העלאות ריבית, התאוששות כלכלית ואינפלציה גבוהה: מה צפוי ב-2022?

| אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש |

עיקרי הדברים בסקירה שבועית מאקרו ושווקים:

• התרחיש המרכזי בתחזית מתייחס למצב ללא החמרה בריאותית. לאור האירועים בימים האחרונים התייחסנו בקצרה גם לתרחיש שלילי
• בתרחיש המרכזי ההתאוששות בכלכלה העולמית, אחת המהירות והעוצמתיות ביותר בהיסטוריה, צפויה להימשך. הכלכלה נמצאת בשינוי מבני שמשנה מגמות ארוכות טווח.
• צריכה פרטית צפויה להיות חזקה ולהישען על רמת חסכונות גבוהים, אפקט העושר ושיפור בשוק העבודה. הפחתת תחלואה תאפשר הגדלת ביקושים לשירותים שעדיין רחוקים מחזרה לשגרה.
• המגזר העסקי צפוי להמשיך מהלך השקעות מאסיבי, בעיקר בטכנולוגיה, מה שצפוי להוביל לעלייה בפריון ולתמוך ברווחיות גבוהה.
• המדיניות הפיסקאלית צפויה להישאר מרחיבה, בניגוד לחזרה מהירה להידוק אחרי המשברים בעבר.
• העלייה באינפלציה אינה רק זמנית והיא צפויה להיות גבוהה יותר בשנים הקרובות בעקבות השינויים המבניים בכלכלה.
• ה-FED צפוי להעלות ריבית לפי התסריט המגולם בשווקים. ה-ECB עשוי להפתיע גם את עצמו וגם את השווקים.
• המשק הישראלי צמח מתחילת המגפה בקצב כמעט הגבוה ביותר מכל מדינה אחרת, בעיקר בזכות היצוא וההשקעות.
• מעבר לאותם הגורמים שיתמכו בצמיחה בעולם, הכלכלה הישראלית צפויה ליהנות מהרפורמות שאושרו ומהמשך האצה בהתפתחות הטכנולוגית.
• מגמת התחזקות השקל עשויה להאט.
• האינפלציה בישראל צפויה להישאר ברמה יחסית גבוהה ולא שונה בהרבה מהמדינות האחרות.
• בנק ישראל צפוי להעלות ריבית מוקדם מהתחזיות וממה שמגולם בשוק.
• שוקי המניות צפויים להיות חיוביים בשנת 2022. מומלצת חשיפת יתר לארה"ב וישראל. סקטורים של צמיחה צפויים להוביל.
• באפיק הממשלתי בישראל צפוי להתגבר לחץ לעליית תשואות במהלך השנה הבאה. התשואות לטווחים הקצרים והבינוניים לא אטרקטיביות.
• היחס בין תשואה לסיכון באפיק הקונצרני אינו אטרקטיבי.

התחזית לפניכם מניחה שהמצב הבריאותי בשנת 2022 לא יורע משמעותית. על רקע האירועים של הימים האחרונים הסיכונים לתחזית עלו. הוספנו בסוף התחזית פיסקה שמתייחסת לתסריט שלילי זה.

| הכלכלה העולמית לאן?

| מעולם לא הייתה התאוששות כזאת ממשבר

תחזיות הצמיחה לשנת 2022 של קרן המטבע הבינלאומית הרבה יותר גבוהות מהקצבים שהיו לפני פרוץ המגפה ברוב המדינות העיקריות.

לגבי המדינות שהמיתון בהן הסתיים כבר ב-2020, לא מדובר בתחזית שגרתית. שנת 2022 נמצאת במרחק של שנה וחצי מהסיום הרשמי של המיתון בארה"ב. הפער בין הצמיחה הצפויה ב-2022 לבין הצמיחה שהייתה לפני פרוץ המשבר בשנת 2019 עומד על 3%. בכל מיתון שהיה בארה"ב מתחילת שנות ה-50 לא היה פער כל כך גבוה בין קצב הצמיחה שנה וחצי אחרי סיום המיתון לבין קצב הצמיחה שהיה לפני תחילת מיתון.

כתוצאה מהצמיחה הגבוהה במדינות המפותחות הפער בין התמ"ג בפועל בסוף שנת 2022 לבין זה שהיה אמור להיות אם לא הייתה המגפה צפוי להיסגר. זה לא קרה אחרי אף משבר בעשורים האחרונים. מהן הסיבות שצפויות להוביל להמשך צמיחה בקצב גבוה גם בשנת 2022?

| עודפי חסכון שנוצרו בתקופת המגפה רחוקים מלהיגמר

הציבור עדיין מחזיק ברמה גבוהה מאוד של חסכונות שנוצרו כתוצאה מהזרמות ממשלתיות, מצמצום הוצאות לצריכת שירותים ומהתאוששות מהירה בשוק העבודה. חסכונות אלו מתבטאים בגידול חסר תקדים ביתרות הציבור בחשבונות העו"ש בבנקים שעלו בארה"ב פי-3 לעומת לפני פרוץ המגפה.

סך החסכונות העודפים שהצטברו למשקי הבית האמריקאים מסתכמים בכ-32 טריליון דולר, שווי ערך לצריכה שלהם בחודשיים. למעשה, רק מניצול החיסכון העודף אפשר להגדיל את ההוצאה הצרכנית בשנה הקרובה בכ-15%.

העלייה בחיסכון זאת לא תופעה ייחודית אמריקאית. שיעור החיסכון עלה באופן ניכר גם באירופה, קנדה, במדינות המפותחות האחרות וכפי שנראה בהמשך גם בישראל.

| העושר בשמיים, המינוף בתחתית

העושר הכולל של משקי בית בארה"ב עלה בכ-25 טריליון דולר מתחילת המגפה או בכ-21%, אירוע די חסר תקדים היסטורי. העלייה בעושר הכולל ובהכנסות הובילו לירידה ביחס בין סך החוב של משקי הבית האמריקאים להכנסה ולסך העושר שלהם לרמות הנמוכות ביותר מזה עשרות שנים.

לאחרונה הצרכנים האמריקאים גם חזרו ליטול אשראי בקצב גבוה. גם באירופה קצב הגידול באשראי הצרכני היה בשנה האחרונה המהיר ביותר מאז 2008.

| מעולם לא היו תנאים תומכים יותר בירידה באבטלה

כמו בהתאוששות מכל משבר אחר, האבטלה צפויה להמשיך ולרדת. אולם, להבדיל מכל המשברים שהיו בעבר, הפעם במקביל לאבטלה גבוהה קיים ביקוש שיא לעובדים. וזה עוד לפני שסקטור השירותים, שמעסיק את רוב העובדים במשק מודרני, חזר לפעילות מלאה. במצב זה האבטלה צפויה לרדת במהירות, לתמוך בביקושים ולייצר לחצים לעליית שכר.

| המשבר שמאיץ השקעות

כמו הצרכנים, גם החברות יושבות על הררי מזומנים שהצטברו כתוצאה מסיוע ממשלתי, מנטילת חוב, מהתייעלות מאסיבית ומהתאוששות מהירה ברווחיות. סך הרווח של כלל החברות האמריקאיות מתחילת המגפה היה גבוה בכ-8% לעומת מה שהיה צפוי אילו המגפה לא הייתה מתרחשת.

מינוף המגזר העסקי האמריקאי (סך החוב לתמ"ג העסקי) נמצא אומנם כמעט בשיא, אך החברות נהנות מעלות שירות חוב סבירה ומיחס נמוך מאוד בין סך החוב לכמות הנכסים הנזילים.

החברות לא רק אוגרות מזומנים ובניגוד לכל משברי עבר ייצאו למסע אגרסיבי של השקעות. הן לא משקיעות בכל דבר - ההשקעות במבנים ובציוד תחבורה ירדו בחדות בעוד ההשקעות בציוד תעשייתי עלו, במיוחד בציוד ICT ובקניין רוחני.

שימוש במזומנים להשקעות בא על חשבון ירידה חדה בתשואת הדיווידנד. גם תשואת S&P 500 Buyback NTR ירדה מכ-3.4% בשנת 2019 לכ-1.7% בשנה האחרונה (נתוני S&P Global).

| מה מניע את הגידול בהשקעות?

אופי המשבר וההתפתחויות הטכנולוגיות והפוליטיות שהיו לפניו דחפו חברות להשקעות כבדות:

בעקבות המעבר לעבודה מרחוק נדרשו חברות לפתח ערוצי תקשורת מול עובדים, לקוחות וספקים. ההשקעה בתקשורת הובילה להשקעה בסייבר, למעבר לענן ולשימוש ביישומי AI .

קשיים בהגעת העובדים למקומות עבודה, קודם בגלל מגבלות המגפה ולאחר מכן בגלל מחסור בעובדים, מאיץ השקעות באוטומציה.

בחודשים האחרונים חברות רבות התחילו להודיע על הקמת מפעלים בארה"ב, אירופה ובמדינות המפותחות האחרות. מעבר מפעלים למערב נמצא רק בראשיתו וצפוי להימשך לאורך שנים, מה שידרוש השקעות גדולות ע"י החברות. מגוון סיבות גורמות לחברות לחזור "הביתה":

הקשיים שיצרה מלחמת הסחר והמכסים שהוטלו.

השיבושים שנוצרו בשרשרת ההספקה בתקופת המגפה הטו סדר העדיפויות לטובת שיקולי אמינות הספקה על פני שיקולי עלות בלבד.

עלות העבודה במדינות המתפתחות, בעיקר בסין, התייקרה משמעותית. נוצר מחסור בעובדי ייצור.

התפתחות טכנולוגית מאפשרת להקים מפעלים שלא דורשים כוח עבודה רב במדינות המפותחות ובכך להוזיל עלויות.

החברות צפויות לבצע השקעות גבוהות בשנה הקרובה בכדי להגדיל מלאים שירדו לרמות מאוד נמוכות ולהביאם לרמה אף גבוהה יותר ממה שהיה נהוג לפני המשבר בגלל הקשיים הנמשכים בהספקה.

צפוי גידול משמעותי בהשקעות הקשורות בשינוי אקלים ובנושאי ESG האחרים.

תוכנית ההשקעה בתשתיות של הממשל האמריקאי שהשפעתה הכוללת צפויה להסתכם בטריליון דולר בפריסה על פני 10 שנים תתחיל להשפיע בשנה הקרובה. גם תוכנית השקעה של האיחוד האירופאי בסך של כ-700 מיליארד אירו יצאה לפועל.

| צפויה עלייה בפריון

המגמה של עלייה בפריון התחילה להסתמן בארה"ב עוד ב-2018 וממשיכה עד היום. עדיין צריכים להמתין עם המסקנות הסופיות כי גם בשנים 2008-09 הפריון קפץ רק כדי לרדת שוב. אולם, יש כמה סיבות לאופטימיות:

לפי התחזית של קרן המטבע הבינלאומית, היחס בין התמ"ג למספר המועסקים במדינות המפותחות צפוי לפרוץ את המגמה ארוכת הטווח.

כפי שהצגנו קודם, החברות ביצעו השקעות חסרות תקדים בעיקר בטכנולוגיה ואוטומציה.

לפי מחקרים רבים, המעבר לפעילות מרחוק צפוי להגביר פריון (TASE:PERI) לעובד בתחומים רבים.

המשבר האחרון, יותר מכל משברי העבר, גרם לחברות להתייעל ע"י הקטנת מצבת העובדים.

| בניגוד לעבר, הממשלות לא מורידות רגל מהגז

בדרך כלל, אחרי משברים, הממשלות די מהר חוזרות למדיניות פיסקאלית רגילה או אף מרסנת. זה לא צפוי לקרות אחרי המשבר הנוכחי. לפי התחזית של קרן המטבע, הגירעונות בשנים 2023-2025, שלוש שנים אחרי המשבר, צפויים להיות גבוהים מהרמה הרגילה כמעט בכל המדינות.

התמ"ג בפועל במדינות המפותחות בשנת 2022 צפוי להיות גבוה בכ-1% מהתמ"ג הפוטנציאלי, לעומת הפער השלילי של כ-3% שהיה בשנת 2011, שנתיים אחרי פרוץ המשבר הקודם. למרות זאת, ההוצאה התקציבית ביחס לתמ"ג צפויה להיות דומה בשנה הבאה לזו שב-2011.

הממשלות יכולות להמשיך ולנהל מדיניות פיסקאלית מרחיבה יחסית כי בינתיים אף אחד לא לוחץ עליהן – לא גובה הריבית שבה הן מגייסות חובות, לא חברות הדירוג ולא הבנקים המרכזיים.

| מדוע האינפלציה עשויה להמשיך ולהפתיע

קצב האינפלציה, כולל אינפלציית הליבה, ממשיך בינתיים לעלות מדי חודש בכ-85% מהמדינות בעולם.

האינפלציה שמתפתחת בעולם עשויה להתייצב בשנה הקרובה בהשפעת הקלה בשיבושי שרשרת ההספקה, אך השינויים המבנים שחלקם נוצרו בגלל המשבר וחלקם התגברו במהלכו צפויים לגרום לאינפלציה להיות גבוהה יותר בשנים הקרובות בגלל הסיבות הבאות:

• לעומת ההסבר הנפוץ לאינפלציה שמתפתחת בעולם שקושר אותה לבעיות בשרשרת ההספקה או בעיות היצע אחרות, הסיבה העיקרית לעליית מחירים היא הקפיצה בביקושים למוצרים מצד משקי בית וחברות.

על כך מעידות רכישות שיא של מוצרי השקעה ע"י החברות, היקף היצוא בעולם שעומד מעל הרמות שהיו לפני המשבר, ביקוש שיא למוצרים ע"י הצרכנים ועוד נתונים רבים שמייצגים ביקושים למוצרים מוגמרים ולחומרי הגלם.

לפי התחזיות, הביקושים ב-2022 הולכים להמשיך ולגדול גם מצד הצרכנים וגם מצד החברות, מה שצפוי להמשיך ולהזין לחצי מחירים.

שווקי עבודה די הדוקים בחלק גדול מהמדינות המפותחות וזה צפוי אף להחריף כשענפי השירותים, שהם המעסיקים הגדולים ביותר בכל משק מודרני, יחזרו לשגרה שעדיין רחוקה מהם. סביר להניח שהלחצים לעליית שכר בשוק העבודה יתגברו.

שיקולי אמינות הספקה צפויים לגרום להחזקת מלאים גבוהים יותר ולהעברת מפעלים קרוב לשוקי היעד, מה שייקר עלויות.

הממשלות ימשיכו לנהל מדיניות פיסקאלית מרחיבה הרבה יותר מאשר לפני המשבר. כמו כן, הן מוטרדות מאי שוויון ויפעלו לצמצמו ע"י עליית שכר מינימום, תמיכה בגיוון תעסוקתי ובהתאגדות עובדים. ככלל, יש חזרה לעידן אינפלציוני יותר של ממשלות "גדולות" ומתערבות יותר.

המסחר האלקטרוני כבר לא מוזיל מחירים כמו בעבר. לראיה, בין השנים 2009-2017 עלו המחירים בכלל המסחר הקמעונאי בארה"ב בכ-16% לעומת ירידה של 6% במכירות שנעשו באינטרנט. מאז 2017, המחירים בשני הערוצים עלו באותו שיעור של כ-19%. חנות מודרנית למסחר באינטרנט דורשת השקעות כבדות בתוכנה, חומרה, לוגיסטיקה ותמיכה במותג בעולם הווירטואלי ובנוכחות פיזית וזה עולה הרבה כסף.

מסמך PDF: סקירה שבועית מאקרו ושווקים מלאה של מיטב דש

title

הכותב הוא כלכלן ראשי של בית ההשקעות מיטב דש. ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. סקירה זו אינה מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו.