סוף לצמיחה העולמית? צפי להתמתנות בתחילת 2022 בהשפעת הקורונה

| ה-FED משלים סיבוב פרסה בנוגע לאינפלציה

• העלייה הממושכת בסביבת האינפלציה בארה"ב הובילה לסיבוב פרסה מלא של ה-FED בנוגע להערכת האינפלציה הזמנית. המשמעות של נטישת הערכה זו היא האצת קצב צמצום הרכישות, וניראה בשלב זה כי התהליך יסתיים בסוף הרבעון הראשון, וזאת בכדי להותיר ל-FED את האפשרות להקדים גם את מועד העלאת הריבית במידת הצורך.
• ההשפעה בפיגור של המדיניות המוניטארית על האינפלציה מעלה את ההסתברות לכך שה-FED יכוון להקשחה משמעותית בתנאים הפיננסים בכדי להוביל לירידה בסביבת האינפלציה.
• השפעת העלייה בתחלואה והתפשטות הווריאנט החדש על הפעילות עדיין לא קיבלו ביטוי בנתונים האחרונים, וסביר יותר כי השפעתם תורגש במהלך הרבעון הראשון של השנה. האינדיקציות העולות ממדדי מנהלי הרכש הם דווקא לסביבת צמיחה גבוהה יחסית ברבעון האחרון של השנה, בעיקר בארה"ב.
• שוק האג"ח מקומי לא יישר קו באופן מלא עם המגמה העולמית העקום המקומי ממשיך להיות תלול מדיי בחלקים הארוכים, והציפיות לאינפלציה, על אף התיקון המהיר בהן בחודש האחרון ממשיכות להיות גבוהות מדיי.

אי הודאות סביב השפעת הווריאנט החדש תמשיך אמנם ללוות את השווקים בתקופה הקרובה עד להתבהרות סביב מידת הפגיעה ויעילות החיסונים, אך הדגש עובר בהדרגה לסיבוב הפרסה המשמעותי שביצע ה-FED לאחרונה בכל הנוגע לאינפלציה.

בהחלטת הריבית האחרונה הגיע ה-FED עם טון יוני, ניסה לקנות זמן ונשאר עם הערכת האינפלציה הזמנית, גם אם במידת ביטחון פחותה. העלייה במחירי האנרגיה, ההאצה באינפלציה בפועל ובציפיות לאינפלציה ועלייה מהירה יחסית בשכר שיכנעו את ה-FED לזנוח את הערכת האינפלציה הזמנית.

אם עד לאחרונה היו אלו חברי ה-FED השונים שהצהירו על אפשרות של האצת תהליך צמצום הרכישות, הגיע פאוול במהלך העדות לקונגרס והבהיר בשפתו כי הערכת האינפלציה כזמנית כבר אינה רלוונטית, כך שהאינפלציה הנוכחית חרגה כבר מההשפעות הישירות של המשבר.

המשמעות של הערכה זו צפויה לבוא לידי ביטוי בהאצת קצב צמצום הרכישות, וניראה בשלב זה כי התהליך יסתיים בסוף הרבעון הראשון של 2022 ולא בסוף הרבעון השני, וזאת בכדי להותיר ל-FED את האפשרות להקדים גם את מועד העלאת הריבית במידת הצורך.

מה שמחדד עוד יותר את התגובה המאוחרת של ה-FED להתפתחות האינפלציה היא העובדה שלמרות שה-FED מבין כיום כי סביבת האינפלציה גבוהה משמעותית מההערכות המוקדמות (מדד נובמבר שיפורסם השבוע בארה"ב צפוי להצביע על אינפלציה בסיסית של קרוב ל-5%), הוא ככל הניראה ימשיך להזרים נזילות לשווקים גם במהלך הרבעון הקרוב.

הזרמת הנזילות עשויה במידת מה למתן את המעבר החד שצפוי לאפיין את המדיניות המוניטארית במהלך המחצית הראשונה של השנה, כלומר ממצב של מהזרמת נזילות ע"י רכישות איגרות החוב לריסון מוניטארי.

עם זאת, ההשפעה בפיגור של המדיניות המוניטארית על האינפלציה מעלה את ההסתברות לכך שה-FED יכוון להקשחה משמעותית בתנאים הפיננסים (בעיקר אפקט עושר שלילי דרך שוקי המניות, עלייה במרווחי אשראי ולחץ על מחירי הסחורות), שעד כה נותרו ברמות נוחות, בכדי להוביל לירידה בסביבת האינפלציה.

החוזים על ריבית הפד מיישרים קו עם הצפי להאצת צמצום הרכישות וסיום תהליך זה ברבעון הראשון של 2022. כך, החוזים מגלמים העלאת ריבית ראשונה במהלך הרבעון השני של 2022 וקרוב ל-3 העלאות ריבית, לכ-0.75%, בסוף 2022.

חשוב מכך, עקום התשואות ממשיך להשתטח משני הקצוות, כלומר עלייה בתשואות הקצרות וירידה בארוכות, כך שהמסר משוק האג"ח ממשיך להיות של ריסון האינפלציה על ידי ה-FED במחיר של האטה בפעילות.

בעוד השפעת הירידה במחירי הסחורות והטון הניצי של פאוול הובילו להשתטחות העקום בארה"ב ובמקביל לירידה בציפיות לאינפלציה בעיקר בטווח הבינוני-ארוך, הרי שבישראל עיקר המהלך בא לידי ביטוי עד כה בירידה בציפיות לאינפלציה במקביל לירידה חדה בציפיות לשינוי בריבית. לעומת זאת, השוק המקומי לא יישר קו עם באופן מלא עם המסר שלפיו העלאת הריבית תוביל בסופו של דבר להאטה, תרחיש שבמידה ויתממש ישפיע מן הסתם גם על ישראל.

לפיכך, העקום המקומי ממשיך להיות תלול מדיי בחלקים הארוכים, והציפיות לאינפלציה, על אף התיקון המהיר בהן בחודש האחרון ממשיכות להיות גבוהות מדיי בעיקר לטוח הבינוני-ארוך לפידיון.

| דו"ח התעסוקה בארה"ב אינו חלש כפי שניראה ממבט ראשון

תוספת המועסקים לחודש נובמבר בארה"ב הייתה נמוכה מהצפי והסתכמה ב-210 אלף (קונצנזוס 550 אלף), ונתוני החודשיים הקודמים עודכנו כלפי מעלה בכ-80 אלף מועסקים. לכאורה ממבט ראשון ניראה כי מדובר בדו"ח תעסוקה חלש, אך התמונה מורכבת וחיובית יותר.

ראשית, האומדן הראשון לנתוני התעסוקה התעדכן במרבית המקרים בשנה האחרונה כלפי מעלה, ואף באופן משמעותי. כך נתוני אוגוסט-ספטמבר שבקריאה ראשונה נעו סביב תוספת זהה לזו שנרשמה בנובמבר עודכנו בכ250-200 אלף לרמות של 400-500 אלף.

בנוסף, הנתון המפורסם הינו בניכוי עונתיות, ואילו הנתון המקורי הצביע על תוספת של קרוב ל-800 אלף, כך שלא מן הנמנע כי השיבוש בניכוי עונתיות כתוצאה ממשבר הקורונה שיחק אף הוא תפקיד בנתון החלש.

מעבר לכך, סקר משקי הבית היה חזק באופן ניכר, והצביע עלה עלייה חדה בתעסוקה של כ-1.1 מיליון מועסקים. שיפור זה הוביל לירידה בשיעור האבטלה מ-4.6% ל-4.2%, וזאת תוך עלייה בשיעור ההשתתפות מ-61.6% ל-61.8%.

העלייה בשיעור ההשתתפות מעודדת שכן שיעור זה ירד מדרגה בעקבות המשבר, ואם מגמה זו תימשך היא עשויה למתן במידת מה את עוצמת הלחצים לעליית השכר שלאחרונה עולה בקצבים של כ-5%.

| צמיחה חיובית ברבעון האחרון של השנה, אך פוטנציאל להתמתנות בתחילת 2022 בהשפעת הקורונה

השפעת העלייה בתחלואה והתפשטות הווריאנט החדש על הפעילות עדיין לא קיבלו ביטוי בנתונים האחרונים, וסביר יותר כי השפעתם תורגש במהלך הרבעון הראשון של השנה. במהלך השבוע קרן המטבע אותתה על אפשרות להנמכת התחזית לשנה הקרובה, תוך הערכה בשלב זה כי מאזן הסיכונים לצמיחה נוטה כלפי מטה.

חלק מהערכות אלו משקפות את גל התחלואה הנוסף המאפיין את התקופה הנוכחית, בעיקר באירופה ועם סימנים לעליית מדרגה גם בארה"ב, וזאת טרום התפשטות האומיקרון.

היקף ההדבקה הידוע בעולם מהווריאנט החדש אמנם עדיין אינו גבוה, כך שעיקר תשומת הלב היא לנתונים היוצאים מדרום אפריקה. לפי ניתוח של ה-Financial Times, שיעור ההדבקה מהאומיקרון גבוה ביחס לווריאנטים קודמים, אך החדשות הטובות עד כה הן כי העלייה בתחלואה (אשפוזים ומקרים קשים) נמוכה יחסית.

בשלב זה, האינדיקציות העולות ממדדי מנהלי הרכש הם דווקא לסביבת צמיחה גבוהה יחסית ברבעון האחרון של השנה, בעיקר בארה"ב. מדד מנהלי הרכש הגלובלי עלה שיעור קל בנובמבר (ל-54.8) כאשר עיקר השיפור מגיע מהמשקים המפותחים (דגש על שיפור ענפי השירותים) לעומת התמתנות קלה בקצב ההתרחבות במשקים המתעוררים.

בסין, סביבת הפעילות ממשיכה להיות מתונה יחסית. מדדי מנהלי הרכש לנובמבר הצביעו על דשדוש עם נטייה להתכווצות קלה בפעילות התעשייה, לעומת התרחבות מתונה יחסית בענפי השירותים.

ההאטה בסין ממשיכה לשקף את ההשפעה בפיגור של צמצום האשראי שננקטה בסוף 2020- תחילת 2021. בגוש היורו נרשמה עלייה במדד מנהלי הרכש הכללי, כתוצאה משיפור בענפי השירותים במקביל לרמות גבוהות בפעילות התעשייה.

החולשה היחסית בקרב המדינות המובילות את הגוש נמצאת בגרמניה, כאשר ההרעה במצב התחלואה בה עלולה להחריף את ההאטה בתקופה הקרובה. עם זאת, בהנחה והווריאנט החדש לא יתברר כבעל פגיעה חריגה, הרי שגוש היורו צפוי לסגור את פערי הצמיחה החל מהרבעון השני של 2022.

בארה"ב, במדדי ה-ISM נמשכה ההתרחבות הגבוהה בפעילות, ובפרט בלטה העלייה בפעילות השירותים בנובמבר לרמת שיא של 69, עלייה שמשקפת התאוששות בפעילות לאחר ההשפעה הממתנת של גל התחלואה במהלך הרבעון השלישי של השנה. התפתחות זו מחזקת את ההערכה, שמקבלת ביטוי גם באומדן הצמיחה של ה-FED של אטלנטה, בדבר צמיחה גבוהה ברבעון האחרון של השנה.

לצד הצמיחה המהירה, הבעיות בשרשרת האספקה ולחצי המחירים ממשיכים לקבל ביטוי ברמות גבוהות במדדי התעשייה והשירותים, אך לא נרשמה בהן עליית מדרגה, כלומר עוצמת הלחצים לא החריפה.

גורם חשוב נוסף שממשיך לקבל ביטוי במדד התעשייה הוא התקדמות בתהליך התאמת המלאים. הפער בין ההזמנות החדשות למלאים הצטמצם בשיעור ניכר בחודשים האחרונים, וניסיון העבר מעלה כי צמצום זה משקף צפי להתמתנות בפעילות התעשייה במהלך הרבעון-שניים הקרובים.

לכותבי המאמר ולחברת שרותי בורסה והשקעות בישראל - אי.בי.אי בע"מ ("שירותי בורסה") אין רישיון שיווק השקעות והם אינם מבוטחים בביטוח הנדרש מבעלי רישיון בהתאם לחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995. בעת פרסום המאמר שירותי בורסה וכותבי המאמר הינם בעלי עניין אישי בנושאיו הנובע מאחזקותיהם בניירות הערך הנזכרים בסקירה או מקיומם של קשרים עסקיים עם החברות המוזכרות. יובהר, כי אין באמור בסקירה כדי להוות תחליף לשיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.