קבלו 40% הנחה
חָדָשׁ! 💥 קבל את ProPicks כדי לראות את האסטרטגיה שניצחה את ה-S&P 500 ב-1,183%+קבלו 40% הנחה

הסודות מאחורי ניתוח התשואה ל-10 שנים, ומדוע זה לא מה שישבור את שוק המניות

התפרסם 22.04.2021, 17:40
עודכן 09.07.2023, 13:32

| ליאור צימרמן, אנליסט בחדר המסחר של בנק הפועלים |

למרות התנודתיות בשווקים, המימוש במגזר הטכנולוגיה ועליית התשואות של אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים, ביחידת המחקר של בנק הפועלים המשכנו להאמין בשווקים - ולראיה, הדברים שכתבנו בסקירה הקודמת, ב-24 בפברואר:

הסינרגיה החזקה בין הטכנולוגיה, הבריאות והצריכה המחזורית צפויה להמשיך לתמוך בשווקים. לעומת זאת, מגזר הפיננסים התחזק, גם על פי הנוסחה, וקיבל דחיפה חזקה כתוצאה מעליית התשואות בארה"ב, לאחר חוסר תזוזה של הסקטור בשנים האחרונות. עליית התשואות מהווה “win-win” לשוק המניות, גם אם העלייה יחסית חדה, מאחר שמצד אחד היא מסמנת לכאורה יציאה ממיתון (כך לפחות בנוסחאות האלגו עבור קרנות הגידור), ומצד שני תשואת האג"ח לשנתיים בארה"ב עדיין נמוכה מאוד היסטורית ונסחרת מתחת לתשואת הדיבידנד של ה-SPY.

הנוסחה שעליה מבוסס המודל כוללת כ-100 פרמטרים שנבדקים על פני 1,500 תעודות סל, בעלות שווי נכסים מעל 250 מיליון דולר, וכ-1,500 מניות בעלות שווי מעל 10 מיליארד דולר. 

| התעודות בעלות חשיפה לתשתיות:

התעודה Global X US Infrastructure Development ETF (PAVE) קיבלה את הציון הגבוה ביותר במודל. תעודה זו,  שהיקפה 2.4 מיליארד דולר, מחזיקה אך ורק בחברות שרשומות בארה"ב, כדוגמת DE.

| הסיבות להמשך עוצמתו של השוק:

  1. תוכנית התמריצים של ביידן – אנרגיה ירוקה ותשתיות

בחודש האחרון הוכרזה תוכנית התמריצים של הנשיא ביידן בארה"ב. התוכנית, שהיקפה 2.2 טריליון דולר על פני שמונה שנים, עוסקת בתשתיות ובשינוי האקלים. המימון ינבע מהעלאת המיסוי על תאגידים, כולל העלאת שיעור מס החברות מ-21% ל-28%, אם כי המיסים צפויים לכסות את עלויות התוכנית בפרק זמן של 15 שנים.

  1. החלטת הריבית של הבנק המרכזי בארה"ב – פאוול אינו מודאג מעליית התשואות

על פי תחזיות הפד, שיעור האבטלה צפוי לרדת לרמה של 3.5%, בדומה לרמה שלפני המגפה, עד סוף שנת 2023, והאינפלציה תהיה מעט מעל היעד של 2%. תחזית הצמיחה הכלכלית הרשמית עלתה ל-6.5% עבור השנה הנוכחית, הקצב המהיר ביותר מאז שנת 1983, במדידת הרבעון הרביעי יחסית לשלושת החודשים המקבילים בשנה הקודמת, אך לאחר מכן התנופה צפויה לדעוך. לפי התחזית צפויה צמיחה בשיעור 3.3% בשנת 2022 ו-2.2% בשנת 2023.

  1. ארה"ב עוברת להוביל את השווקים 

הצמיחה ברבעון הראשון – הערכות S&P Capital IQ מצביעות על צמיחה בשיעור 14.8% במדד S&P ברבעון הראשון לעומת הרבעון המקביל אשתקד.

| המניות הקטנות ממשיכות לשדר עוצמה ולהגדיל את הפער מול המניות הגדולות

אנחנו ממשיכים להעדיף מניות בעלות שווי שוק נמוך על פני מניות בעלות שווי שוק גבוה. אחת הסיבות לכך היא שהמניות הקטנות נסחרות עדיין ברמות מכפילים נמוכות יחסית לשני העשורים האחרונים, לעומת המניות הגדולות.

השווקים צופים כי הנשיא ביידן יעשה כל שביכולתו, גם בהיבט הפיננסי וגם מבחינה רגולטורית, על מנת להקל על החברות בעלות שווי השוק הנמוך. תוכנית החיסונים הלאומית, שהיקפה 20 מיליארד דולר, אמורה לזרז את התאוששות הכלכלה. החברות הקטנות ששרדו את המגפה צפויות לנצל זאת כדי למנף את עצמן ולהגדיל את שולי הרווח שלהן בעתיד.

תעודת הסל  iShares Russell 2000 ETF (NYSE:IWM)משקיעה 99% מסך נכסיה בארה"ב. תעודה זו כוללת את המגזרים בעלי המומנטום החזק ביותר – בריאות, טכנולוגיה וצריכה מחזורית– ונהנית גם מהתנופה החיובית בסקטור הפיננסי, המשתקפת בעליית התשואות. סיבה נוספת לעוצמה במניות הקטנות היא בטא קטנה ויכולת תמרון של חברות במוצריהן בתקופה הנוכחית.

| שינויים: הורדנו את מגזר הטכנולוגיה ואת מגזר הבריאות לתשואת שוק

  • נדל"ן – תשואת חסר
  • אנרגיה – תשואת שוק
  • תעשייה – תשואת יתר
  • טכנולוגיה – תשואת שוק
  • בריאות – תשואת שוק
  • חומרי גלם – תשואת יתר
  • צריכה מחזורית – תשואת יתר
  • פיננסים – תשואת שוק
  • צריכה בסיסית – תשואת חסר
  • תשתיות – תשואת חסר
  • תקשורת – תשואת שוק

| הורדת מגזר הטכנולוגיה לתשואת שוק – תת-ענף המחשבים 

אנו מנצלים את התיקון האחרון (כלפי מעלה) במגזר הטכנולוגיה, תוך הסתמכות על השינויים במודל, על מנת להוריד את מגזר הטכנולוגיה לתשואת שוק. חברות אלו עשויות להערכתנו לקצץ בקיבולת העודפת ו/או לבטל קווי מוצרים בעלי שולי רווח נמוכים. המחירים הממוצעים צפויים לרדת, בהתאם לרמות ההיסטוריות. עם זאת, צפויה להערכתנו עלייה משמעותית במחירי התשומות (חומרי גלם ומתכות יקרות), ביחס לרמות השפל, שעלולה להפעיל לחץ על שולי הרווח (CFRA).

| הורדת מגזר הבריאות לתשואת שוק – תת-מגזר תרופות 

למרות התאוששות הדרגתית, חברות הפרמצבטיקה הגדולות מתמודדות עם רבעון ראשון חלש מהצפוי בשנת 2021. הנשיא ביידן מעוניין לאפשר משא ומתן על מחירי התרופות עם חברות הפרמצבטיקה במסגרת תוכנית מדיקייר, במקום שהחברות יקבעו את המחירים באופן חופשי. ביידן גם מתכנן להכפיל את שיעור המס הנוכחי על רווחים של חברות אמריקאיות מחוץ לארה"ב, ולבטל את הטבות המס לחברות אמריקאיות שמשקיעות במדינות זרות (CFRA).

| מניות הערך מצמצמות את הפער מול מניות הצמיחה וצפויות להפגין צמיחה חזקה יותר 

מגזרי הצמיחה והערך צפויים לצמוח בשיעור של 13.7% ו-21.7% בשנת 2021, בהתאמה. יחס עדכון הרווחים נמצא ברמות שיא עבור הבנקים ומניות הערך. אסטרטגיית ההשקעה על בסיס עדכון רווחים (earnings revisions) מבוססת על עדויות אמפיריות לכך שמניות שתחזית הרווח עבורן עודכנה לאחרונה על ידי אנליסטים נוטות להפגין ביצועים טובים יותר. יחס זה הוא החזק ביותר במגזרים גלובליים לטווח קצר שביניהם בנקים, אנרגיה, חומרים ומוליכים למחצה. 

  1. יצירות ופדיונות של תעודות (inflows/outflows) – יצירות שיא לכיוון השווקים המתעוררים, חומרי גלם, טכנולוגיה ופיננסים

אנו רואים בחיוב את המניות המחזוריות, מניות הערך והמניות הקטנות. 

יצירות חשובות בשבועות האחרונים: יצירות ברמת שיא לשווקים המתעוררים,  למגזר החומרים   ולמגזר הטכנולוגיה.

יצירות/פדיונות בחודש האחרון: היצירות בתעודות הסל מצביעות על המשך המעבר ממניות צמיחה למניות ערך. היצירות בתעודות סל בתחום הערך היו ברמתן הגבוהה מזה חמישה שבועות, בעוד שתעודות הסל בתחום הצמיחה רשמו את הפדיונות הגדולים ביותר מזה חודש, על רקע הרוטציה הנמשכת

האג"ח ל-10 שנים עדיין לא ברמות של שובר שוויון - הלחץ על השווקים יגיע כאשר שיעור התשואה יתקרב לרמה של 2.25-2.5%.

| מתאם גבוה בין  ציפיות האינפלציה ( (breakevenלבין מחירי האנרגיה

בראייה היסטורית, למרות העליות בציפיות האינפלציה בשנים 1995-2005, לא הייתה עלייה בריבית. הנתונים האחרונים לגבי מדד המחירים לצרכן מראים כי האינפלציה, ללא מחירי המזון והאנרגיה, הגיעה לרמה של 0.1%, לעומת צפי של 0.2%. מכלל המרכיבים במדד ה-CPI בארה"ב, מחודש ספטמבר 2020 עד ינואר 2021, השינוי התרחש בעיקר במחירי האנרגיה, בעוד ששאר המרכיבים נשארו זהים. 

עלייה בתשואות של הריבית על משכנתאות ל-30 שנה – hedging convexity צפוי להיות בעייתי אם התשואות ל-10 שנים יגיעו ל-2.25-2.5%.

הריבית על משכנתאות חדשות לשלושים שנה עומדת כיום על 3.26%, נמוכה בכ-40 נקודות בסיס מהרמה לפני שנה. עם זאת, פעילות מיחזור ההלוואות כבר פחתה בחודש מרץ, בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד, וצפויה להישאר חלשה ביתרת שנת 2021. 

לעומת זאת, כאשר הריביות על המשכנתאות עולות (מתחילת השנה), אין ללווים סיבה למחזר את חובותיהם. מנקודת המבט של משקיעי ה-MBS, העדר המיחזור של המשכנתאות שבבסיס האג"ח מאריך את הזמן הצפוי עד לפירעון מלא, ולפיכך גם מאריך את המח"מ של נייר הערך בהתאם. יתרה מכך, התארכות מח"מ ה-MBS תהיה גדולה יותר ככל שהריביות גבוהות יותר. תכונה זו של ה-MBS נקראת קמירות שלילית (negative convexity). 

להערכתנו, באופן היסטורי ובהיבט הטכני, כאשר תשואת הריבית על המשכנתאות לשלושים שנה מגיעה לרמה של 4.08% (התשואה כיום היא 3.36%), כך שהתשואה לעשר שנים מגיעה ל-2.25-2.5%, גידור הקמירות (convexity hedging) הופך יקר מאד ומפעיל לחץ על השוק. 

מדד המרווח המתואם לפי אופציות (OAS) עבור האג"ח המגובות במשכנתאות (MBS) נמוך מרמתו בשנת 2012

מדד המרווח המתואם לפי אופציות (OAS) עבור האג"ח המגובות במשכנתאות (MBS) צנח ב-12 נקודות בסיס מפברואר 2021, על רקע הנסיגה בשערים, ומתקרב לרמת השפל של כל הזמנים שנצפתה למשך זמן קצר בשנת 2012. מדד OAS מודד את ההפרש בין תשואת אג"ח עם אופציה משובצת, כגון MBS או אופציה "ניתנת לקריאה" (callable), לבין תשואת האג"ח הממשלתי. תוך שימוש בנתונים היסטוריים ובמודלים של תנודתיות, מדד OAS מתייחס לאופן בו האופציה המשובצת באג"ח עשויה לשנות את תזרים המזומנים העתידי ולכן את השווי הכולל של האג"ח.

| השוואת אג"ח Bank of America בריבית קבועה ומשתנה – השוק מצפה לשתי העלאות ריבית עד שנת 2024

מבחינת שתי איגרות חוב של Bank of America, במח"מ זהה ובדירוג זהה, בעלות כמות מונפקת גדולה, עולה כי השוק צופה רק שתי עליות ריבית עד אמצע שנת 2024. תשואת האג"ח בריבית קבועה היא 0.85%, בעוד שתשואת האג"ח בריבית משתנה עומדת על 0.45% (discount margin + assumed index – month).

| מתאם חיובי בין עליית התשואות לבין מדד P&S

נבחנה השפעת השינויים בתשואת אג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים על ביצועי מדד P&S על בסיס 12 חודשים, משנת 1990. ביצועי המדד היו טובים יותר כאשר התשואות ב-12 החודשים הקודמים עלו מאשר כשהן ירדו, לפי הנתונים שנאספו על ידי חברת BMO. ההתקדמות הממוצעת הגדולה ביותר, בשיעור 17.3%, אירעה אחרי שהתשואה טיפסה בחצי נקודת אחוז, לאחוז שלם. "למעשה המשקיעים צריכים לברך על ריביות גבוהות יותר, ולא להירתע מהן." 

| תשואת איגרות החוב לשנתיים בארה"ב מול תשואת הדיבידנד של תעודת  SPY

תשואת הדיבידנד הצפויה (indicated dividend yield) לשנה של תעודת הסל SPY נכון להיום היא 1.38%, רמה גבוהה באופן משמעותי מתשואת אג"ח ממשלת ארה"ב לשנתיים, העומדת על 0.15% (מרווח של 1.61%, לעומת 0.06% בשנת 2019). זוהי סיבה נוספת לאטרקטיביות של שוק המניות להשקעה, בהשוואה לשוק האג"ח.

| המרווח בין איגרות חוב ממשלתיות ל-10 שנים לבין ריבית הליבור לשלושה חודשים עדיין נמוך     

בראייה היסטורית, המרווח הנוכחי בין האג"ח לעשר שנים לבין ריבית הליבור (שעומדת כעת על 1.44%) עדיין תומך בשוק המניות. הסיכון נוצר כאשר המרווח מתקרב לרמה של 2.5% על ממשלת ארה"ב לתקופה של 10 שנים.    

| הרגולציה בשוק הליבור אינה צפויה לזעזע את השווקים – כיצד ישפיע המעבר מהליבור לריבית SOFR?

ריבית הליבור, הריבית לטווח קצר שנמצאת בשימוש הרחב ביותר בעולם כאמת מידה, צפויה לצאת משימוש לאחר שנת 2021. הפדרל ריזרב הטיל על ועדת ריביות העוגן החלופיות (ARRC – Alternative Reference Rates Committee) להעביר את השווקים בארה"ב לריבית העוגן החלופית המומלצת, ה- SOFR(Secured Overnight Financing Rate). בשונה מהליבור, שהפכה למעשה לשער היפותטי, ה-SOFR מחושבת על בסיס עסקאות אמיתיות בשוק ונהנית מנזילות משמעותית. מאז הודעת ה-FCA (Financial Conduct Authority) לגבי עתיד הליבור בחודש אוגוסט 2017, רוב מכשירי ה-CLO (שעליהם נרחיב בהמשך) כוללים נוסח כלשהו שמקל על מעבר מסודר מהליבור.


| יציבות בשוק האשראי – מדד
 NFCI(National Financial Conditions Index)

הסמן שכדאי לעקוב אחריו הוא מדד NFCI (National Financial Conditions Index) של הבנק המרכזי בשיקגו, המודד 105 אינדיקטורים למצוקת אשראי. ניכרת יציבות, ללא הידרדרות בתנאים הפיננסיים. תתי-המדדים ב-NFCI ממשיכים לחזק את גישתנו לפיה עשויה להירשם הפתעה חיובית בכלכלה, תוך שההתאוששות הכלכלית ניזונה מתמריצים בשלוש רמות: הפדרלית, הפיסקלית והוצאות הריבית.

| מדד ההלוואות הבעייתיות נמצא ברמה נמוכה היסטורית 

הריביות הנמוכות יותר מאפשרת לחברות למחזר את חובותיהן ולהמשיך לתפקד למרות רמות המינוף הגבוהות. המדד מציג את ההלוואות הבעייתיות של כלל הלקוחות וכלל הבנקים ב-35 השנים האחרונות. מדובר בהלוואות שלא הוחזרו בזמן, שהוחזרו חלקית ושלא הוחזרו כלל. למרות עלייה מסוימת בכמות ההלוואות הבעייתיות, המדד עדיין נמצא ברמות נמוכות היסטורית, דבר שמעיד על שוק אשראי יחסית בריא ומתפקד.

| יכולתם של העסקים הקטנים לקחת הלוואה – במצב טוב יחסית 

אינדיקטור נוסף למצב שוק האשראי הוא היכולת של העסקים הקטנים לקחת הלוואות. ב-18 השנים האחרונות המדד הזה נמצא במצב טוב יחסית, ושוק ההלוואות פתוח בפני עסקים קטנים.

| תעשיית ה-collateralized loan obligation) CLO) – האטה בשוק ה-CLO מהווה סימן חיובי לשוקי המניות ולהעדר עלייה בציפיות האינפלציה

CLO הוא נייר ערך בודד שמגובה על ידי מאגר חובות. ניירות ערך מסוג CLO מגובים בדרך כלל על ידי הלוואות עסקיות בעלות דירוגי אשראי נמוכים (AAA-CCC), או על ידי הלוואות שנטלו קרנות השקעה פרטיות כדי לבצע רכישות ממונפות. 

ההון המרותק לטווח ארוך וחוב החברות עלו באופן עקבי במהלך העשור האחרון, דבר שהוביל להיחלשות באיכות האשראי העסקי. תנאי השוק בשוקי האשראי עתירי הסיכון הידרדרו בחדות מאז התפרצות מגפת הקורונה. בהיקף ההלוואות הממונפות העולמי נרשמה צמיחה נטו עד סוף שנת 2019 (במיוחד בארה"ב), לרמה עולמית של 4.7 טריליון דולר, מהם 3.8 טריליון דולר בכלכלות המתקדמות. חשוב לזכור שלמרות הסיכון במכשיר זה והזיכרונות משנת 2008 (CDO – collateralized debt obligation), סך כל הנכסים של ה-CDS (credit default swap) בשנת 2008 הגיע ל-70 טריליון דולר (פי 15 מהיום). 

כמו כן, יצירת CLO חדשים המשיכה להיות איתנה, לפני ההאטה האחרונה שנבעה ממגפת הקורונה, באופן שהקל חלקית על הירידה בביקוש מצד משקיעים שרגישים לשיעור הריבית. החשיפה הישירה של הבנקים לסיכוני אשראי ירדה.

| אג"ח מועדפות (preferred bonds) – מומנטום חיובי – ZPR CN  (BMO Laddered Preferred Share) ו-FPEI US (First Trust Institutional Preferred)

במודל יש ביקוש גבוה לאג"ח מועדפות. למרות העליות בתשואות, המשקיעים מעדיפים את המח"מ הארוך ותשואות עם שולי קופון גבוהים. אגרות חוב אלו לרוב מונפקות עם מח"מ של שלושים שנה או יותר, או שהן תמידיות, כלומר ללא מועד פדיון. אך בדומה למניות, האג"ח המועדפות מדורגות נמוך מאד בסדר העדיפויות לתשלום עבור המנפיק, למשל במקרה של חדלות פירעון. הן מדורגות מעל המניות הרגילות של המנפיק, ולכן הן נקראות "מועדפות", אבל בדרך כלל מדורגות נמוך מאגרות החוב המסורתיות של המנפיק.

| סיכום

בסקירה הוצגו עוצמתו הנמשכת של השוק, פתיחת הפער של המניות הקטנות מול הגדולות, הצפי להמשך צמיחה ודוחות טובים ועוצמתן של מניות הערך (בנוסף למניות הצמיחה). עוצמת השוק ניכרת גם באמצעות מדד המחירים לצרכן, שמונע בעיקר על ידי מחירי האנרגיה, עליית התשואות התומכת בשוק המניות ואשראי יציב. יציבות זו משתקפת ביציבות במכשירי ה-CLO וה-MBS, שאינם משדרים סימנים לאינפלציה, לבועת אשראי או לסיכונים בשוק המשכנתאות בסביבת הריביות הנוכחית.

לבסוף, דרך הפרמטרים במודל שיצרנו, ראינו כי השוק ממשיך לתמוך בתעודות בעלות סיכון גבוה ותשואה גבוהה (HYLS US-First Trust high yield), באג"ח מעודפות ובשווקים מתעוררים. בנוסף הראינו כי השאלה לגבי העלאת הריבית, בשנת 2022 או 2023, ממשיכה לתמוך לחיוב בנוסחאות ה-algo ובהמשך התזרימים  והיצירות לעבר תעודות סל בעלות סיכון גבוה.

  • הכותב הוא אנליסט בחדר המסחר של בנק הפועלים. לעורך האנליזה אין עניין אישי בנושא. לבנק הפועלים בע"מ אין עניין אישי בנושא. מתן הייעוץ אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

תגובות אחרונות

נגיעות קטנות של תבונה, מרשים
כתבה מקצועית מאוד,חומר למחשבה
רמה גבוהה ביותר !
מעניין מאוד!!!
כתבה מדהימה וממצה !!!
מרתק!!כל הכבוד!!!
מרתק!!!כל הכבוד!!!
סקירה מקיפה ומעניינת מאד.
סקירה מקיפה ומקצועית אשר יורדת לפרטים. נהניתי לקרוא.
מקצוען כמו תמיד!
סקירה מאוד טובה עם הסתכלות שונה ומעניינת על השוק
סקירה מעניינת מאוד עם הסתכלות ייחודית על השוק
תודה ליאור על הסקירה, כל הכבוד!!!
סקירה מעמיקה ונרחבת. עוזרת בהבנת השוק והמגמות
סקירה מקיפה, מקצועית ומרתקת. אשח מאוד לקבל דיוור באופן קבוע של סקירות כאלה. עוזר מאוד בקבלת ההחלטות.
תודה ליאור ,סקירה מקיפה וטובה , כל הכבוד!
מענין וחשוב! תודה רבה!
ניתוח חד,מרתק ומעניין!הייתי שמח לקבל עוד ניתוחים ועידכונים,תודה רבה🙏
כתוב בצורה רהוטה ומעניינת. תודה
כתיבה מרתקת!   נהניתי מכל רגע!!!!!
ואוו!!! מרתק!!!
מענין מאוד.אשמח אם תמשיך ותעדכן מה המודלים שלכם ממליצים.
מאמר חזק מאד כתוב בגובה העיניים וגורם לך לרצות להמשיך לקרוא עוד ועוד
מאמר מעמיק ומאלף
מעניין מאוד תודה רבה
התקינו את האפליקציה שלנו
אזהרת סיכון: מסחר במכשירים פיננסיים ו/או במטבעות קריפטו כרוך בסיכון גבוה להפסד סכום ההשקעה בחלקו או במלואו, ואינו מתאים לכל משקיע. מחירי מטבעות קריפטו מתאפיינים בתנודתיות גבוהה במיוחד וחשופים להשפעה חיצונית כגון אירועים פוליטיים, רגולטוריים או פיננסיים. מסחר על בסיס בטחונות תורם להגדלת הסיכון הפיננסי.
לפני קבלת החלטה לסחור במכשיר פיננסי או במטבע קריפטו, עליך להכיר במלואם את הסיכונים ואת העלויות, הנלווים למסחר בשווקים הפיננסיים, לשקול בזהירות את יעדי ההשקעה, את דרגת הניסיון ואת הנכונות לשאת בסיכונים, ולפנות לייעוץ מקצועי בעת הצורך.
פיוז‘ן מדיה (Fusion Media) מדגישה, שהמידע המוצג באתר אינו בהכרח מדויק או ניתן בזמן אמת. המחירים והנתונים באתר אינם בהכרח מסופקים ע"י בורסות או שווקים, ועשויים להיות מסופקים על-ידי עושי שוק, ולפיכך עשויים להיות בלתי מדויקים ושונים ממחיר השוק בפועל עבור שוק נתון. המשמעות היא, שהמחירים משמשים לאינדיקציה אך אינם מתאימים למטרות מסחר. פיוז‘ן מדיה וכל ספק אחר של נתונים שמוצגים באתר, אינם נושאים כל אחריות בגין נזקים או הפסדים שספגת במסחר או בשל הסתמכותך על המידע באתר.
חל איסור על הפצה, שידור, שינוי, הצגה, רפרודוקציה או אחסון של הנתונים באתר זה או שימוש בהם ללא אישור מפורש בכתב מאת פיוז‘ן מדיה ו/או ספק הנתונים. כל זכויות הקניין הרוחני שמורות לבורסה ו/או לספקים המספקים את הנתונים שבאתר.
פיוז‘ן מדיה עשויה לקבל תגמול ממפרסמים המופיעים באתר, בהתאם לאינטראקציה שלך עם הפרסומות והמפרסמים.
הגרסה האנגלית היא גרסתו הראשית של הסכם זה ותשמש גרסה מכרעת בכל מחלוקת שתתגלע בין הגרסה האנגלית לגרסה העברית.
© 2007-2024 - כל הזכויות שמורות לפיוזן מדיה בע"מ