, ובכך שיקפה שילוב של השפעות צד ההיצע, בעיקר מצד מחירי הסחורות, במקביל לסביבת ביקושים חזקה. כך, עיקר ההשפעה במדד יולי הגיעה מעלייה חדה במחירי הנופש בארץ ובחו"ל, מהאצה בסעיף הדיור ומהמשך התרומה מצד מחירי האנרגיה והמזון. התפתחויות אלו תורגמו לעלייה מהירה יותר במדד המוצרים הסחירים, שעלה בשנה אחרונה בכ-7% לעומת עלייה של כ-4% בבלתי סחירים.

בעוד העלייה במוצרים הסחירים צפויה להתמתן בהמשך השנה, הן מצד מחירי הסחורות והן על רקע נירמול הצריכה והתחזקות השקל (התפתחות שכבר החלה לבוא ליד ביטוי בחלק מהמוצרים התעשייתיים), אינפלציית הבלתי סחירים, בהובלת הדיור, יותר עיקשת והנמכתה תלויה בהאטה בשוק העבודה.  

עיקר ההפתעה במדד יולי נרשמה בעלייה החדה מהצפוי בסעיף הבראה ונופש (7.7%, תרומה של כ-0.35% למדד הכללי), ששיקפה עלייה חדה של כ-23% במחירי הטיסות לחו"ל. סעיף זה מאופיין בעונתיות גבוהה ביולי, אך השנה היא הייתה חריגה, והושפעה מחזרה לעונת תיירות "רגילה" לאחר הפוגת הקורונה במקביל לעלייה החדה במחירי הדלקים. קצב העלייה במחירי הנופשים בחו"ל בשנה האחרונה טיפס לכ-10%, לעומת התמתנות בקצב העלייה השנתי בסעיף נופש המקומי לכ-8%. 

מחירי המזון עלו ביולי שיעור של 0.5%, והשלימו עלייה של 5.5% בשנה האחרונה. השפעת העלייה החדה שנרשמה במחירי הסחורות החקלאיות לאורך המחצית הראשונה של השנה בעקבות המלחמה בין רוסיה לאוקראינה ממשיכה להוביל עלייה במחירי המזון בארץ ובעולם, וסביר שהשפעה זו תימשך גם בחודשים הקרובים.

לעומת זאת, בחודשיים האחרונים שבו מחירי  מחירי הסחורות החקלאיות לרמות של טרם המלחמה, תוך ירידה של כ-25%, כך שבמידה ורמות אלו יישמרו, וכמובן אם תימשך מגמת הירידה בהן, העלייה במחירי המזון צפויה להיבלם לקראת סוף השנה. 

כצפוי, נרשמה ביולי האצה בסעיף הדיור עם עלייה בשיעור של 1.2%, כאשר סעיף מחירי הדירות בבעלות עלה בשיעור גבוה של 1.1% וסעיף שכר הדירה עלה בשיעור של 0.7%. העלייה בסעיף הדירות בבעלות משקפת עליית מדרגה נוספת בקצב השנתי ל-4.7%, מכ-3.5%-3% שאפיינה את סעיף זה בין נובמבר 2021 למאי השנה.

בדומה לנתוני יוני, גם ביולי נרשמה עלייה בשיעור גבוה יותר של 7% (6.5% ביוני) בדירות בהן נרשמה תחלופת שוכרים, לעומת עלייה של 3.5% (3% ביוני) בדירות בהן השוכרים חידשו חוזה. בנוסף, גם בסעיף שכר הדירה נרשמה האצה בקצב העלייה, והוא טיפס לקצב שנתי של 2.5%, התפתחות שמשקפת התרחבות של העלייה במחירי השכירות, מעבר לאיזורי הביקוש. 

במבט לחודשים הקרובים, אנו מצפים להמשך עלייה בסעיף הדיור במהלך חודשי הקיץ שבהם מרוכזים עיקר חידושי החוזים. כפי שציינו בסקירה הקודמת, לפני כעשור נרשמה עלייה בשיעורים זהים במחירי הדירות והיא לוותה בקצב עלייה שנתי של כ-7%-5% במחירי השכירות (חוזים מתחדשים).

תמונת הביקוש-היצע  לפני עשור התאפיינה בצד היצע חלש יותר,  ולכן  אנו מצפים לעלייה בקצב שנתי מעט מתון יותר של 6%-5% עד לסוף השנה. במבט ל-2023, שיפור הדרגתי בגמר הבנייה לצד צפי להאטה במשק ולהיחלשות של שוק העבודה צפויים להוביל להערכתנו לקצבי עלייה מתונים יותר במחירי השכירות. 

מלבד מחירי השכירות, נמשכה גם עליית מחירי הדירות ולפי אומדן ראשון עלה מדד מחירי הדירות בחודשים מאי-יוני בשיעור חד של כ-2%, והשלים עלייה של קרוב ל-18% בשנה האחרונה. חשוב לציין כי בתקופת המדידה סביבת הריבית הייתה נמוכה יותר ונמשכה עלייה ניכרת בהיקפי המשכנתאות, כאשר רק בחודש האחרון החלה להסתמן השפעת העלאת הריבית בכיוון של התמתנות מסוימת בביקושים.

העלייה המהירה במחירי הדירות מספקת תמיכה נוספת לבנק ישראל להאיץ את קצב העלאות הריבית, בפרט על רקע השיתוק המחודש של המערכת הפוליטית. להערכתנו, שילוב של רמת המחירים הגבוהה עם עליית מדרגה בריבית שוחקת את יכולת הרכישה ותוביל להמשך ירידה בביקושים.

לפיכך, בהתחשב גם בגידול משמעותי בהיצע בשנה האחרונה, עליית המחירים צפויה להערכתנו בשלב ראשון להיבלם בהדרגה, ובהמשך אף סביר לצפות למפנה בהם בכיוון ירידה, וזאת בהנחה ולא יחול מפנה מהיר ומשמעותי בריבית כלפי מטה. 

השינויים במחירי האנרגיה צפויים להוות גורם משמעותי על המדדים הבאים באוגוסט-ספטמבר. באוגוסט נרשמה אמנם עלייה חדה בתעריף החשמל, של 8.6%, אך מנגד נרשמה ירידה חדה במחירי הבנזין, של כ-19%, שנבעה משילוב של ירידה במחירי התזקיקים ומהפחתת הבלו. כמו כן, הייסוף החד בשער החליפין צפוי לפעול כגורם ממתן לאינפלציה בחודשים האלו, הן מבחינת ההשפעה על הדלקים, על מוצרי הצריכה המיובאים שהביקוש אליהם צפוי להתמתן עם נירמול תמהיל הצריכה, ובמידה פחותה על הנסיעות לחו"ל כתוצאה מהביקושים הגבוהים.

להערכתנו, מדד אוגוסט צפוי לרדת בשיעור של 0.1% ואילו מדד ספטמבר צפו להישאר ללא שינוי, וזאת בהנחה ולא יחול שינוי במס על הדלקים (בלו). במידה והאוצר יבחר לנצל את הירידה במחירי התזקיקים בעולם ולהעלות חלקית את מס הבלו, בעד 50 אגורות, מדד ספטמבר ינוע בין 0.1% ל-0.2%.  

במבט לשנה הקרובה, אנו מצפים לעלייה של 2.5% באינפלציה, תחזית שמשקפת סביבת ביקושים גבוהה עד לסוף השנה, את השפעות התמתנות מחירי הסחורות והתחזקות השקל לעומת האצה באינפלציית השירותים, בדגש על סעיף הדיור.  לעומת זאת, בשנת 2023, אנו מצפים להתמתנות בסביבת האינפלציה בין היתר על רקע הצפי להאטה משמעותית בצמיחה עולמית שתוביל למגמה זהה גם בכלכלה המקומית, במקביל להשפעה בפיגור של הריסון המונטארי שצפוי לצבור תאוצה עד לסוף 2022. 

| צפי להגברת מינון העלאת הריבית ל-75 נ"ב בהחלטה הקרובה

העלייה החדה מהצפוי במדד יולי שיקפה עליית מדרגה בקצב האינפלציה, ולצד השפעות צד ההיצע, בעיקר מחירי האנרגיה והמזון, העלייה באינפלציה שיקפה גם תמהיל ביקושים חזק. העלייה החדה במדד יולי הובילה את האינפלציה לרמה של 5.2%, כאשר תחזית האינפלציה שלנו גוזרת קצבים זהים, של כ-5%, גם לאורך המחצית השנייה כולה.

המסר שעלה מהחלטות הריבית האחרונות היה ברור וכיוון לחוסר נוחות עם סביבת האינפלציה הגבוהה מהיעד ועם הריבית הריאלית השלילית , ומדד יולי רק חידד את מסרים אלו. 

להערכתנו הועדה המוניטרית תעדיף לנהוג באופן דומה לבנקים מרכזיים בעולם כלומר להעדיף להעלות בשלב זה את הריבית במנות גבוהות יותר בכדי להגיע באופן מהיר יחסית לסביבת ריבית ריאלית חיובית, מאשר להעלות את הריבית באופן הדרגתי.

התמחור בשווקים ייחס לאחרונה משקל גבוה לייסוף בשער חליפין של השקל, וכפי שציינו בסקירתנו האחרונה, ההתפתחויות בשער החליפין תהיינה רלוונטיות לריבית רק כאשר תירשם ירידת מדרגה בסביבת האינפלציה, ולא כאשר האינפלציה גבוהה משמעותית מהיעד. הסיכון המהותי יותר שתיראה הועדה לנגד עיניה בהחלטה הקרובה הוא של עליית מדרגה נוספת באינפלציה, ולכן היא צפויה להערכתנו להגביר בהחלטה הקרובה את מינון ההעלאה ל-75 נ"ב, לרמה של 2%. 

בהתאם לזאת, אנו מעריכים כי הריבית בסוף השנה תגיע ל-2.75% (הטווח העליון של התחזית שלנו מהחודשים האחרונים שעמדה על 2.5%-2.75%). מעבר לכך, משך מחזור העלאות הריבית יוכתב על ידי מחזור העלאות הריבית בארה"ב, שכן הוא ילמד על אופן ההתמודדות עם האינפלציה העולמית ועל מידת ההיחלשות של הכלכלה הגלובלית.

ככל שהפד  יידרש להעלאת ריבית משמעותית יותר בכדי להוביל להקשחה בתנאים הפיננסים בכדי למתן את האינפלציה, כך יגבר גם פוטנציאל העלאת הריבית המקומית לרמות של מעל ל-3%. 

לכותבי המאמר ולחברת שרותי בורסה והשקעות בישראל - אי.בי.אי בע"מ אין רישיון שיווק השקעות והם אינם מבוטחים בביטוח הנדרש מבעלי רישיון בהתאם לחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995. בעת פרסום המאמר אי.בי.אי וכותבי המאמר הינם בעלי עניין אישי בנושאיו הנובע מאחזקותיהם בניירות הערך הנזכרים בסקירה או מקיומם של קשרים עסקיים עם החברות המוזכרות. יובהר, כי אין באמור בסקירה כדי להוות תחליף לשיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.